2021 年 11 月 23 日亚太股票研究图 1：2021 年第三季度科技库存总量高于季节性，半成品仍处于周期中期资料来源：公司数据、瑞士信贷估计 科技库存增加。我们发布了 21 年第 3 季度技术库存分析，该分析显示 21 年第 3 季度出现高于季节性的回升，总技术增长 4 天（与正常的环比持平）至 55 天，而第 3 季度范围为 45-49 天，技术硬件增长 4天至 50 天，而第三季度的 41-46 天范围均处于 20 年高位。库存增加的原因是：(1) 部分组件短缺限制了整个第三季度大多数科技产品的完整出货； (2) 下游供应商建立起来以管理中断的供应链； (3) 半导体价格相对于 1-2 个季度前购买的单位和 COG 的通胀； (4) 供应链对增长动力的乐观情绪持续。我们预计，随着瓶颈的缓解，受阻的生产得以恢复，一些因不匹配而累积的库存会被冲掉。 半导体库存依然温和，但在中国有所上升。在 IDM/代工产能吃紧的情况下，下游采购强劲，半导体库存仍远低于高位。库存环比上升 1 天（与正常下降 5 天相比）至 89 天（与危机后的 70-103 天相比），为高于季节性的第四季度增长做好准备。全球无晶圆厂库存环比下降 3 天至 83 天（与其 67-99 天的范围相比），尽管中国无晶圆厂（见 CS 分析师 Chaolien Tseng 的单独报告）增长了 21 天（与季节性下降 7 天相比）至 145 天中国代工厂面临一些风险。除英特尔外的 IDM 库存也环比下降 2 天至 21 年第三季度的 98 天（与其 95-136 天，10 年的范围相比），推动汽车供应紧张。 周期性调整仍需要时间才能实现。20 年来，我们第一次看到结构性转变向下游携带更多库存以更好地保护他们的供应链，这是自 1999-2000 年科技泡沫以来的行为逆转，当时芯片公司管理更多库存并保持下游贫瘠。尽管投资者对即将到来的 2-3 季度库存修正的担忧正在加剧，但需求驱动因素仍然良好、硅含量不断上升以及公司希望在 2023 年之前以仍然温和的代工供应增长来确保供应链的安全性，这将使明年的产能吃紧. 周期仍然温和，结构性驱动因素得以维持。随着库存增加、瓶颈缓解以及来自 PC 和家庭消费者的一些 COVID-19 驱动因素消失，我们维持对缓和周期性势头的看法。我们在代工厂中的库存定位更多地转向台积电，其具有先进的容量驱动因素以促进 CPU 和调制解调器的收益、人工智能和 5G 升级最近的价格上涨、未来两年供应有限的裸晶圆以及具有产品周期的无晶圆厂（ASpeed、Alchip 和 ASMedia）近期超买。研究分析师兰迪·艾布拉姆斯，特许金融分析师886 2 2715 6366刘哈斯886 2 2715 6365戴安琪886 2 2715 6363本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、法律实体披露和非美国分析师的身份。美国披露：瑞士信贷与其研究报告中涵盖的公司开展并寻求开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。亚洲半导体板块2021 年第三季度科技库存：供应链建立，半导体受控半导体器件 |供应链研究 2021 年 11 月 23 日亚洲半导体板块2焦点图表图 2：下游、半成品导致库存增加线图 3：Fabless 和 IDM 库存保持在其范围内105958575655545352515 半决赛，89.0无晶圆厂，83.1总技术，54.9供应链，50.2Total Tech Total 半导体供应链 Fabless资料来源：公司数据、瑞信 资料来源：公司数据、瑞信图 4：台湾科技库存天数也更高环比图5：中国无晶圆厂库存持续增长库存天数110100908070605040302010-Fabless IC Total 下游 Total Taiwan Chain资料来源：公司数据、瑞信 资料来源：公司数据、瑞信图 6：季节性数据中心库存篮板球图 7：ISM 客户库存指数保持低位总库存天数 总销售额/库存同比6050%4540%30%3020%1510%00%-151Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21-10%总库存天数 总销售额同比 总库存同比资料来源：公司数据、瑞信 资料来源：公司数据、瑞信图 8：全球科技库存概况——下游科技库存增加，但半成品仍处于 21 年第三季度退出的范围内类别2018 年第一季度2Q182018 年第 3 季度2018 年第 4 季度1Q192Q192019 年第 3 季度2019 年第 4 季度1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第 4 季度1Q212Q213Q2110 年中位数半决赛969792951061059493103104928487929587记忆92919510512513111410611711711411098989983代工/后端54615954656454505356575868717152通讯集成电路888370809188767488107827082918769模拟/多元化103107102103113105100104109120999391959999MPU/计算92949594106114979110590918487919787可编程逻辑器件1211111011081111101061221181141161101019289112道达尔半导体84878485999987849394878284888978Semis Ex-memory949590971081009292101112898387919286通讯基础设施26262521252425212426262226252826组件分销商55534851585246465352413942454742组件制造商78747467807468628473676172737663计算机45464939494545375648494356576039消费者47494541485045354448453739474947EMS54555338534948345847513349455248面板制造商 / LCD / 光电41413833403936344841353840444537手机42434041445145426451464354586142系统经销商52434244484746406466513750445341其他 - 非半584555456076625111161614777738652全供应链46464539474543354846443744465042总技术50514943525148405351494149515545资料来源：公司数据、瑞士信贷库存天数3Q913Q923Q933Q943Q953Q963Q973Q983Q993Q003Q013Q023Q033Q043Q053Q063Q073Q083Q093Q103Q112012 年第 3 季度3Q132014 年第 3 季度2015 年第 3 季度2016 年第 3 季度2017 年第 3 季度2018 年第 3 季度2019 年第 3 季度2020 年第三季度3Q2196 年第三季度97 年第三季度98 年第三季度99 年第 3 季度00 年第三季度01 年 3 季度02 年第 3 季度3Q '0304 年第 3 季度05 年 3 季度06 年第 3 季07 年第 3 季度08 年第 3 季度09 年第 3 季度3Q '1011 年第 3 季度2012 年第 3 季度3Q '132014 年第 3 季度3Q '153Q '1617 年第 3 季度3Q '1819 年第 3 季度20 年第 3 季度21 年第 3 季度 2021 年 11 月 23 日亚洲半导体板块32021 年第三季度科技库存：供应链建立，半导体受控我们与 CS 美国半导体分析师 John Pitzer 一起发布了我们的 21 年第三季度库存报告，代表我们全球数据库中的 253 家公司和 77 家半导体公司。这表明第三季度库存天数高于季节性，在过去十年呈上升趋势的情况下，供应链处于 2000 年以来的最高水平，而半导体库存仅略有增长，仍处于过去五年范围的中端。我们认为库存增加的原因是：(1) 特定组件短缺限制了整个第三季度所有科技产品的完整出货量； (2) 下游供应商建立以管理中断的供应链、物流渠道和延长 IC 公司的交货时间； (3) 半导体定价的通胀，相对于 1-2 个季度前购买的库存单位和 COG，导致库存价值上升； (4) 供应链对云/人工智能、5G、物联网、汽车电子和企业支出复苏的增长动力持乐观态度。我们预计，随着瓶颈的缓解以及由于今年晚些时候的限制而推迟生产，不匹配导致的一些库存将被冲掉。20 年来，我们第一次看到结构性转向下游，携带更多库存以更好地保护其供应链，这是自 1999-2000 年科技泡沫以来的行为逆转，当时芯片公司在中心管理更多的客户库存并保持下游水平精益。尽管投资者对即将到来的 2-3 季度库存修正的担忧日益加剧，但仍然良好的需求驱动因素、不断上涨的硅片以及公司希望在 2023 年之前以仍然温和的代工供应增长来确保供应链的愿望，应该会在 2022 年保持产能紧张。图 9：技术和供应链库存结构性上升在 20 年高点，半成品与最近的范围图10：代工客户库存尚在合理范围1052515 半决赛，89.0库存天数 1501209060300总技术总半导体供应链无晶圆厂无晶圆厂IDM（混合）代工厂客户资料来源：公司数据、瑞信 资料来源：公司数据、瑞信图 11：零售额再次提升并保持在上方趋势图 12：工业生产从制约中反弹资料来源：美国人口普查局，信用瑞士资料来源：美联储、瑞士信贷以下是库存的主要要点：95857565554535无晶圆厂，83.1总技术，54.9供应链，50.2库存天数96 年第三季度97 年第三季度98 年第三季度99 年第 3 季度00 年第三季度01 年 3 季度02 年第 3 季度3Q '0304 年第 3 季度05 年 3 季度06 年第 3 季07 年第 3 季度08 年第 3 季度09 年第 3 季度3Q '1011 年第 3 季度2012 年第 3 季度3Q '132014 年第 3 季度3Q '153Q '1617 年第 3 季度3Q '1819 年第 3 季度20 年第 3 季度21 年第 3 季度1995/3C1996/3C1997/3C1998/3C1999/3C2000/3C2001/3C2002/3C2003/3C2004/3C2005/3C2006/3C2007/3C2008/3C2009/3C2010/3C2011/3C2012/3C2013/3C2014/3C2015/3C2016/3C2017/3C2018/3C2019/3C2020/3C2021/3C 2021 年 11 月 23 日亚洲半导体板块42021 年第 3 季度退出的科技库存摘要：科技供应链上升，芯片级平均我们总结了科技内不同子行业的库存数据，显示了科技下游的高水平和温和的芯片级库存情况：图 13：全球科技库存概况——供应链水平上升，半成品仍处于过去五年的范围内，退出 21 年第三季度类别2018 年第一季度2Q182018 年第 3 季度2018 年第 4 季度1Q192Q192019 年第 3 季度2019 年第 4 季度1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第 4 季度1Q212Q213Q2110 年中位数半决赛969792951061059493103104928487929587记忆92919510512513111410611711711411098989983代工/后端54615954656454505356575868717152通讯集成电路8883708091887