动态跟踪报告：斯尔邦二期丙烷产业链顺利中交，炼化一体化项目有望年底开车

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年12月2日 公司研究 斯尔邦二期丙烷产业链顺利中交，炼化一体化项目有望年底开车 ——东方盛虹（000301.SZ）动态跟踪报告 买入（维持） 当前价：24.80元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 48.35 总市值(亿元)： 1199.06 一年最低/最高(元)： 8.92/41.30 近3月换手率： 61.96% 股价相对走势 0%135%269%404%538%10/2001/2105/2108/2111/21东方盛虹沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.84 -19.22 149.47 绝对 -3.80 -19.74 146.60 资料来源：Wind 相关研报 拟建50万吨超仿真功能性纤维，继续加码长丝主业——东方盛虹（000301.SZ）公告点评（2021-07-17） 优质EVA资产斯尔邦石化注入，炼化精细化工全产业链打造完成——东方盛虹（000301.SZ）动态跟踪报告（2021-07-12） 21年H1业绩同比大幅增长，炼化一体化项目高效推进——东方盛虹（000301.SZ）21年半年度业绩预告点评（2021-07-08） 事件1：11月22日，公司已就斯尔邦并购对证监会审查做出二次反馈。 事件2：11月30日，斯尔邦二期丙烷产业链项目迎来关键性节点，空分装置一次性开车成功、26万吨/年丙烯腈（III）装置顺利中交，标志着项目正式进入生产准备阶段。 事件3：21年11月，盛虹1600万吨炼化一体化项目首批首套开工装置进入设备调试、管道吹扫等生产准备工作，部分核心装置已陆续调试完毕并正式投用，年底有望顺利实现投料试车。 点评： 斯尔邦并购完成二次反馈，业务协同效应提升公司核心竞争力：斯尔邦是一家专注于生产高附加值烯烃衍生物的大型民营石化企业，产品包括丙烯腈、MMA等丙烯下游衍生物，以及EVA、EO等乙烯下游衍生物，其中主要产品EVA产能30万吨/年、丙烯腈产能52万吨/年均处行业龙头地位，现已形成基础石化及精细化学品协同发展的多元化产品结构。21年11月22日，公司已就斯尔邦并购对证监会审查做出二次反馈，对相关问题做出回复，其中EO扩能改造项目已完成备案、节能评估等相关审批手续，斯尔邦并购项目稳步推进。通过本次交易公司将置入盈利能力较强的优质资产，主营业务进一步拓展，高附加值的烯烃衍生物业务占比提升，充分发挥炼化一体化项目与斯尔邦石化的协同效益。 斯尔邦丙烯腈装置顺利中交，风电行业高景气有望提升丙烯腈需求：丙烯腈是国家发展新材料产业的重要原料，主要用于ABS树脂等领域，少量用在碳纤维领域。我国“双碳”目标提出后，风力发电等新能源产业发展迅速，对丙烯腈及下游碳纤维材料的需求持续提升。据百川盈孚数据，目前国内碳纤维产能约为4.18万吨/年，对应所需的丙烯腈原料约为8万吨左右。随着各家公司碳纤维规划产能的逐步落地，未来碳纤维在丙烯腈下游应用领域中的占比有望持续提升。另外，伴随着碳纤维应用领域的拓宽以及在现有应用领域渗透率的提升，未来碳纤维的市场规模或将超预期，从而进一步提高对于丙烯腈的需求。21年11月30日，斯尔邦二期丙烷产业链项目迎来关键性节点，空分装置一次性开车成功、26万吨/年丙烯腈（III）装置顺利中交，标志着项目正式进入生产准备阶段。投产后公司丙烯腈整体产能将由52万吨/年提升至78万吨/年，跃居国内第一，进一步巩固公司丙烯腈行业龙头地位。在风电行业迎来快速发展的背景下，碳纤维产能的逐步扩张带动了丙烯腈需求的稳定增长，有望为斯尔邦带来一定的业绩增量。 炼化一体化项目有望21年底投料试车，公司业绩有望大幅增长：21年11月，盛虹1600万吨炼化一体化项目首批首套开工装置进入设备调试、管道吹扫等生产准备工作，部分核心装置已陆续调试完毕并正式投用，年底有望顺利实现投料试车。届时，公司将正式打通“炼化-化纤”产业链，完成从“一滴油”到“一根丝”的产业布局，业绩有望大幅增厚。此外，2021年9月，国家发展改革委同意盛虹炼化使用进口原油1600万吨/年，其中2021-2023年分别使用200万吨、1589万吨、1600万吨，也有助于保障项目的投产运行。作为连云港国家石化产业基地的龙头项目，盛虹炼化一体化项目建成后，将极大地提高我国烯烃、芳烃等高附加值、紧缺型化工产品国产供给率，为后续“延链”发展新能源、新材料、电子化学、生物技术等战略性新兴产业提供原料保障。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 东方盛虹（000301.SZ） EVA行业景气有望延续，斯尔邦业绩可期：全球双碳目标达成共识的背景下，光伏需求迅速释放，截至2021年10月，全国光伏发电累计装机量达282GW，同比增长23.7%。进入10月中旬，在限电限产政策下，下游开工率有所下滑，EVA价格回落。但由于光伏级EVA生产难度较大壁垒较高、扩产周期长且难以把控，短期新增供给有限，未来供需错配格局有望延续，后续继续看好EVA价格上涨。斯尔邦作为国内少数具备生产光伏用EVA的厂商之一，业绩有望大幅增长。 图1：EVA(V5110J)价格走势 （元/吨） 图2：丙烯腈价格价差走势 （元/吨） 资料来源：iFinD，光大证券研究所 注：数据截至2021.11.30 资料来源：iFinD，光大证券研究所 注：数据截至2021.11.30 图3：2013-2020年全国光伏发电累计装机容量及增速 图4：2019-2025年中国碳纤维需求量 资料来源：国家能源局，光大证券研究所 资料来源：《2020年全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥碳纤维），光大证券研究所 注：2021-2025年为赛奥碳纤维预测 盈利预测、估值与评级：我们维持公司2021-2023年盈利预测，预计2021-2023年公司净利润分别为18.48/71.28/96.00亿元，折合EPS为0.38/1.47/1.99元，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅波动风险；下游需求不及预期；新项目投产不及预期；重组进度不及预期风险。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 东方盛虹（000301.SZ） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 24,888 22,777 24,340 86,622 117,685 营业收入增长率 34.96% -8.48% 6.86% 255.88% 35.86% 净利润（百万元） 1,614 316 1,848 7,128 9,600 净利润增长率 90.59% -80.40% 484.26% 285.70% 34.67% EPS（元） 0.40 0.07 0.38 1.47 1.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.51% 1.80% 9.77% 28.07% 29.87% P/E 62 379 65 17 12 P/B 7.1 6.8 6.3 4.7 3.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-11-30 注：2019年末，公司总股本为40.29亿；2020年末及以后，公司总股本为48.35亿。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 东方盛虹（000301.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 24,888 22,777 24,340 86,622 117,685 营业成本 21,868 21,421 21,321 75,981 103,542 折旧和摊销 1,157 1,217 1,447 1,649 1,815 税金及附加 135 132 141 502 682 销售费用 246 47 51 180 245 管理费用 256 259 277 987 1,341 研发费用 185 176 189 671 912 财务费用 524 453 411 419 353 投资收益 134 112 84 110 102 营业利润 1,898 424 2,203 8,543 11,510 利润总额 1,906 444 2,215 8,557 11,525 所得税 294 131 371 1,433 1,930 净利润 1,612 313 1,844 7,124 9,594 少数股东损益 -2 -4 -4 -4 -5 归属母公司净利润 1,614 316 1,848 7,128 9,600 EPS(元) 0.40 0.07 0.38 1.47 1.99 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 5,215 2,061 902 16,916 16,684 净利润 1,614 316 1,848 7,128 9,600 折旧摊销 1,157 1,217 1,447 1,649 1,815 净营运资金增加 -2,063 -3,968 2,537 2,754 257 其他 4,507 4,496 -4,929 5,384 5,012 投资活动产生现金流 -4,684 -16,020 -1,016 -890 -898 净资本支出 -5,907 -16,419 -1,000 -1,000 -1,000 长期投资变化 49 -16 0 0 0 其他资产变化 1,174 415 -16 110 102 融资活动现金流 1,568 22,387 -7,293 58 -2,391 股本变化 0 806 0 0 0 债务净变化 5,916 16,115 -6,414 500 500 无息负债变化 4,914 4,528 -2,683 18,321 10,298 净现金流 2,091 8,395 -7,407 16,084 13,395 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 35,042 62,934 55,197 80,497 98,039 货币资金 5,312 15,147 7,741 23,825 37,219 交易性金融资产 694 521 521 521 521 应收账款 254 213 231 823 1,118 应收票据 103 0 0 0 0 其他应收款（合计） 108 38 36 130 176 存货 2,859 2,729 2,752 9,896 13,498 其他流动资产 750 1,357 1,388 2,633 3,255 流动资产合计 10,457 20,314 12,978 38,926 57,284 其他权益工具 639 686 686 686 686 长期股权投资 56 72 72 72 72 固定资产 13,354 13,773 15,918 17,197 17,812 在建工程 2,985 12,683 10,038 8,053 6,565 无形资产 1,431 2,238 2,193 2,149 2,106 商誉 695 695 695 695 695 其他非流动资产 3,342 9,844 9,891 9,891 9,891 非流动资产合计 24,585 42,619 42,220 41,570 40,755 总负债 19,742 40,386 31,289 50,110 60,908 短期借款 6,115 6,914 0 0 0 应付账款 2,266 3,489 2,985 11,397 16,049 应付票据 2,502 4,350 2,985 11,397 16,049 预收账款 404 40 43 152 207 其他流动负债 0 41 41 41 41 流动负债合计 13,290 18,341