人造金刚石龙头，跨过盈亏平衡点后，利润预计将快速释放

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 人造金刚石龙头，跨过盈亏平衡点后，利润预计将快速释放 ■培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延续。需求：培育钻石与天然钻石为同一物质，且更具价格优势，除了婚庆场景替代之外，未来更有望打开高频配饰市场，珠宝商正在加快布局。行业数据显示培育钻石的渗透率自2019年来正在以快速的趋势提升，我们预测到2025年全球培育钻石毛坯市场规模将达到205亿元，5年复合增速达33%。供给：受上游压机供应限制以及毛坯生产环节的高壁垒，行业供给仍处于偏紧状态，而目前行业头部玩家因为与上游常年稳定的合作关系将优先获得压机供应，且同时具备技术能力。 ■黄河旋风为人造金刚石龙头，超硬材料业务放量有望带动量价齐升。公司目前存量压机有近3000台，从产能及技术水平上均是人造金刚石龙头企业，超硬材料及微粉业务收入占比近7成。2020年底以来行业由于供需矛盾导致超硬材料产品持续涨价，截至2021上半年度，反映公司真实主业的母公司收入同比+54%。公司继续加大对更高毛利率培育钻石业务的投入，产品结构改善将驱动毛利率在未来进一步提升。 ■收入跨过盈亏平衡点处水平后，利润预计将快速释放。受明匠智能子公司拖累以及2020年疫情冲击、销售前景恶化下的大额计提影响，业绩出现较大亏损。2020年明匠业务已经完全剥离，而自2020年末超硬材料销售火热，与之相关的资产减值风险已经消退。目前由于较高的刚性成本费用，公司的收入仍处于盈亏平衡点附近，利润对收入的波动敏感。2021年始公司通过自有资金以及与政府合作的方式加大压机购臵，产能大幅提升同时伴随超硬材料产品涨价，收入有望在四季度开始快速增长。截至2021上半年，经营或财务杠杆更小的指标如经营净现金流、EBIT、EBITDA已经大幅改善，更加前臵地印证了公司业绩的向好趋势。一旦公司跨过盈亏平衡点处的收入水平，利润预计将快速释放。 ■投资建议：预计2021-2023年公司营业收入分别为25.6亿/31.1亿/38.9亿，增速分别为4.5%/21.3%/25.2%；归母净利润分别为0.86亿/5.38亿/7.78亿元，2022-2023增速分别为523%/45%（2021年扭亏，略去增速）。参考行业可比公司估值，结合公司在压机数量、技术水平上的龙头地位，给与2022年50倍PE，目标价18.6元，“买入-A评级”。 Table_Tit le 2021年12月03日 黄河旋风（600172.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 新型建材及非金属新材料 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 18.6元 股价（2021-12-03） 11.05元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 15,791.92 流通市值（百万元） 13,405.23 总股本（百万股） 1,442.18 流通股本（百万股） 1,224.22 12个月价格区间 2.46/12.27元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 8.1 23.82 196.39 绝对收益 10.05 23.17 200.0 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 王朔 报告联系人 wangshuo2@essence.com.cn 李旭东 报告联系人 lixd4@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -34%5%43%81%119 %157 %195 %202 0-12202 1-04202 1-08黄河旋风 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■风险提示：培育钻石接受度不及预期；行业供给恶化；海外疫情影响中游加工；公司投产不及预期；文中假设不及预期。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 2,913.7 2,450.5 2,561.7 3,107.7 3,891.5 净利润 39.1 -980.4 86.4 537.6 777.5 每股收益(元) 0.03 -0.68 0.06 0.37 0.54 每股净资产(元) 2.91 2.23 2.43 2.81 3.35 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 408.0 -16.3 184.5 29.6 20.5 市净率(倍) 3.8 5.0 4.5 3.9 3.3 净利润率 1.3% -40.0% 3.4% 17.3% 20.0% 净资产收益率 0.9% -30.5% 2.5% 13.3% 16.1% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 3.3% -9.3% 6.1% 12.0% 15.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/黄河旋风 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延续 .................................... 5 1.1. 天然钻石VS培育钻石，河里结的冰VS冰箱里结的冰 .............................................. 5 1.2. 培育钻石产品更具性价比，珠宝品牌商正加快布局.................................................... 8 1.3. 正在发生的事实：印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻的渗透率正在快速提升 ........... 10 1.4. 压机产能紧张、毛坯生产环节高技术壁垒共同保障行业供给有序扩张...................... 12 1.5. 预计2025年全球培育钻石毛坯规模达205亿元，5年复合增速33% ...................... 13 2. 人造金刚石龙头正在跨过盈亏平衡点，成本费用刚性，收入扩张、利润有望快速释放 ...... 14 2.1. 黄河旋风为国内人造金刚石龙头，2021年母公司主业收入大幅增长，影响减值因素改善明显，业绩已经扭亏 ................................................................................................... 14 2.2. 当前收入仍处于盈亏平衡点附近，成本及费用刚性，利润对收入波动敏感............... 18 2.3. 随着新压机投产放量，收入跨过盈亏平衡点后，利润将迎来快速释放...................... 19 3. 投资建议.......................................................................................................................... 22 4. 风险提示.......................................................................................................................... 23 图表目录 图1：天然钻石在4.5-6GPa，1000-1500°C的压强与温度条件下形成，为纯碳晶体 ................ 5 图2：高温高压技术核心设备：六面顶压机............................................................................. 5 图3：六面顶压机内部结构 ..................................................................................................... 5 图4：CVD技术合成原理 ....................................................................................................... 6 图5：钻石的颜色与净度等级分类........................................................................................... 6 图6：采用HPHT技术的小白光产品颜色较好 ........................................................................ 7 图7：采用CVD技术的芮爱产品：净度高、颜色偏差 ............................................................ 7 图8：培育钻石价格相比天然钻石持续下降............................................................................. 8 图9：培育钻石品牌小白光店内产品 ....................................................................................... 8 图10：大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度............................................................. 8 图11：非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机 ...................................................... 9 图12：施华洛世奇培育钻石品牌DIAMA ................................................................................ 9 图13：豫园旗下培育钻石品牌LUSANT ................................................................................. 9 图14：周大福推出培育钻石品牌CAMA ............................................................................... 10 图15：曼卡龙推出培育钻石品牌培植 ................................................................................... 10 图16：印度培育钻毛坯进口额及增速 ................................................................................... 10 图17：印度培育钻毛坯进口额渗透率：培育钻石毛坯进口额/（培育+天然钻石毛坯进口额）.11 图18：印度培育钻裸钻出口额及增速 ....................................................................................11 图19：印度培育钻裸钻出口额渗透率：培育钻石裸钻出口额/（培育+天然钻石裸钻出口额）.11 图