可转债市场周报：着眼中长期与短期变化，年末转债市场仍有操作空间
固收收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 着眼中长期与短期变化，年末转债市场仍有操作空间 证券研究报告 2021年11月28日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：城投债：各等级利差整体上行-城投债利差（2021-11-26）》 2021-11-27 2 《固定收益：产业债利差整体上行-产业债行业利差动态跟踪（2021-11-28）》 2021-11-27 3 《固定收益：有哪些城投参与民企纾困？-信用专题》 2021-11-26 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 可转债市场周报（2021.11.28） 未来策略展望 本周权益市场小盘股继续表现出色，年末权益市场持续处于反转节点，2022年风格或有较大不同。以中证500指数反映的中盘股估值处于2019年以来最低位置；另外，国证2000估值水平很少高于沪深300，目前大小盘估值持续收缩，2022年可能迎来风格切换时点。建议12月更多关注500、300等主板中大盘标的，为可能出现的反转做好准备。不同类型转债的转股溢价率均值也渐趋平均化，品种间估值差异依然需要重视。 估值上升何时休、何处是理论极限？转债市场估值上界主要由产品特性导致：到期和强赎。到期对估值的压力主要针对老券，而强赎压力的例外情况为承诺不强赎或少数长期（无公告）不强赎。偏债型转债也不是“法外之地”。由于很难探知发行人的赎回意图，如平价后续升至130元左右即强赎，则转债价格若在130元会透支掉全部涨幅。部分行业平价≤100元标的加权均价较高，例如通信、食饮、传媒、军工和计算机等。对于暂无强赎之虞尤其是股性较强的新券，转股溢价率弹性确实较大。 转债估值是否已透支了正股的性价比？转债对应正股与所在行业整体的估值水平存在差异，例如钢铁、交运、农业、食饮、消费者服务、汽车、医药、电新等行业整体估值均高于转债市场对应正股。交运、农业的高平价转债加权转股溢价率分别达到23.5%和26.3%；食饮、消费者服务、电新行业低平价转债加权均价分别为130、122和120元。其他类别转债标的相对所在行业整体或依然存在估值提升空间，主要为钢铁、汽车和医药行业，以及农业低平价和消费者服务、电新行业高平价标的。 择券方面，考虑几个层面： 1）高景气度行业如何看？新能源上量的压力依然较大，一方面有能源缺口问题，另一方面政策对能耗减排、碳中和的态度仍然坚定，预计风光车储等主要赛道有望中长期维持景气；电子、汽零等行业则需关注行业内在周期性，以及海外复苏后进口替代逻辑的稳健性。 2）非景气行业期待困境反转。消费、金融等板块二季度以来受高景气赛道持续“抽血”，叠加疫情反复不定、原材料与海运等价格高企等因素影响，估值与业绩双杀。短期关注主要股指成分调整、奥密克戎疫情的影响；中长期看好消费，尤其目标客户偏中高净值的可选消费行业。 3）建议更多区分双低和偏债型低价高估值两类转债的特点。传统双低组合兼具安全性与向上弹性，但可投性和安全性受到考验；低价高估值转债弹性通常较差，但仍可作为债券+深度虚值期权对待。 建议关注盛虹、飞凯、新春、元力、荣泰、白电、天壕、苏银、九洲2、南银等相关标的。 风险提示：权益市场下跌、新冠疫情蔓延导致全球股市下跌、相关公司基本面显著恶化、转债市场资金大幅流出 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 可转债市场点评 ............................................................................................................................ 3 2. 市场一周走势 ................................................................................................................................ 4 3. 重要股东转债减持情况 ............................................................................................................... 6 4. 转债发行进展 ................................................................................................................................ 7 5. 私募EB项目更新 ........................................................................................................................ 8 图表目录 图1：静待权益市场风格反转 ..................................................................................................................... 3 图2：各类型转债转股溢价率趋于平均化（11.8-11.26） ........................................................... 3 图3：多数行业低平价转债估值尚有抬升空间 ..................................................................................... 4 图4：景气成长行业转债标的估值多低于行业整体 ........................................................................... 4 图5：各市场一周涨跌幅 .............................................................................................................................. 5 图6：申万行业一周涨跌幅 .......................................................................................................................... 5 图7：转债一周涨跌幅 ................................................................................................................................... 5 图8：转债一周成交额 ................................................................................................................................... 5 图9：中证转债指数 ........................................................................................................................................ 5 图10：转债估值情况 ..................................................................................................................................... 5 图11：偏股性转债溢价率（单位：%） ................................................................................................ 6 图12：债性到期收益率（单位：%）..................................................................................................... 6 表1：各评级转债回售收益率 ..................................................................................................................... 6 表2：大股东转债持有情况 .......................................................................................................................... 6 表3：转债发行进展 ........................................................................................................................................ 7 表4：本周私募EB项目更新 ..................................................................................................................... 8 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 可转债市场点评 本周权益市场小盘股继续表现出色。上证指数涨0.10%至3564点，期间触及3600关口，创业板指涨1.46%，国证2000涨1.64%；上证50、沪深300分别跌0.80%、0.61%。成交额方面，万得全A日均成交额比上周增长6.22%，而本周大盘指数日均成交额增幅高于小盘。转债市场方面，中证转债指数本周涨0.69%，触及年内新高，日均成交额环比降11.99%。 年末权益市场持续处于反转节点，2022年风格或有较大不同。从2000年以来PE-TTM历史分位数看，2021年11月26日创业板指估值处于84%分位、中证500处于5%分位，中盘股估值处于2019年以来最低位置；沪深300估值处于41%分位，国证2000估值处于32%分位，二者之差比上周再度收缩约6个百分点，从2018年以来的表现看，国证2000估值水平很少高于沪深300，大小盘方面可能迎来风格切换时点。建议12月更多关注500、300等主板中大盘标的，为可能出现的反转做好准备。 转债市场方面，不同类型转债的转股溢价率均值渐趋平均化。具体来讲，近期转股溢价率均值较高组合通常特征为低价（偏债）、余额较低、正股市值较低，而11月8日权益市场触底回升以来也正是上述组合估值出现更大的回落，主要原因或为权益市场小盘股回升导致估值被动压缩。在转债估值持续提升的环境下，品种间估值差异依然需要重视（与之对应的是估值水平要求的相对放松）。 图1：静待权益市场风格反转 图2：各类型转债转股溢价率趋于平均化（11.8-1
