2021年Q3业绩点评：三季度业绩持续承压，四季度有望环比改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年11月12日 公司研究 三季度业绩持续承压，四季度有望环比改善 ——瑞声科技（2018.HK）2021年Q3业绩点评 增持（维持） 事件：3Q21公司实现营收42.46亿元人民币，环比下降1.6%、同比下降6.1%；毛利率同比微降0.9个百分点至22.7%，环比下降2.3个百分点，主要由于：1）2Q21海外疫情影响延续至3Q21；2）国内人工成本上升；3）国内客户因芯片短缺而推迟及取消部分机型致需求减弱。受毛利率环比下降影响，归母净利润环比大幅下降52.9%至1.83亿元人民币，同比大幅下降57.4%，幅度介于10月7日盈利预告的[51%，61%]，主要由于3Q21录得汇兑损失，汇兑净收益较去年同期0.92亿元人民币大幅减少，对应归母净利率4.3%。 3Q21声学毛利率环比继续下降，4Q21有望回升：3Q21声学业务营收22亿元人民币，环比上升8%、同比上升2%；毛利率26.3%，环比/同比分别下降2.1/0.3个百分点，其中安卓声学产品毛利率环比下降7.4个百分点，主要由于2Q21疫情反复致安卓声学越南工厂产能利用率下降，因产品销售较生产环节的滞后性，对3Q21声学毛利率产生一次性负面影响。A客户方面，声学竞争格局趋于稳定，预计公司份额、ASP将维持稳定。目前越南工厂已全面恢复正常生产，伴随：1）安卓标准化小腔体声学模组渗透率提升；2）A客户出货量延续强劲增长，新品良率爬坡改善，4Q21声学毛利率有望回升。 3Q21马达及结构件ASP同比下滑；新客户导入+切入非手机领域，驱动结构件产能利用率提升：3Q21电磁传动与精密结构件业务营收13.95亿元人民币，环比上升14%、同比下降8%，环比上升主要由于A客户销量旺季带动马达出货量提升，同比下降主要由于马达及结构件ASP下降；毛利率20.3%，环比下降1.9个百分点、同比上升0.2个百分点。马达业务主要由大客户贡献，产品规格升级放缓致ASP下滑短期难改善；安卓高端线性马达逐步为旗舰机采用，且开始向中低端渗透，但短期内业绩带动作用有限。结构件方面，3Q21智能手机金属中框出货量环比上升33.8%，主要受益于智能手机客户更趋多元、叠加份额提升，以及笔记本、平板电脑金属结构件贡献。通过收购东阳精密，公司有望受益于其在非手机金属结构件欧美客户的良好基础带来的协同效应，公司预计年底非手机结构件业务收入占比有望达到整体结构件的15%以上。伴随产能利用率提升，毛利率有望进一步改善。 3Q21塑胶镜头、光学模组出货量环比大幅下降；WLG新项目有望于4Q21量产：3Q21光学业务收入3.9亿元人民币，环比大幅下降51.6%、同比下降17.6%；毛利率分别环比/同比下降7.0/9.6个百分点，环比下降主要由于国内安卓客户推迟及取消部分机型致需求减弱，致塑胶镜头、光学模组出货量环比大幅下降，产能利用率降低。其中，塑胶镜头外供出货量环比下降56.6%，ASP环比下降2%-3%、降幅收敛，毛利率则环比下降8.7个百分点至24.7%。产品结构方面，6p塑胶镜头出货量占比10%，我们预计全年占比维持10%左右，低于先前预期。WLG新项目则有望于4Q21量产。伴随4Q21安卓新机陆续发布，塑胶镜头、光学模组出货量有望环比回升，驱动毛利率环比改善。 盈利预测、估值与评级：鉴于：1）安卓声学毛利率下降幅度超预期，2）塑胶镜头6p占比提升不及预期，分别下调21/22/23年净利润预测17%/13%/10%至17.80/22.44/28.20亿元人民币。基于DCF估值法，下调目标价至45港币，对应21/22年25x/20x PE，维持“增持”评级。 风险提升：声学利润率改善不及预期；马达市场份额下降；光学进展不及预期。公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万人民币） 17,884 17,140 17,545 20,556 23,529 营业收入增长率（%） (1.4) (4.2) 2.4 17.2 14.5 净利润（百万人民币） 2,222 1,507 1,780 2,244 2,820 EPS（人民币） 1.84 1.25 1.47 1.86 2.33 EPS增长率（%） (40.9) (32.2) 18.3 26.1 25.6 P/E 15 22 19 15 12 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2021-11-11；按照1HKD=0.8216RMB换算 当前价/目标价：33.7/45.0港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：王贇 021-52523862 yunwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 12.09 总市值(亿港元)： 407.26 一年最低/最高(港元)： 31.15-60 近3月换手率： 60.7 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 5.2 -22.9 -18.6 绝对 6.3 -27.7 -22.4 资料来源：Wind 相关研报 声学业务短期承压，光学业务继续放量....................................2021-08-26 1Q21毛利率显著改善，全年业绩复苏趋于明朗.................................2021-05-16 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 瑞声科技（2018.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 利润表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 17,884 17,140 17,545 20,556 23,529 营业成本 (12,777) (12,913) (12,969) (15,076) (17,051) 毛利 5,107 4,227 4,576 5,480 6,478 其它收入 251 443 200 200 200 营业开支 (2,670) (2,878) (2,817) (3,191) (3,510) 营业利润 2,688 1,793 1,958 2,489 3,168 财务成本净额 (198) (294) (168) (173) (189) 应占利润及亏损 63 148 158 168 178 税前利润 2,552 1,648 1,949 2,484 3,156 所得税开支 (330) (147) (175) (248) (347) 税后经营利润 2,222 1,501 1,773 2,236 2,809 少数股东权益 0 6 7 8 11 净利润 2,222 1,507 1,780 2,244 2,820 息税折旧前利润 6,452 4,271 6,968 8,382 9,840 息税前利润 2,668 1,793 1,958 2,489 3,168 每股收益（元） 1.84 1.25 1.47 1.86 2.33 每股股息（元） 0.36 0.25 0.29 0.37 0.46 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 瑞声科技（2018.HK） 资产负债表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 34,207 38,911 37,401 38,563 38,586 流动资产 14,808 16,850 15,198 17,779 20,296 现金及短期投资 5,523 7,632 7,018 8,223 9,411 有价证劵及短期投资 0 0 0 0 0 应收账款 5,580 5,182 3,483 4,081 4,671 存货 3,664 3,995 3,460 4,029 4,562 其它流动资产 41 40 1,238 1,447 1,652 非流动资产 19,400 22,062 22,203 20,783 18,290 长期投资 0 0 79 163 252 固定资产净额 14,909 15,368 15,882 14,702 12,371 其他非流动资产 4,491 6,694 6,242 5,918 5,667 总负债 14,846 17,090 14,112 13,393 11,054 流动负债 7,711 9,380 6,092 8,288 9,461 应付账款 3,364 2,937 2,653 3,085 3,489 短期借贷 1,876 3,349 285 1,722 2,112 其它流动负债 2,471 3,094 3,154 3,482 3,860 长期负债 7,136 7,711 8,020 5,104 1,594 长期债务 6,535 5,055 5,355 5,655 5,955 其它 600 2,656 2,665 (550) (4,361) 股东权益合计 19,361 21,821 23,289 25,170 27,532 股东权益 19,351 21,159 22,634 24,523 26,896 少数股东权益 10 662 655 647 636 负债及股东权益总额 34,207 38,911 37,401 38,563 38,586 净现金/(负债) (3,489) (3,427) (1,287) 1,396 5,705 营运资本 5,880 6,240 4,289 5,025 5,744 长期可运用资本 26,497 29,532 31,309 30,274 29,126 股东及少数股东权益 19,361 21,821 23,289 25,170 27,532 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 瑞声科技（2018.HK） 现金流量表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 3,843 3,593 7,686 7,510 8,937 净利润 2,222 1,507 1,780 2,244 2,820 折旧与摊销 3,784 2,478 5,010 5,892 6,672 营运资本变动 (1,845) (360) 1,950 (736) (719) 其它 (318) (32) (1,055) 109 164 投资活动现金流 (3,395) (3,262) (5,065) (4,299) (3,994) 资本性支出净额 (2,870) (4,053) (5,138) (4,375) (4,075) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 0 0 (79) (84) (89) 其它资产变化 (525) 791 152 160 170 自由现金流 2,694 215 2,099 1,760 3,508 融资活动现金流 255 2,582 (3,236) (2,007) (3,754) 股本变动 0 0 0 0 0 净债务变化 2,491 (8) (2,764) 1,737 69