居民中长期贷款回暖政策微调效果显现，关注中资离岸债被错杀的机会

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2021年11月11日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829784  wujinduo@cgws.com <<宽信用不及预期，利多利空因素交织短期债市或震荡>> 2021-10-14 <<全球能源及电力紧缺推升PPI，债市不悲观>> 2021-10-14 <<疫情和涝灾影响消退融资需求环比增加，新增人民币贷款久期缩短>> 2021-09-11 居民中长期贷款回暖政策微调效果显现，关注中资离岸债被错杀的机会 ——固定收益研究*月报  2021年11月10日，央行数据显示，2021年10月新增人民币贷款7752亿元，前值17755亿元。社会融资规模15900亿元，前值29018亿元；10月社融贷款余额同比增速11.7%，前值12%。对此，做如下解读：  社融环比少增同比多增，环比少增主因新增外币贷款、承兑汇票和委托贷款及外币贷款环比多减所致。家庭中长期贷款占比超过一半，显示居民贷款需求有所改善。10月金融机构外汇各项存款余额10100亿美元，较2019年10月多增2603亿美元；10月金融机构新增外汇存款210亿美元，较2019年增加35亿美元。银行代客结售汇今年以来绝大多数月份处于顺差格局。自去年疫情以来居民换汇意愿不足，当前全球疫情多国反复，出境旅游投资等使用外汇的机会减少，使得居民被迫增加外汇储蓄。此外，今年以来我国进出口货物贸易处于持续顺差局面，年初以来人民币兑美元走强并未明显影响中国的出口贸易额。美元指数不及预期强劲，在居民换汇动力不足的情形下，预计四季度人民币兑美元或难以出现以往的因居民年度集中换汇而带来的人民币贬值压力。  10月债券融资和股票融资环比有所改善，表外业务中委托贷款和承兑汇票环比多减是本月社融的拖累项。中长期贷款环比改善显示实体经济融资需求有所增加；家庭贷款同比多增而环比少增显示居民有效贷款需求尤其是房贷较去年有所改善，非金融企业贷款环比少增显示企业融资需求有所下降，居民短期贷款下滑显示消费还将承压。M2与M1剪刀差扩大主因M1同比降幅更大所致。财政存款增加或因新增专项债筹集资金暂时难以匹配高质量项目等因素；居民减少存款或因储蓄搬家至配置房产。  总体上，10月社融较2019年同期已明显回升，意味着当前信贷需求基本恢复至疫情前的水平。基建投资增速提高的制约或在于高质量项目储备不足，预计接下来两个月随着跨周期调节逐步落地，以及政策的校准，社融增速或有小幅转暖。10月下旬以来，央行公开市场操作连续超额续作，打破了市场对于降准预期落空的担忧。10年期国债收益率从10月中下旬高点3.05%左右下行到2.9%左右，下行15BP左右。重申年内债市不悲观，预计年内10年期国债收益率低点或在2.8%左右。中资离岸债券受地产违约影响被错杀，鉴于中资离岸城投债和金融债券基本面稳健，收益率票息方面也具有较大吸引力，因此逢低可适当买入。转债方面，基本面较好、热门赛道的打新券，建议积极申购。  风险提示：疫情反复；油价超预期上行；债券违约增加；其它地缘政治 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 月报 月报 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：社融规模和增速（亿元，%） ....................................................................................... 4 图2：新增人民币贷款（亿元，%） ....................................................................................... 5 图3：M1与M2增速缺口扩大（%） .................................................................................... 7 图4：10月外汇存款增速较9月下降（亿美元，%） .......................................................... 8 图5：财政存款大幅上升（亿元） ........................................................................................... 9 图6：10月银行代客结售汇或继续顺差（亿美元） .............................................................. 9 表1：社融结构（亿元） ........................................................................................................... 4 表2：新增人民币贷款分项（亿元） ....................................................................................... 5 表3：新增人民币贷款结构（%） ........................................................................................... 6 表4：人民币存款总量和结构（亿元；%） ............................................................................ 7 月报 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 2021年11月10日，中国央行公布金融数据显示，2021年10月新增人民币贷款7752亿元，前值17755亿元。社会融资规模15900亿元，前值29018亿元；10月社融贷款余额同比增速11.7%，前值12%。10月M2同比8.7%，前值8.3%；M1同比增速2.8%，前值3.7%。对此，做如下解读： （1）社融环比少增同比多增，环比少增主因新增外币贷款、承兑汇票和委托贷款及外币贷款环比多减所致。家庭中长期贷款占比超过一半，显示居民贷款需求有所改善。10月社融15900亿元，同比多增1971亿元，环比少增13118亿元，与2019年10月相比多增7219.9亿元，表明社融规模已恢复至疫情前的状态。10月新增人民币贷款7752亿元，同比多增1089亿元，环比少增10003亿元，与2019年10月相比多增2282.36亿元，也已恢复至疫情前水平。就期限结构来看，10月新增人民币贷款中长期贷款6411亿元，同比和环比分别少增1761亿元和5204亿元，但较疫情前2019年10月多增608亿元。10月中长期贷款占比83.5%，高于9月66.4%的水平但低于去年同期份额，显示本月新增人民币贷款中长期贷款环比有所改善。其中家庭中长期贷款10月占比55%，较9月大幅提升28.3个百分点，是去年11月份以来的最高值。央行数据显示，2021年10月末，个人住房贷款余额37.7万亿元，当月增加3481亿元，较9月多增1013亿元，显示房地产个贷偏紧的状况有所缓解，政策微调之后，居民合理信贷融资需求得以满足。但10月非金融企业的中长期贷款占比为28.5%，同比和环比均下降，意味着制造业投资走弱。随着国家能源保供稳价的效果显现，10月以前工业制造业被迫拉闸限电的情况有了明显缓解，但上游原材料和燃料成本压力仍然较大制约着制造业企业的投资意愿。10月新增外币贷款减少33亿元，同比和环比分别变动142亿元和-14亿元，较2019年10月多减23.41亿元。9月央行和外管局发文规范外币贷款之后，外币贷款投机需求近两月持续收缩。与此同时，10月金融机构外汇各项存款余额10100亿美元，较2019年10月多增2603亿美元；10月金融机构新增外汇存款210亿美元，较2019年增加35亿美元。银行代客结售汇今年以来绝大多数月份处于顺差格局。自去年疫情以来居民换汇意愿不足，当前全球疫情多国反复，出境旅游投资等使用外汇的机会减少，使得居民被迫增加外汇储蓄。此外，今年以来我国进出口货物贸易处于持续顺差局面，年初以来人民币兑美元走强并未明显影响中国的出口贸易额。美元指数不及预期强劲，在居民换汇动力不足的情形下，预计四季度人民币兑美元或难以出现以往的因居民年度集中换汇而带来的人民币贬值压力。 10月债券融资和股票融资环比有所改善，表外业务中委托贷款和承兑汇票环比多减是本月社融的拖累项。10月新增委托贷款、新增信托贷款和新增未贴现的银行承兑汇票共-2120亿元，同比少减18亿元，环比多减15亿元，表外规模降幅扩大或因地产和信托监管收紧所致。10月新增委托贷款、新增信托贷款和新增未贴现银行承兑汇票分别为-173亿元、-1061亿元、-886亿元，较2019年同期分别变动493.77亿元、-437.32亿元、167.48亿元。表外规模较2019年同期降幅有所收窄，主要是新增委托贷款大幅收窄所致。10月政府债券融资新增6167亿元，同比多1236亿元，环比少增1942亿元，主因地方政府专项债发行节奏有所加速。10月企业债券融资2030亿元，同比和环比分别变动-233亿元和836亿元；较2019年同期少增1.7亿元。10月企业债券融资企稳，原因或在于发行成本下降即市场利率下降。10月7天银行间质押式回购利率和7天存款类机构质押式回购加权平均利率分别为2.26%和2.21%，较9月分别下行11.19BP和1.03BP。10月份非金融企业股权融资846亿元，同比和环比分别变动-81亿元和74亿元，较2019年同期增加666.4亿元，10月债券融资和股权融资环比均有改善，直接融资对社融的贡献边际改善。 月报 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图1：社融规模和增速（亿元，%） 资料来源：WIND，长城证券研究院 表1：社融结构（亿元） 新增人民币贷款 新增外币贷款 新增委托贷款 新增信托贷款 新增未贴现银行承兑汇票 企业债券融资 非金融企业境内股票融资 2021-10 7752 -33 -173 -1061 -886 2030 846 2021-09 17755 -19 -22 -2098 15 1194 772 2021-08 12713 347 177 -1362 127 4485 1478 2021-07 8391 -78 -151 -1571 -2316 3091 938 2021-06 23182 701 -474 -1046 -221 3919 956 2021-05 14294 7 -408 -1295 -926 -1077 717 2021-04 12840 -272 -213 -1328 -2152 3621 814 2021-03 27511 282 -42 -1791 -2296 3815 783 2021-02 13413 464 -100 -936 639 1356 693 2021-01 38182 1098 91 -842 4902 3905 991 2020-12 11458 -981 -559 -4620 -2216 436 1126 2020-11 15309 -447 -31 -1387 -625 840 771 2020-10 6663 -175 -174 -875 -1089 2263 927 资料来源：WIND，长城证券研究院 （2