微创机器人-B（2252.HK） 证券研究报告·公司研究·医疗器械 1 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 手术机器人龙头蓄势待发，推动国内手术治疗进入新阶段 投资评级：暂无 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 0 0 34 261 同比（%） NA NA NA 663% 归母净利润（百万元） -209 -407 -387 -385 同比（%） NA NA NA NA 每股收益（元/股） -0.23 -0.43 -0.41 -0.40 P/E（倍） NA NA NA NA 投资要点  投资逻辑：公司是国内手术机器人行业领军企业，通过自主研发和外部合作，目前已经建立起由一款已获批产品和八款在研产品组成的全面产品组合。公司三维电子内窥镜蜻蜓眼于2021年6月获批，腔镜手术机器人图迈于2021年5月完成临床试验并提交注册申请，公司预计2022年有望获批，骨科机器人鸿鹄也已完成注册临床试验。公司研发进度领先，管线布局丰富，长期成长空间广阔。  腔镜手术机器人市场缺口大，公司有望打破进口垄断：根据弗若斯特沙利文报告，2015年国内腔镜手术机器人仅有42台，2020年增加至189台，相比2019年新增55台；预计2026年我国腔镜手术机器人累计数量将达到2050台，其中新增装机 606 台，同比增长37.1%，2020-2026 年复合增长率达到 49.2%；市场规模由2015年的7940万美元增长至 2020年的3.2亿美元，2015-2020年复合增长率达到32%，预计2020-2026 年仍将以39.2%的年复合增长率持续高速增长，2026年市场规模有望达到23.2亿美元。公司自主研发的图迈手术机器人已经完成临床试验，正在注册申请阶段，有望在2022年一季度获批上市，打破国内进口垄断。此外，公司自主研发的蜻蜓眼已于 2021年6月获得国家药监局注册批准，有望快速打开市场。  骨科手术机器人快速兴起，公司在研产品鸿鹄潜力大：根据弗若斯特沙利文报告，2020年中国仅有17台关节置换手术机器人，预计未来数量将迅速攀升，2026年关节置换手术机器人累计数量有望达到788 台，其中新增装机 340台，同比增长67.5%，2020-2026 年复合增长率达到 86.8%；中国关节置换手术机器人市场规模由2016年的180万美元增长至2020年的1480万美元，2016-2020年复合增长率达到70.2%，预计2020-2026 年仍将以 68%的年复合增长率持续高速增长，2026年市场规模有望达到3.3亿美元。截至2021年10月国内关节置换机器人只有史赛克旗下RIO获批，公司自主研发的鸿鹄已经完成临床试验，有望在未来成功获批上市。除了腔镜和骨科，公司在泛血管、经自然腔道及经皮穿刺手术机器人均有布局，中长期成长空间广阔。  盈利预测与投资评级：考虑到国内手术机器人行业有望迎来高速发展期，公司作为国内手术机器人龙头，产品布局齐全，研发优势明显，有望充分受益于行业高景气度，我们预计公司2022-2026年收入分别为0.34亿元、2.61亿元、6.73亿元、13亿元和21.56亿元，并在2025年实现盈利，建议积极关注。  风险提示：公司重大经营亏损持续的风险，新品推广不及预期风险，产品研发注册不及预期风险，医疗事故风险等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 发行价(港元) 43.2 一年最低/最高价 NA 市净率(倍) 25.67 流通市值(百万港元) NA 基础数据 每股净资产(元) 1.38 资本负债率(%) 13.11 总股本(百万股) 953.16 流通股本(百万股) 946.56 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2021年11月1日 证券分析师 朱国广 执业证号：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 研究助理 汪澜 wangl@dwzq.com.cn 2 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 新股研究报告 F 内容目录 1. 微创机器人：国产手术机器人龙头 .............................................................................................. 5 1.1. 掌握核心底层技术，全面布局手术机器人......................................................................... 5 1.2. 微创医疗控股，研发不断加码............................................................................................. 8 2. 手术机器人市场规模稳健增长，进口品牌占据领先地位 .......................................................... 8 2.1. 技术迅速发展，机器人辅助手术渐成趋势......................................................................... 9 2.2. 全球机器人市场蓬勃发展，中国市场方兴未艾............................................................... 11 2.3. 老龄化日益严重，手术机器人潜在空间广阔................................................................... 12 3. 全面布局手术机器人，构建行业龙头地位 ................................................................................ 13 3.1. 腔镜手术机器人市场缺口大，公司产品图迈有望明年获批........................................... 13 3.1.1. 腔镜手术机器人技术成熟，临床应用广泛............................................................. 13 3.1.2. 国内市场规模快速增长，渗透率提升空间大......................................................... 14 3.1.3. 国内市场达芬奇一枝独秀，公司图迈有望打破进口垄断..................................... 16 3.2. 骨科手术机器人快速兴起，公司在研产品鸿鹄潜力大................................................... 19 3.2.1. 骨科机器人优势明显，辅助关节置换应用广泛..................................................... 19 3.3. 全领域布局，打开长期成长空间....................................................................................... 24 3.3.1. 泛血管手术机器人潜力大，公司引进R-One有望占得先机 ................................ 24 3.3.2. 经自然腔道手术机器人市场有待发掘，公司提前布局......................................... 26 3.3.3. 经皮穿刺市场快速增长，公司多项在研产品潜力大............................................. 28 4. 盈利预测与估值 ............................................................................................................................ 30 5. 风险提示 ........................................................................................................................................ 31 3 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 新股研究报告 F 图表目录 图1：公司发展历程............................................................................................................................. 5 图2：公司产品管线（截至2021年10月21日）........................................................................... 6 图3：公司股权结构（发行后）......................................................................................................... 8 图4：公司研发费用情况..................................................................................................................... 8 图5：公司归母净利润情况................................................................................................................. 8 图6：机器人辅助手术历史................................................................................................................. 9 图7：MAKO RIO膝关节表面置换系统 ......................................................................................... 10 图8：5G远程手术 ............................................................................................................................. 10 图9：达芬奇手术机器人................................................................................................................... 10 图10：机器人辅助手术与传统开放手术和传统微创