Q3业绩符合预期，产品高端化跃迁未来可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 士兰微（600460.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 方竞 电子首席分析师 执业编号：S1500520030001 联系电话：+86 15618995441 邮 箱：fangjing@cindasc.com 童秋涛 研究助理 联系电话：+86 13127514626 邮 箱：tongqiutao@cindasc.com 相关研究 20210428-信达证券-士兰微：功率IDM老将，新征程发力在即 20210701-信达证券-士兰微：定增获批，进击的功率IDM巨头 20210816-信达证券-士兰微：业绩再创新高，产品高端化布局稳步推进 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] Q3业绩符合预期，产品高端化跃迁未来可期 [Table_ReportDate] 2021年10月30日 [Table_Summary] 事件：士兰微发布三季报，公司Q3实现营收19.14亿元，同比增长51.98%，环比增长4.37%；归母净利 2.97亿元，同比增长2075.21%，环比增长15.42%；扣非净利2.85亿元，同比增长11960.79%，环比增长19.54%。 点评： Q3业绩超预期，利润率创历史新高：Q3实现营收19.14亿元，同比增长51.98%，环比增长4.37%；归母净利2.97亿元，同比增长2075.21%，环比增长15.42%；扣非净利2.85亿元，同比增长11960.79%，环比增长19.54%。符合预期。Q3营收环比有限，主要因：一方面，前期行业景气度持续高企，公司消耗了一定的库存，存货水平自20年Q3的15.02亿元持续下降至21年Q2的13.86亿元。而由于公司持续调整和升级产品结构，产品线生产由6寸到8寸，及8寸到12寸升级，产线调整花费一定时间；另一方面，公司产品多以组合式搭配销售，如ACDC等集成电路、IPM及PIM模块内部往往需集成多类芯片，部分芯片供给不足，进而影响了整体组合产品销售。 不过从利润率水平来看，得益于行业高景气度及产品结构的持续优化；以及8英寸成功实现扭亏为盈，Q3毛利率达34.99%，环比再增1.57pct。归母净利率达15.5%，均创历史新高。展望后期，公司产线调整业已完结，且三季度存货回升至15.87亿元，为保障供应进行了充分准备。 产品持续向高端化跃迁，未来成长可期：得益于半导体缺芯及国产加速替代大背景，公司历经多年耕耘初尝硕果，且借此契机公司持续推进产品结构优化，重点发力IPM模块、IGBT、MEMS等更高价值量产品，业绩快速放量。 公司各品类升级卓有成效，IGBT方面，公司IPM模块在白电领域享有广泛知名度，客户囊括美的、格力等龙头，全面替代日系厂商；工控打入汇川、英威腾等供应；汽车IGBT于菱电电控、零跑等批量，并交付国内多家知名厂商测试；光伏亦已推出产品，加大与国内龙头客户验证进程；均有望于22年获得较大营收突破。 MEMS方面，公司十余年耕耘MEMS传感器领域，产品进入HMOV等头部客户,且持续加大产能投放；此外，公司也持续加大化合物半导体投入，硅基GaN器件研发在持续推进中，厦门SiC中试线实现通线。 盈利预测与投资评级：士兰微作为国内产能领先的功率IDM公司之一，产能优势凸显，充分受益行业高景气度。不过更应重视的是，值此契机公司全力推动产品高端化升级，IGBT、MEMS及第三代半导体等业务进展稳步推进，成长潜力更值得期待。我们预计公司2021-2023年归母净利分别为10. 32亿/13.31亿/17.66亿，对应PE为85/66/49倍。维持对公司“买入”评级。 风险因素：行业周期性波动风险、技术迭代不及预期的风险、产能爬坡及客户开拓不及预期的风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2019A 2020A 2021E 2021E 2023E 营业总收入(百万元) 3,110.57 4,280.56 7,288.60 9,610.77 12,449.60 增长率YoY % 2.80% 37.61% 70.27% 31.86% 29.54% 归属母公司净利润(百万元) 14.53 67.60 1,032.38 1,330.96 1,765.64 增长率YoY% -91.47% 365.16% 1427.26% 28.92% 32.66% 毛利率% 19.47% 22.50% 33.03% 33.14% 33.33% 净资产收益率ROE% 0.43% 1.98% 26.39% 26.48% 27.29% EPS(摊薄)(元) 0.01 0.05 0.73 0.94 1.25 市盈率P/E(倍) 6009.42 1291.90 84.59 65.61 49.46 市净率P/S(倍) 28.07 20.40 11.98 9.09 7.01 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2021年 10月29日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 3,812.31 4,379.84 5,863.36 8,042.94 10,719.99 营业总收入 3,110.57 4,280.56 7,288.60 9,610.77 12,449.60 货币资金 1,082.28 1,110.40 681.47 1,422.51 1,869.61 营业成本 2,504.81 3,317.41 4,881.43 6,425.81 8,300.17 应收票据 109.32 121.55 231.56 305.34 381.52 营业税金及附加 24.97 26.46 39.18 51.66 66.92 应收账款 829.07 1,188.38 1,956.91 2,580.39 3,356.92 销售费用 103.86 112.59 142.22 211.44 286.34 预付账款 10.32 16.65 27.95 31.84 43.44 管理费用 232.81 248.47 309.13 407.62 528.02 存货 1,421.59 1,387.91 2,275.91 2,756.77 3,704.42 研发费用 334.38 428.77 578.39 762.67 987.95 其他 359.73 554.96 689.57 946.10 1,364.09 财务费用 108.89 167.92 181.16 186.74 204.86 非流动资产 5,100.95 5,460.27 5,522.46 5,646.90 5,622.67 减值损失合计 -91.14 -134.54 -38.45 -170.96 -225.18 长期股权投资 618.34 731.38 731.38 731.38 731.38 投资净收益 7.18 -3.56 -57.46 -40.22 -28.16 固定资产（合计） 2,869.19 3,029.10 3,130.10 2,910.40 2,775.36 其他 -29.96 -145.68 3.53 -261.50 -369.95 无形资产 194.28 226.84 271.40 244.94 220.44 营业利润 -130.77 -35.77 1,141.60 1,434.07 1,902.43 其他 1,419.13 1,472.95 1,389.58 1,760.19 1,895.49 营业外收支 0.84 -1.95 0.19 0.25 0.32 资产总计 8,913.26 9,840.11 11,385.82 13,689.84 16,342.66 利润总额 -129.94 -37.72 1,141.79 1,434.32 1,902.75 流动负债 3,386.00 3,682.32 4,112.96 4,981.90 5,877.47 所得税 -22.63 -15.08 108.12 101.70 134.91 短期借款 1,736.82 2,010.84 1,769.54 1,946.49 2,141.14 净利润 -107.31 -22.64 1,033.67 1,332.62 1,767.84 应付票据 173.53 129.07 189.93 250.02 322.94 少数股东损益 -121.84 -90.23 1.29 1.66 2.20 应付账款 709.13 785.07 1,322.53 1,729.37 2,199.17 归属母公司净利润 14.53 67.60 1,032.38 1,330.96 1,765.64 其他 766.53 757.33 830.96 1,056.02 1,214.22 EBITDA 400.77 600.04 1,675.41 1,977.90 2,555.39 非流动负债 1,289.09 1,650.57 1,835.21 1,970.76 2,136.73 EPS (当年)(元) 0.01 0.05 0.73 0.94 1.25 长期借款 486.21 663.92 848.55 984.11 1,150.08 其他 802.89 986.65 986.65 986.65 986.65 现金流量表 单位:百万元 负债合计 4,675.09 5,332.89 5,948.17 6,952.66 8,014.20 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 859.19 1,059.19 1,060.47 1,062.13 1,064.33 经营活动现金流 132.60 145.03 517.14 1,083.54 932.96 归属母公司股东权益 3,378.98 3,448.03 4,377.18 5,675.05 7,264.12 净利润 -107.31 -22.64 1,033.67 1,332.62 1,767.84 负债和股东权益 8913.26 9840.11 11385.82 13689.84 16342.66 折旧摊销 409.83 465.68 352.46 356.84 447.78 财务费用 120.88 172.07 181.16 186.74 204.86 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -0.96 -10.34 -3.13 57.46 40.22 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营运资金变动 -287.69 -418.66 -1,235.20 -888.56 -1,583.65 营业总收入 3,110.57 4,280.56 7,288.60 9,610.77 12,449.60 其它 7.23 -48.30 127.59 55.68 67.98 同比（%） 2.80% 37.61% 70.27% 31.86% 29.54% 投资活动现金