2021年三季报点评：CDMO业务拉动公司业绩持续高速增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 九洲药业（603456）2021年三季报点评 推荐（维持） CDMO业务拉动公司业绩持续高速增长 目标价区间：62.5-78.1元 当前价：52.34元 事项：  10月29日，公司发布2021年三季报。2021年前三季度实现营业收入30.04亿元，同比增长72.08%，实现归母净利润4.73亿元，同比增长97.65%，实现扣非净利润4.37亿元，同比增长106.87%。单三季度实现营业收入11.36亿元，同比增长53.97%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长80.39%，实现扣非净利润1.91亿元，同比增长111.40%。扣非增速超出市场预期。 评论：  核心品种快速放量，保障CDMO业务持续快速增长。根据诺华公布的最新三季报数据，今年前三季度诺欣妥实现销售收入26亿美金，同比增长41%，单三季度实现销售额9.24美金，同比增长44%，终端呈加速放量的趋势。我们认为，在诺欣妥终端快速放量的拉动下，为公司CDMO业务的持续快速增长提供了强有力的保障。除诺华外，公司与其他MNC企业的合作关系也在不断强化，与国内Biotech的合作方面处于领先地位，未来随着这些客户订单的丰富和放量，公司CDMO业务有望在较长周期内实现持续的高速成长。  原料药新品种和制剂一体化稳步推进，有望进入新一轮快速增长期。我们预计，前三季度公司原料药业务在原材料价格上涨，汇率波动等不利因素的影响下依然保持了较快的增长状态。展望未来，我们认为从明年开始，公司有望实现原料药新品种及制剂品种的载入，在源源不断新品种的拉动下，公司原料药及制剂业务有望赢来新一轮的快速增长周期。  产业纵深不断强化，向全球知名的一站式服务CDMO平台稳步迈进。我们认为，公司依托合成技术、先进产能等优势向CDMO产业链前端拓展的成长路径具有良好可行性。从客户丰富度和合作深度、订单增长、生产和研发基地布局等多个维度分析，公司CDMO业务的平台属性和抗波动能力均处在不断强化的趋势之中，在行业景气度维持高位的情况下，通过不断的积极进取，有望向“全球知名的一站式服务CDMO平台”的发展愿景稳步迈进。  盈利预测、估值及投资评级。根据公司三季度业绩情况，我们调整公司2021-2023年公司归母净利润预测至为6.5、8.77、11.81亿元（前值6.03、7.87、10.26亿元），同比增长71%、34.8%和34.6%，EPS分别为0.78、1.05、1.42（前值0.73、0.95、1.23元）。当前股价对应2021-2023年PE分别为64、48、35倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及我国CXO行业的高景气度，我们认为应适当给予较高的估值水平，参考可比公司估值，给予2021年80-100倍PE，对应目标区间为62.5-78.1元。维持“推荐”评级。  风险提示：1、CDMO订单需求出现波动。2、CDMO重大客户流失风险。3、原料药老品种放量不达预期。4、原料药新品获批及放量进度低预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 2,647 3,552 4,664 6,097 同比增速(%) 31.3% 34.2% 31.3% 30.7% 归母净利润(百万) 381 650 877 1,181 同比增速(%) 60.0% 71.0% 34.8% 34.6% 每股盈利(元) 0.47 0.78 1.05 1.42 市盈率(倍) 107 64 48 35 市净率(倍) 13 11 9 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年10月29日收盘价 证券分析师：高岳 邮箱：gaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360520110003 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：张泉 邮箱：zhangquan@hcyjs.com 执业编号：S0360521040001 公司基本数据 总股本(万股) 83,260 已上市流通股(万股) 82,948 总市值(亿元) 435.78 流通市值(亿元) 434.15 资产负债率(%) 31.9 每股净资产(元) 9.9 12个月内最高/最低价 58.4/27.34 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《九洲药业（603456）深度研究报告：大品种放量保障短中期业绩，过硬研发和质量体系助力中长期CDMO平台不断升级》 2021-06-08 《九洲药业（603456）2021年半年度业绩预告点评：双轮驱动，带动公司业绩持续高速增长》 2021-07-20 《九洲药业（603456）2021年半年报点评：客户订单结构进一步优化，CDMO业务持续拉动公司收入利润高速增长》 2021-08-16 -13%15%43%71%20/1121/0121/0321/0521/0721/092020-11-02～2021-10-29沪深300九洲药业华创证券研究所 公司研究 化学原料药 2021年11月1日 九洲药业（603456）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 325 699 948 1,452 营业收入 2,647 3,552 4,664 6,097 应收票据 0 44 45 34 营业成本 1,654 2,142 2,759 3,567 应收账款 650 871 1,217 1,537 税金及附加 29 43 53 69 预付账款 36 36 49 62 销售费用 41 53 70 91 存货 1,170 1,190 1,601 2,205 管理费用 313 419 560 719 合同资产 0 0 0 0 研发费用 114 153 205 274 其他流动资产 114 162 216 253 财务费用 92 19 26 26 流动资产合计 2,295 3,002 4,076 5,543 信用减值损失 -3 -3 -3 -3 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -22 -22 -22 -22 长期股权投资 13 13 13 13 公允价值变动收益 36 36 36 36 固定资产 2,021 2,029 2,036 1,992 投资收益 5 5 5 5 在建工程 287 387 487 637 其他收益 39 39 39 39 无形资产 236 212 191 172 营业利润 456 775 1,043 1,402 其他非流动资产 150 149 149 150 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 2,707 2,790 2,876 2,964 营业外支出 7 7 7 7 资产合计 5,002 5,792 6,952 8,507 利润总额 450 769 1,037 1,396 短期借款 788 798 808 818 所得税 70 120 162 217 应付票据 119 142 184 235 净利润 380 649 875 1,179 应付账款 411 411 555 758 少数股东损益 -1 -1 -2 -2 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 381 650 877 1,181 合同负债 23 31 40 52 NOPLAT 457 666 897 1,201 其他应付款 107 107 107 107 EPS(摊薄)（元） 0.47 0.78 1.05 1.42 一年内到期的非流动负债 10 10 10 10 其他流动负债 175 261 350 461 主要财务比率 流动负债合计 1,633 1,760 2,054 2,441 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 140 130 120 110 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 31.3% 34.2% 31.3% 30.7% 其他非流动负债 143 143 143 143 EBIT增长率 84.5% 45.6% 34.8% 33.8% 非流动负债合计 283 273 263 253 归母净利润增长率 60.0% 71.0% 34.8% 34.6% 负债合计 1,916 2,033 2,317 2,694 获利能力 归属母公司所有者权益 3,083 3,757 4,635 5,815 毛利率 37.5% 39.7% 40.8% 41.5% 少数股东权益 3 2 0 -2 净利率 14.4% 18.3% 18.8% 19.3% 所有者权益合计 3,086 3,759 4,635 5,813 ROE 12.3% 17.3% 18.9% 20.3% 负债和股东权益 5,002 5,792 6,952 8,507 ROIC 12.9% 15.9% 17.9% 19.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 38.3% 35.1% 33.3% 31.7% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 35.0% 28.7% 23.3% 18.6% 经营活动现金流 400 593 496 730 流动比率 1.4 1.7 2.0 2.3 现金收益 724 935 1,166 1,468 速动比率 0.7 1.0 1.2 1.4 存货影响 -342 -20 -411 -604 营运能力 经营性应收影响 -130 -242 -338 -299 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 -58 23 186 253 应收账款周转天数 79 77 81 81 其他影响 205 -103 -106 -87 应付账款周转天数 74 69 63 66 投资活动现金流 -211 -350 -350 -350 存货周转天数 217 198 182 192 资本支出 -302 -350 -350 -350 每股指标(元) 股权投资 -2 0 0 0 每股收益 0.47 0.78 1.05 1.42 其他长期资产变化 93 0 0 0 每股经营现金流 0.48 0.71 0.60 0.88 融资活动现金流 -116 131 103 124 每股净资产 3.70 4.51 5.57 6.98 借款增加 66 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -203 -13 -14 -17 P/E 107 64 48 35 股东融资 31 31 31 31 P/B 13 11 9 7 其他影响 -10 113 86 110 EV/EBITDA 76 57 46 36 资料来源：公司公告，华创证券预测 九洲药业（603456）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 所长助理、首席研究员：高岳 北京大学生物技术专业学士，北京大学西方经济学硕士、香港大学金融学硕士。曾任职于瑞银证券、海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2015年新财富最佳分析师第一名团队成员，2016年新财富最佳分析师第二名团队成员。2020年新财富最佳分析师第四名。 首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 高级研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级研究员：李婵娟 上