天奈科技（688116） 证券研究报告·公司研究·化学制品 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 036[Table_Main] 2021年三季报点评：产能顺利释放，公司业绩符合市场预期 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 472 1432 2730 4223 同比（%） 22% 203% 91% 55% 归母净利润（百万元） 139 314 663 1008 同比（%） 7% 193% 111% 52% 每股收益（元/股） 0.60 1.35 2.86 4.35 P/E（倍） 270.57 120.11 56.84 37.42 投资要点  公司Q3归母净利0.83亿元，环增24%，符合市场预期。2021年前三季度公司营收9.12亿元，同比增长188.72%；归母净利润2.04亿元，同比增长165.27%；扣非净利润1.76亿元，同比增长215.25%，其中Q3公司实现营收3.89亿元，同比增加151.17％，环比增长27.98%；归母净利润0.83亿元，同比增长89.17%，环比增长23.84％，扣非归母净利润0.72亿元，同比增长111.39%，环比增长24.25%，非经常性损益主要为政府补助及投资收益与公允价值变动损益。盈利能力方面，Q3毛利率为32.5%，同比下滑8.11pct，环比下滑1.86pct；归母净利率21.39%，同比下滑7.01pct，环比下滑0.72pct；Q3扣非净利率18.62%，同比下滑3.51pct，环比下滑0.56pct。  产能顺利释放，出货环比增长，公司盈利能力基本维持。公司21年上半年末有浆料产能3万吨，我们预计Q3新增2万吨产能顺利释放，公司满产满销，考虑9月限电影响小部分产能，我们预计Q3公司出货0.95万吨左右，环比增长25%左右，新增产能顺利释放，Q1-Q3累计出货2.2-2.3万吨左右，全年我们预计出货3-3.5万吨，同比高增150%左右。盈利方面，2021年3月公司定价方式改为与NMP价格联动，传导原料上涨压力，Q3NMP价格波动，造成部分损失，我们预计Q3单吨利润0.85-0.9万元/吨，扣非单吨净利0.75-0.8万元/吨，环比基本持平。为平滑原材料波动影响，子公司新纳环保布局4.5万吨NMP回收项目，后续原材料自供比例将提升，且后续定价方式将更好体现原材料价格波动，我们预计公司未来单吨净利将有进一步上升空间。  技术+一体化优势领先，产能加速建设，公司龙头地位强化。公司可量产第一至第三代产品，2021年一代产品出货量在20%左右，二代产品占比70%左右，三代产品接近10%，且随着高镍放量三代产品份额快速提升。2021年公司已储备第四至第六代产品，四代产品已出样品，与竞争对手形成显著技术代差，毛利率维持30% 以上，充分享受技术领先的超额收益。公司全球化扩产，2021年CNT浆料3万吨年产能，Q3我们预计新增2万吨产能，同时将在常州及美国新建基地，分别贡献5万吨和0.8万吨产能，2022年年底产能有望达8万吨以上。  投资建议：考虑到nmp价格波动影响，我们将公司2021年-2023年归母净利润由3.5/6.4/10.1亿元调整至3.1/6.6/10.1亿元，同比增长193%/111%/52%，对应PE为120x/57x/37x，考虑到碳纳米管加速渗透，行业高速发展，公司作为龙头，布局规模加成本优势，给予2022年70倍PE，目标价200.2元，维持“买入”评级。  风险提示：政策不及预期、销量不及预期、竞争加剧。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 160.88 一年最低/最高价 40.16/184.00 市净率(倍) 19.98 流通A股市值(百万元) 28805.23 基础数据 每股净资产(元) 8.05 资产负债率(%) 24.40 总股本(百万股) 231.86 流通A股(百万股) 179.05 [Table_Report] 相关研究 1、《天奈科技（688116）中报点评：量利双升，业绩基本符合市场预期》2021-08-26 2、《天奈科技（688116）：天奈科技中报预告:碳纳米管导电剂需求加速，优势龙头量利双升超预期》2021-07-02 3、《天奈科技（688116）：十年磨一剑，导电剂龙头利刃出鞘》2021-05-13 [Table_Author] 2021年10月30日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证号：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理 岳斯瑶 yuesy@dwzq.com.cn -51%0%51%103%154%206%257%308%2020-102021-022021-06沪深300天奈科技 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 公司Q3归母净利0.83亿元，环增24%，符合市场预期。2021年前三季度公司营收9.12亿元，同比增长188.72%；归母净利润2.04亿元，同比增长165.27%；扣非净利润1.76亿元，同比增长215.25%，其中Q3公司实现营收3.89亿元，同比增加151.17％，环比增长27.98%；归母净利润0.83亿元，同比增长89.17%，环比增长23.84％，扣非归母净利润0.72亿元，同比增长111.39%，环比增长24.25%，非经常性损益主要为政府补助及投资收益与公允价值变动损益。盈利能力方面，Q3毛利率为32.5%，同比下滑8.11pct，环比下滑1.86pct；归母净利率21.39%，同比下滑7.01pct，环比下滑0.72pct；Q3扣非净利率18.62%，同比下滑3.51pct，环比下滑0.56pct。 图1：公司分季度业绩拆分情况（百万元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图2：天奈科技季度盈利能力（%） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 产能顺利释放，出货环比增长，公司盈利能力基本维持。公司21年上半年末有浆料产能3万吨，我们预计Q3新增2万吨产能顺利释放，公司满产满销，考虑9月限电影响小部分产能，我们预计Q3公司出货0.95万吨左右，环比增长25%左右，新增产能顺利释放，Q1-Q3累计出货2.2-2.3万吨左右，全年我们预计出货3-3.5万吨，同比高增150%左右。盈利方面，2021年3月公司定价方式改为与NMP价格联动，传导原料上涨压力，Q3NMP价格波动，造成部分损失，我们预计Q3单吨利润0.85-0.9万元/吨，扣非单吨净利0.75-0.8万元/吨，环比基本持平（Q2单吨利润0.9万元左右，扣非单吨净利 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 接近0.8万元/吨）。为平滑原材料波动影响，子公司新纳环保布局4.5万吨NMP回收项目，后续原材料自供比例将提升，且后续定价方式将更好体现原材料价格波动，我们预计公司未来单吨净利将有进一步上升空间。 产能顺利释放，出货环比增长，公司盈利能力基本维持。公司21年上半年末有浆料产能3万吨，我们预计Q3新增2万吨产能顺利释放，公司满产满销，考虑9月限电影响小部分产能，我们预计Q3公司出货0.95万吨左右，环比增长25%左右，新增产能顺利释放，Q1-Q3累计出货2.2-2.3万吨左右，全年我们预计出货3-3.5万吨，同比高增150%左右。盈利方面，2021年3月公司定价方式改为与NMP价格联动，传导原料上涨压力，Q3NMP价格波动，造成部分损失，我们预计Q3单吨利润0.85-0.9万元/吨，扣非单吨净利0.75-0.8万元/吨，环比基本持平（Q2单吨利润0.9万元左右，扣非单吨净利接近0.8万元/吨）。为平滑原材料波动影响，子公司新纳环保布局4.5万吨NMP回收项目，后续原材料自供比例将提升，且后续定价方式将更好体现原材料价格波动，我们预计公司未来单吨净利将有进一步上升空间。 铁锂及高镍中均须添加CNT，“双提升”打开成长空间，增速超越行业。CNT享受电动车行业高增长的同时，一方面铁锂及高镍中均需添加导电剂，受益于能量密度提升需求，CNT添加比例逐步增加，从1.5%有望逐步提升至2%，另一方面CNT加速对传统导电剂替代，国内CNT份额2021年40%、海外不足20%，份额加速提升。我们预计21年全球CNT需求11万吨，市场空间超30亿元，同+80%，2021年-2025年复合增速超40%。且竞争格局稳定，产能基本集中国内，公司市占率超30%，行业具备高增速+高壁垒特质，赛道优质。 技术+一体化优势领先，产能加速建设，公司龙头地位强化。公司可量产第一至第三代产品，2021年一代产品出货量在20%左右，二代产品占比70%左右，三代产品接近10%，且随着高镍放量三代产品份额快速提升。2021年公司已储备第四至第六代产品，四代产品已出样品，与竞争对手形成显著技术代差，毛利率维持30% 以上，充分享受技术领先的超额收益。公司前三大客户为比亚迪、宁德、ATL, 已进入LG和松下，同时在导电塑料领域和SABIC公司、Total等合作。公司全球化扩产，2021年CNT浆料3万吨年产能，Q3我们预计新增2万吨产能，同时将在常州及美国新建基地，分别贡献5万吨和0.8万吨产能，完善全球化布局，2022年年底产能有望达8万吨以上，随着新增产能逐步释放，我们预计明年产量有望达7万吨，连续翻番以上增长。 公司费用控制良好，Q3费用率降低明显。2021年前三季度公司期间费用合计0.92亿元，同比增长76.13%，费用率为10.05%，同比下降6.42pct。2021Q3期间费用合计0.3亿元，同比增长48.93%，环比降10.24%，期间费用率为7.79%，同比降5.35pct，环比降3.32pct；销售费用0.06亿元，销售费用率1.6%，同比降1.58pct，环比降0.9pct；管理费用0.15亿元，管理费用率3.86%，同比降0.94pct，环比降1.08pct；财务费用-0.05亿元，财务费用率-1.34%，同比降1.94pct，环比降1.52pct；研发费用0.14亿元，研发 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 费用率3.67%，同比降0.88pct，环比增0.18pct。公司2021Q3计提信用减值损失-0.05亿元。 图3：天奈科技季度费用情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 经营现金流同比下降，资本开支显著增加。2021年前三季度公司存货为1.05亿元，较年初增长91.06%；应收账款3.41亿元，较年初增长94.71%；期末公司合同负债0.07亿元，较年初增长409.49%。2021年Q3公司经营活动净现金流为0.37亿元，同比降低33.16%，主要系生产规模扩大，原料采购大幅增长所致；投资活动净现金流为0.87亿元；资本开支为2.1亿元，同比上升96.52%；账面现金为3.33亿元，较年初增长69.05%，短期借款0.4亿元，较年初增207.62%。 投资建议：考虑到nmp价格波动影响，我们将公司2021年-2023年归母净利润由3.5/6.4/10.1亿元调整至3.1/6.6/10.1亿元，同比增长193%/111%/52%，对应PE为120x/57x/37x，考虑到碳纳米管加速渗透，行业高速发展，公司作为龙头，布局规模加成本优势，给予2022年70倍PE，目标价200.2元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期、销量不及预期、竞争加