全球投资策略绿色债券洞察：质量问题

固定收入全球的使用需求作为质量的代表，我们表明投资者在某些领域比其他领域更看重绿色标签有许多绿色债券标准和分类法，但投资者正在有效地应用他们自己的标准今年是亚洲美元贴标债券创纪录的一年，而过去一年英镑发行量激增2021 年 10 月 12 日质量问题初级绿色债券的超额认购中值是 3.3 倍，而初级债券的超额认购率为 2.7 倍非 标记，与负绿色债券或绿色债券向非绿色债券的传播一致。但并非所有行业都重视标签：鉴于脱碳挑战，标签提升了对汽车、电信、基础资源的需求，但降低了对房地产、石油和天然气、建筑和材料的需求。与此同时，一些与可持续发展相关的债券正在使用与部门脱碳途径一致的碳目标。ICMA 绿色债券原则（ICMA GBP）可被视为绿色债券的最低标准。其他标准的不同之处主要在于使用更详细的分类法，例如气候债券分类法、欧盟分类法或中国绿色债券认可项目目录。但人们希望避免分裂。与此同时，欧盟一直务实并使用 ICMA 英镑。全球绿色债券对于大多数地区来说，今年都是创纪录的一年，尤其是亚洲（日本除外）美元 GSS（绿色、社会和可持续性）债券市场。它在 2021 年 9 月共发行了 350 亿美元的绿色债券，几乎是 2020 年全年发行量的 3 倍，是 2019 年的两倍。我们认为，中国将在未来几年继续成为最大的美元 GSS 债券市场。尽管市场波动，GSS 债券继续表现出相对稳定的表现。iBoxx GBP Corporates 中过去 1200 万发行的债券中有 21% 被贴上了标签，另外 219 亿英镑将使整体指数中的百分比与欧元持平。但只有 1.2% 的英镑债券基金是可持续的。与此同时，非绿色债券受益于发行人首只绿色债券的光环效应存在，但美元兑欧元弱。贸易、供应和绿化我们打开两个交易思路：买入 UPM 0.5% 2031（绿色）和买入 SPGB 1% 7/42（绿色），我们最近开设了买入 KFW 0% Jun 2029（绿色），卖出 KFW 0.75% Jan 2029。我们更新我们的供应数据和按债券以欧元、英镑和美元列出绿化。多米尼克·基尼信贷和绿色债券策略师汇丰银行 dominic.kini@hsbcib.com+44 20 7991 5599林郑月娥，特许金融分析师亚太地区信用分析师香港上海汇丰银行有限公司 louisa.m.c.lam@hsbc.com.hk+852 2996 6586乔纳森·怀特欧洲信用研究主管汇丰银行 jonathan.white@hsbcib.com+44 20 7991 5195弗兰克威尔SSA 和担保债券研究主管汇丰银行 Trinkaus & Burkhardt AG frank.will@hsbc.de+49 211 910 2157克里斯·阿特菲尔德欧洲利率策略师汇丰银行 christopher.attfield@hsbcib.com+44 20 7991 2133Gourav Shrivastava* 助理班加罗尔* 受雇于 HSBC Securities (USA) Inc 的非美国附属公司，且未根据 FINRA 规定注册/合格披露和免责声明本报告必须与披露附录中的披露和分析师证明以及构成其中一部分的免责声明一起阅读。报告出具人：汇丰银行查看汇丰全球研究：https://www.research.hsbc.com质量问题绿色债券洞察 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日2内容附录二：亚洲美元绿债券证明 55附录 3：贸易表和相关贸易历史 57 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日3质量问题使用需求作为质量的代表，我们表明投资者在某些领域比其他领域更看重绿色标签有许多绿色债券标准和分类法，但投资者正在有效地应用他们自己的标准欧盟一直务实，将使用 ICMA 绿色债券原则什么需求告诉我们质量1a. iBoxx EUR Corps：贴标债券往往被超额认购资料来源：汇丰银行计算、Markit、Dealogic、彭博社，截至 21 年 10 月 1 日投资者很挑剔绿色债券为环境项目提供资金，并经常遵循 ICMA 绿色债券原则（参见分类法分类）。但标签本身是非常二元的，并没有告诉你被资助项目的质量。同样，社会债券为社会项目提供资金，可持续发展债券为环境和社会项目的混合提供资金，但同样，该标签不会告诉您项目的质量。与此同时，可持续发展相关债券 (SLB) 不为项目提供资金，而是在发行人未能达到预先商定的环境或社会目标时惩罚发行人。但仅仅有一个目标并不能告诉您目标的质量（参见绿色债券洞察：南方可持续性，2021 年 8 月 3 日中与可持续性相关的激增）。有趣的是，我们认为许多投资者正在评估贴标债券的质量，并拒绝那些不符合其标准的债券。例如，一位投资者最近抱怨可持续性债券框架缺乏严谨性，称他们拒绝了三分之二的可持续性债券，但拒绝了不到四分之一的绿色债券（环境金融，8 月 27 日）。 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日4行业内贴标债券的百分比我们用需求作为质量的代表对贴标债券的强劲需求与负绿值一致作为质量的代表，我们着眼于需求。具体来说，我们研究了一级市场上超额认购的债券。这是一个不完美的代理：超额认购率还反映了其他因素，例如投资者希望将其持有的资产分散到新的行业、价差水平和总体市场状况。但如果投资者在购买贴标债券时确实是有选择性的，这应该会体现在超额认购率中。因此，我们查看截至 2021 年 10 月 iBoxx EUR Corporates 中的债券。可提供需求数据1 从 2014 年开始，83% 的贴标债券和 55% 的非贴标债券。我们在图表 1a 中按债券类型绘制了需求分布图。方框的范围从 25% 到 75%，中间的线表示中位数，十字表示平均值。垂直线或“胡须”显示不包括异常值的值范围2，圆点表示异常值。我们看到绿色债券的超额认购中位数为 3.3 倍，可持续发展债券的超额认购中位数为 3.5 倍——实际上高于绿色债券——而 SLB 中位数为 3.0 倍超额认购。相比之下，中位数的无标签债券不太受欢迎，超额认购率为 2.7 倍。这与我们在市场上观察到的结构性负的 Greenium 一致（参见欧元、英镑和美元的 Greenium），我们认为这是由于对贴标债券与非贴标债券的更大需求所驱动的。然而，值得注意的是，社会债券的中位数只有 2.4 倍的超额认购——公司发行的社会债券似乎不是很受欢迎，至少与替代品相比。这本身并不能证明质量，而可能只是反映了绿色投资者寻找绿色资产的需要。但贴标债券内的需求分布可能反映了投资者对质量的看法。1b.按投资者需求和行业划分的 iBoxx EUR Corps 标记债券100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：截至 10 月 21 日的汇丰银行计算、Markit、Dealogic、彭博社。不包括“未知”类别。第二方意见可能有助于需求因此，我们现在查看贴标债券的数量，并将它们划分为“高”、“中”和“低”需求区间。这可能会将超额认购率落在非标记债券的 25% 和 75% 百分位数（即图表 1a 中最右侧的方框，范围为 2 倍至 3.8 倍）的任何债券归入“中等”波段。我们将任何需求较高的债券放入“高”波段，将任何需求较低的债券放入“低”波段。债券是否有第二方意见会影响需求——根据拟议的欧盟绿色债券标准是强制性的，可选的，但根据 ICMA 绿色债券原则（绿色债券洞察：南方可持续性，2021 年 8 月 3 日）提出建议？事实上，97%的绿色，1来自彭博社。2如果四分位距定义为从 25% 百分位到 75% 百分位的距离，异常值是位于 75% 百分位以上或 25% 百分位以下超过四分位距 1.5 倍的点高 中 低 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日5石油和天然气、建筑和材料、房地产受到绿色需求下降的影响标签在某些领域受到重视，而在其他领域则不然我们样本中的社会和可持续发展债券已经有第二方意见。然而，我们注意到，只有 11% 的 SLB 有第二方意见——0% 在“低”波段，13% 在“中”波段，17% 在“高”波段。因此，有一些证据表明，第二方意见对需求有利。我们现在在图表 1b 中按部门绘制分布，其中我们排除了我们没有超额认购率的债券。这可能会使数据产生偏差——例如，缺乏数据的债券可能没有广泛上市，而是由少数投资者投资，因此超额认购有限。但我们看到，最受欢迎的贴标债券行业是个人和家庭用品、工业产品和服务、电信、基础资源和汽车。公用事业作为贴标债券的发行人相对不那么受欢迎——这可能是因为当产品需求较少时，它们是绿色债券的早期发行人，或者因为贴标债券已经占该行业债券的 31%，投资者热衷于多样化，或者该行业贴标债券的数量可能大于“好”项目的可用性。类似的评论可能适用于银行，其中贴标债券占该行业所有债券的 11%。在需求的低端，我们特别注意到三个行业：石油和天然气、建筑和材料以及房地产。鉴于该行业的碳排放量非常高且脱碳途径具有挑战性（信用与 ESG：石油与天然气债券和净零投资，2021 年 1 月 22 日） ：专注于雄心壮志，21 年 9 月 16 日）。建筑和材料也是碳密集型的——水泥约占全球碳排放量的 8%——而且脱碳所需的技术尚不成熟。至于房地产，我们注意到在 2018 年底有 220 亿美元的绿色债券通过了穆迪的绿色债券评估。其中，52% 资助了绿色建筑和能源效率项目，但这些仅占实现的碳减排量的 6.8%（绿色债券和 ESG 展望：2021 年的六个固定收益主题，2020 年 11 月 30 日）。换言之，绿色建筑在减少碳排放方面的影响相对较小。标签的价值是什么？我们在图表 1c 中展示了不同行业对无标签债券的需求如何变化。我们在图表 1d 中展示了有标签与没有标签的“高”带中债券百分比的提升。我们看到个人和家庭用品、汽车、电信和基础资源对债券的需求尤其受益于拥有标签。但石油和天然气、建筑和材料以及房地产（以及保险和医疗保健）的债券并未受益。 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日6%labelled high - %non-labelled high高的中等的低的1c。按投资者需求和行业划分的 iBoxx EUR Corps 中的无标签债券100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：截至 10 月 21 日的汇丰银行计算、Markit、Dealogic、彭博社。不包括“未知”类别。1天。从有标签与没有标签提升到“高”需求范围80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：汇丰银行计算、Markit、Dealogic、彭博社，截至 21 年 10 月 1 日“低”波段具有较少的负绿光定价呢？在图表 1e 中，我们按需求带和债券类型显示了平均绿化率。这衡量了绿色债券与二级市场上相同资历的同一发行人的非绿色债券的价差（参见以欧元、英镑和美元计价的 Greenium）。在我们看来，负值表示需求强劲。我们看到“低”波段的差异，其中绿色比其他波段的负面影响要小，这与较低的需求一致。行业内未贴标债券的百分比 固定收益●全球 2021 年 10 月 12 日71e。 iBoxx EUR Corps 中的标记债券按需求和类型划分的平均绿化率3210-1-2-3-4-5低的中等的高的绿社会的可持续性负载均衡器资料来源：汇丰计算、Markit、Dealogic、彭博SLB 目标可以与部门脱碳途径保持一致.........正如埃内尔所做的那样许多绿色债券标准目标问题从理论上讲，通过查看目标来评估 SLB 的质量应该更容易。对于关心气候的投资者，我们注意到，根据截至 2021 年 10 月 1 日的彭博数据，在未偿付的 796 亿美元中，至少有 443 亿美元具有某种碳目标，尽管这些目标通常与非碳目标相结合。正如我们在《绿色债券洞察：南方可持续性》（2021 年 8 月 3 日）中讨论的那样，目标并没有特别标准化，有时也缺乏雄心。一种方法是让