行业利差双周报：行业利差普遍收窄，电子、轻工制造、装备制造等行业利差收窄幅度较大

2021年10月11日— 2021年10月24日 2021年第20期，总第90期 行业利差普遍收窄，电子、轻工制造、装备制造等行业利差收窄幅度较大 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2706只。分级别来看，样本债项级别分布于AAA至AA-级别之间，本期各级别样本所占比重基本无变化。分行业来看，基础设施投融资、综合、电力生产与供应等行业样本数量较多，轻工制造、农林牧渔、信息技术等行业样本数量相对较少。  火电行业随纾困政策继续推进，其利差大概率将维持低位，收益博弈空间总体较为有限。短期内部分区域性、中小型火电企业仍面临一定燃煤成本压力，建议对其成本控制情况和再融资情况保持关注。汽车行业随芯片供给产能边际缓解，年末消费需求逐渐回升，产销能力或进一步提高。短期内行业利差有望随企业经营改善有所收窄。长期看，需关注在“碳达峰、碳中和”总基调下，行业内结构变化，加强对与在动力电池、充电桩、制氢、储氢等领域具有较强技术创新能力的新能源汽车制造商及运营商的研究。  从利差中位数排序来看，本期农林牧渔、汽车、医药、批发和零售业行业利差处于高位；建筑、煤炭、电子、钢铁、文化产业、房地产行业风险溢价处于中间水平；综合、有色金属、交通运输、轻工制造、建筑材料等行业利差较低。从变动趋势来看，除汽车行业利差较上期持平，房地产行业利差走扩外6bp外，其他行业利差普遍收窄。  AAA级行业利差全面收窄。具体来看，农林牧渔行业利差仍最高，为294bp，较上期收窄4bp；电力生产与供应行业利差为39p，相对较低。从利差分化程度来看，电子行业标准差高达312bp，个券利差分布较为分散。  AA+级行业利差多数收窄。化工行业利差最高为344bp；有色金属、电子行业，行业利差均在320bp以上；装备制造、电力生产与供应、文化产业、基础设施投融资、公用事业等行业利差相对较低。从利差分化程度来看，批发和零售业个券利差差异最为显著，公用事业行业利差分布较为集中。  AA级行业利差涨跌互现。房地产行业利差仍居首，为348bp，且较上期走扩23bp；综合及基础设施投融资行业利差稍低，分别为191bp和187bp，利差较上期分别收窄2bp和9bp；公用事业行业本期利差为134bp，在等级中风险溢价相对最低。 作者 中诚信研究院 侯天成 tchhou@ccxi.com.cn 罗子然 010-6642-8877-196 zrluo@ccxi.com.cn 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 联系人 中诚信研究院 副院长 袁海霞 010-6642-8877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2021年10月28日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 一、市场环境 1.行业动态 房地产税试点推进，未来关注地产行业流动性压力和区域性分化。10月23日，为积极稳妥推进房地产税立法与改革，引导住房合理消费和土地资源节约利用，促进房地产市场平稳健康发展，第十三届全国人民代表大会常务委员会决定授权国务院在部分地区开展房地产税改革试点工作。此次试点征税对象为居住用和非居住用等各类房地产，土地使用权人、房屋所有权人为房地产税的纳税人，时点期限为五年。从长期看，此次房地产税改的进一步推进，将有利于推动房地产长效机制加快建立，实现房住不炒目标。去年以来，为应对疫情，央行阶段性施行宽松货币政策，释放大量流动性，热点城市房价出现过快上涨现象，金融风险不断累积。在此背景下，加快完善房地产调控机制，制定房屋保有环节的税收制度，将有利于抑制房地产市场的投机性需求，同时可以打击空置住房，增加住房供给，缓和住房供需矛盾，有利于实现房住不炒的目标，保障房地产市场平稳健康发展。但中短期内，税改落地带来的相关投资风险仍需关注。一是需要警惕市场负面情绪加剧房地产企业流动性危机。当前，房地产行业信用风险加速暴露，企业融资环境持续收紧，销售回款能力不断承压，根据统计局公布数据，2021年1-9 月商品房销售额同比增长16.60%，增速较1-8月收窄6.2个百分点，9月单月销售面积同比大幅下降13.1%；9月末房地产贷款增速进一步下降至8.6%。此背景下，房地产税改政策的落地或刺激市场负面情绪，进一步恶化房地产企业销售环境和融资能力，加剧企业的流动性危机。二是需要关注房地产行业区域分化加速。在房产税政策落地后，对于人口结构相对健康、产业基础完备、就业机会充裕的一线城市，由于当地的刚需比较稳定、住房供给弹性较弱、房产税的租金传导性更强，市场受到居民“老家多套不如一线一套”的置换需求影响，有望平稳过渡；而对于真实居住需求较弱，空置住房存量较高的中小城市，在购房者“投资性”需求受到抑制后，市场销售或进一步收缩。未来配置相关房地产企业债券时，需加强对于企业流动性状况、成长性因素和区域分化因素的研判。 系统重要性银行监管落地，短期内银行合规压力较小。10月15日，人民银行、银保监会评估认定了19家国内系统重要性银行，包括6家国有商业银行、9家股份制商业银行和4家城市商业银行。同时进一步完善监管框架，推出《系统重要性银行附加监管规定（试行）》（下称《规定》），从附加监管要求、恢复与处置计划、审慎监管等方面为实施国内系统重要性银行(D-SIBs)附加监管提供指导和依据。《规定》自2021年12月1日起施行，将系统重要性银行分为五组，分别适用0.25%、0.5%、0.75%、1%和1.5%的附加资本要求，附加杠杆率为附加资本的50%。此次入选银行按系统重要性得分从低到高进入前四组，暂无银行进入第五组，因此入选银行面临的最高附加资本要求仅为1%，与现行规定相当，并未带来额外的资本补充压力。分类型来看， 行业利差报告 四大行本就面临全球系统重要性银行、TLAC1等更高监管要求，基本不受影响；而平安银行、华夏银行、江苏银行、中信银行、民生银行、兴业银行的核心一级资本充足率距离下限较近，其中民生银行仅0.52个百分点，考虑到长期发展和资本缓冲，未来或仍需加快资本补充。投资方面，由于此次入选银行均满足监管要求，无需立即补充资本，不影响其信贷供给能力，也不影响现有宏观审慎评估规定的实施，整体来看新规的出台短期内对银行业经营环境影响不大。不过未来也需关注宏观经济下行压力下，银行盈利能力可能减弱、资产质量恶化等风险。 2.月内期限资金价格整体上行 本期（2021.10.11-2021.10.24）央行投放3700亿元逆回购，同期有5700亿元逆回购到期，并对5000亿元中期借贷便利进行等量续作，最终央行在公开市场上净回笼2000亿元。跨季、跨节时点结束后，资金市场恢复平稳运行，质押式回购利率逐渐向逆回购利率中枢回归；期末，受税期效应扰动，长短端利率走势分化，长端利率延续上涨趋势，隔夜、七天品种利率则有所回落。与10月9日相比，各月内期限资金价格均有所抬升，幅度在9bp至44bp之间。 图1：存款类机构质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 3. 债券收益率全面上行 本期（2021.10.11-2021.10.24）国开债收益率全面上行，上行幅度在9bp至14bp不等。中票收益率普遍抬升，除1年期AA+级和AA级品种收益率下行外，其余期限品种收益率上行1bp至8bp不等。 1 TLAC（Total Loss-absorbing Capacity）: 总损失吸收能力，指全球系统重要性银行(G-SIBs)在进入处置程序时,能够通过减记或转股方式吸收银行损失的各类资本或债务工具的总和,其主要用风险加权资产与最低杠杆率来进行衡量和计算。 1.20%1.60%2.00%2.40%2.80%3.20%3.60%DR001DR007DR014DR021DR1M9 16 44 35 24 05101520253035404550DR001DR007DR014DR021DR1M 行业利差报告 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2021.10.11-2021.10.24）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共2706只，数量呈持续下降趋势。分级别来看，样本债项级别包括AAA级、AA+级、AA级、AA-级，数量分别为1610只、835只、256只、5只，占比分别为59.50%、30.86%、9.46%、0.18%，与上期相比，本期各级别样本所占比重基本无变化。 分行业来看，发债主体分布在基础设施投融资、综合、电力生产与供应等23个行业。其中样本最多的仍是基础设施投融资行业，其样本数量占全部样本的比重约47%；综合、电力生产与供应、房地产、煤炭、金融行业样本数量均不少于100只；交通运输、化工、公用事业、建筑行业样本数量均不少于50只；电子、农林牧渔、医药、装备制造等行业样本数量从12只到25只不等；信息技术行业样本数量很少，仅为1只。 2.002.503.003.504.002020-10-222020-11-222020-12-222021-01-222021-02-222021-03-222021-04-222021-05-222021-06-222021-07-222021-08-222021-09-222021-10-221年3年5年7年10年9 14 13 11 10 0510152.02.42.83.23.61年3年5年7年10年bp%收益率变化（右轴）2021-10-092021-10-222.503.003.504.004.502020-10-222020-11-222020-12-222021-01-222021-02-222021-03-222021-04-222021-05-222021-06-222021-07-222021-08-222021-09-222021-10-221年3年5年7年10年-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.001年期3年期5年期7年期10年期AAA级AA+级AA级 行业利差报告 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证