公司产能扩张加速，风塔吨利润受上游挤压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年10月26日 证 券研究报告•2021年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 18.15元 天顺风能（002531） 电 气设备 目标价： ——元（6个月） 公司产能扩张加速，风塔吨利润受上游挤压 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 18.03 流通A股(亿股) 17.69 52周内股价区间(元) 7.13-20.03 总市值(亿元) 327.16 总资产(亿元) 153.76 每股净资产(元) 4.15 相关研究 [Table_Report] 1. 天顺风能（002531）：公司产能扩张加速，风塔吨利润回升 (2021-08-24) 2. 天顺风能（002531）：公司业绩持续高增，叶片业务表现亮眼 (2021-04-26) [Table_Summary]  业绩总结：公司2021年三季度实现营业收入19.26亿元，同比下降13.17%；实现归母净利润2.33亿元，同比下滑12.45%；实现扣非归母净利润2.25亿元，同比下滑2.92%。前三季度实现营业收入52.14亿元，归母净利润10.31亿元，扣非归母净利润7.86亿元，同比增长8.42%。  积极进行产能布局，未来产销量稳步增长。面临陆上风电“抢装潮” 结束后市场的短期回调，公司陆上风塔产、销出现一定下降。据测算，单三季度，受上游成本增长原因，公司风塔吨利润下降到500元左右。公司目前塔筒产能合计70万吨，新建设的塔筒厂共有4家，分别位于河南濮阳工厂、内蒙古通辽工厂、广西北海工厂、湖北荆门工厂。濮阳、通辽等2处生产基地，预计2021年底至2022年上半年完工投产。预计2023年底形成塔筒产能120万吨。同时公司看好海风的发展，在德国和射阳的海工基地建设也正在稳步推进，预计2022年底形成60万吨/年海工产能。  叶片产能放量业绩高增，产销营收创下新高。公司拟规划新建设的叶片厂共有4家，分别为河南濮阳工厂（今年6月已经投产），内蒙古商都工厂、吉林乾安工厂、湖北荆门工厂。继濮阳叶片生产基地今年正式投入生产，目前商都叶片生产基地已开工，预计2022年正式投入生产。预计2023年底实现现有产能翻番。  盈利预测与投资建议。公司是国内风塔行业龙头公司，产能扩张迅速，近两年继续拓展叶片新业务板块，成为新的业绩增长点，维持“买入”评级。  风险提示：风电订单需求下降明显、公司产能利用率下降的风险；钢材价格大幅上涨，侵蚀公司利润的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 8099.86 10576.60 13129.40 15191.24 增长率 33.70% 30.58% 24.14% 15.70% 归属母公司净利润（百万元） 1049.61 1510.13 1647.02 1877.07 增长率 40.60% 43.88% 9.06% 13.97% 每股收益EPS（元） 0.58 0.84 0.91 1.04 净资产收益率ROE 16.04% 18.97% 17.72% 17.29% PE 15 22 20 17 PB 2.30 4.09 3.50 3.00 数据来源：Wind，西南证券 -12%20%53%86%118%151%20/1020/1221/221/421/621/821/10天顺风能 中小100 天 顺风能（002531）2021年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现 金 流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 8099.86 10576.60 13129.40 15191.24 净利润 1104.93 1570.13 1717.02 1957.07 营业成本 6160.15 8241.53 10295.24 12003.29 折旧与摊销 357.09 445.09 445.09 445.09 营业税金及附加 48.84 57.75 69.60 83.18 财务费用 241.28 246.75 234.61 207.61 销售费用 15.30 105.77 131.29 151.91 资产减值损失 -19.10 0.00 0.00 0.00 管理费用 205.14 317.30 393.88 455.74 经营营运资本变动 -1519.96 -274.51 -1104.88 -735.15 财务费用 241.28 246.75 234.61 207.61 其他 73.49 -260.08 -58.39 -22.86 资产减值损失 -19.10 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 237.73 1727.38 1233.44 1851.76 投资收益 100.75 250.00 30.00 30.00 资本支出 -1243.52 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 6.83 4.56 5.32 其他 333.72 305.51 34.56 35.32 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -909.80 305.51 34.56 35.32 营业利润 1311.73 1864.33 2039.34 2324.82 短期借款 664.69 -885.85 -476.09 -1043.04 其他非经营损益 2.72 3.52 3.25 3.34 长期借款 386.40 0.00 0.00 0.00 利润总额 1314.45 1867.85 2042.59 2328.16 股权融资 0.46 0.00 0.00 0.00 所得税 209.51 297.72 325.58 371.09 支付股利 -175.77 -209.92 -302.03 -329.40 净利润 1104.93 1570.13 1717.02 1957.07 其他 -599.44 -589.91 -234.61 -207.61 少数股东损益 55.32 60.00 70.00 80.00 筹 资活动现金流净额 276.35 -1685.69 -1012.72 -1580.06 归属母公司股东净利润 1049.61 1510.13 1647.02 1877.07 现金流量净额 -395.85 347.20 255.28 307.01 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 710.46 1057.66 1312.94 1619.95 成长能力 应收和预付款项 3936.45 5453.61 6617.17 7710.73 销售收入增长率 33.70% 30.58% 24.14% 15.70% 存货 1122.86 1515.32 1923.19 2230.13 营业利润增长率 50.29% 42.13% 9.39% 14.00% 其他流动资产 864.53 660.22 819.57 948.27 净利润增长率 44.55% 42.10% 9.36% 13.98% 长期股权投资 411.00 411.00 411.00 411.00 EBITDA 增长率 40.30% 33.82% 6.37% 9.51% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 6715.92 6316.97 5918.02 5519.07 毛利率 23.95% 22.08% 21.59% 20.99% 无形资产和开发支出 322.96 287.95 252.94 217.94 三费率 5.70% 6.33% 5.79% 5.37% 其他非流动资产 664.08 652.95 641.83 630.70 净利率 13.64% 14.85% 13.08% 12.88% 资产总计 14748.26 16355.68 17896.65 19287.79 ROE 16.04% 18.97% 17.72% 17.29% 短期借款 2404.99 1519.13 1043.04 0.00 ROA 7.49% 9.60% 9.59% 10.15% 应付和预收款项 2355.34 4056.17 4643.62 5437.97 ROIC 13.90% 16.13% 16.59% 17.39% 长期借款 2203.46 2203.46 2203.46 2203.46 EBITDA/销售收入 23.58% 24.17% 20.71% 19.60% 其他负债 894.69 300.82 315.44 327.61 营运能力 负债合计 7858.48 8079.58 8205.57 7969.04 总资产周转率 0.58 0.68 0.77 0.82 股本 1779.02 1802.51 1802.51 1802.51 固定资产周转率 1.50 1.99 2.67 3.36 资本公积 1705.95 1705.95 1705.95 1705.95 应收账款周转率 2.88 2.76 2.69 2.62 留存收益 3301.71 4601.92 5946.91 7494.57 存货周转率 5.92 6.12 5.94 5.76 归属母公司股东权益 6680.12 8006.43 9351.42 10899.08 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 75.60% — — — 少数股东权益 209.67 269.67 339.67 419.67 资本结构 股东权益合计 6889.79 8276.10 9691.09 11318.75 资产负债率 53.28% 49.40% 45.85% 41.32% 负债和股东权益合计 14748.26 16355.68 17896.65 19287.79 带息债务/总负债 58.64% 46.07% 39.56% 27.65% 流动比率 1.23 1.54 1.85 2.26 业绩和估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 速动比率 1.02 1.27 1.52 1.86 EBITDA 1910.10 2556.17 2719.03 2977.52 股利支付率 16.75% 13.90% 18.34% 17.55% PE 20.75 21.66 19.86 17.43 每股指标 PB 3.26 4.