盈利稳升显韧性，内外兼修蓄势发

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 九阳股份(002242.SZ) 2021年10月27日 增持（维持） 所属行业：家用电器 当前价格(元)：22.70 证券分析师 谢丽媛 资格编号：S0120521030001 邮箱：xiely＠tebon.com.cn 贺虹萍 资格编号：S0120521090002 邮箱：hehp＠tebon.com.cn 研究助理 邓颖 邮箱：dengying＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 5.04 -7.16 -9.42 相对涨幅(%) 2.70 -8.48 -6.94 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《九阳股份（002242.S Z）：炊具拓展显著获效，扣非净利略有承压》，2021.8.31 2.《九阳股份（002242.S Z）：内外市场表现亮眼，盈利水平保持稳健》，2021.4.30 3.《九阳股份（002242.S Z）：股权激励趋常态化，彰显长远发展信心》，2021.4.18 4.《九阳股份（002242.S Z）：转型调整成效初现，长期看好新消费下半场竞争表现》，2021.4.2 九阳股份（002242.SZ）：盈利稳升显韧性，内外兼修蓄势发 投资要点  事件： 九阳股份发布2021年第三季度报告，21Q1-Q3实现营业收入70.32亿元，同比下滑0.72%，归母净利润6.63亿元，同比增长2.98%，扣非后归母净利润5.46亿元，同比下滑9.24%。单季度来看，21Q3实现营业收入22.88亿元，同比下滑9.35%，归母净利润2.12亿元，同比下滑6.42%，扣非后归母净利润1.98亿元，同比下滑5.51%。  收入端：业务保持稳健发展，上调出口关联金额 21Q1-Q3公司实现营业收入70.32亿元，同比下滑0.72%，其中主要出口业务预计实现翻倍增长；21Q3公司营业收入22.88亿元，同比下滑9.35%，分业务来看，我们预计： 内销业务或仍明显承压。根据奥维云网数据显示，21Q3九阳品牌线下多数品类销额均有明显下滑（豆浆机-12%，料理机-31%、电饭煲-15%，压力锅-12%）；线上除电压力锅、煎烤机外，豆浆机（-26%）、料理机（-23%）等其余主要品类销额亦有不同幅度下滑。四季度重要促销双十一已开启，根据商指针数据显示，截至10月25日，天猫厨房小家电品类中九阳品牌以3324万元的预售额位居该品类第3位，后续表现值得期待。 上调全年出口关联金额。公司调增出口相关的关联交易金额，2021年全年向关联方JS Global Trading HK Limited销售商品金额预计上调至2.08亿美元（预计不超过人民币13.5亿元，调增前原值1.68亿美元），调增后相较于2020年（向SharkNinj a (Hong Kong) Company Limited销售）实际金额增长82%左右。  利润端：产品结构持续优化，盈利能力稳中略升 21Q3公司实现毛利率28.4%，同比小幅提升0.05pct。在原材料价格依旧高企且低毛利率外销业务占比提升背景下，公司整体毛利率依旧提升，或主要受益于内销产品结构的升级推动。费用率方面，21Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为11.5%、3.8%、3.2%和-0.5%，同比分别-0.1pct、+0.3pct、+0.4pct和-0.5pct。综合影响下，21Q3公司归母净利率9.3%，同比略微提升0.3pct。  现金流净额略有承压 21Q3公司销售商品、提供劳务收到现金21.79亿元，同比下滑16.84%，绝对数额与收入规模基本吻合。截至21Q3应收票据+应收账款合计20.33亿元，占营收比例28.92%；存货7.78亿元，占营收比例为11.07%，库存水平与20年同期相比有所提升，较19年同期相比则较为平稳。  投资建议 公司积极适应新消费时代趋势，提早大幅调整组织架构顺应新消费快速响应需求、品牌年轻化转型顺利，成效初现，同时公司兼具龙头规模及供应链、研发等能力基础优势，长期看好公司新消费下半场的竞争表现。我们预计2021-2023年公司营收分别为129.1、150.8、175.9亿元，同比分别增长15.0%、16.8%、16.7%，归母净利润分别为9.9、11.1、12.7亿元，同比分别增长5.1%、12.7%、14.3%，EPS分别为1.29、1.45、1.66元/股，当前股价分别对应2021-2023年17.63x、15.64x、13.68xPE，维持“增持”评级。  风险提示：疫情反复导致小家电线下消费及海外消费不及预期风险；新品类扩张不及预期风险。 -57%-43%-29%-14%0%14%29%2020-102021-022021-062021-10九阳股份沪深300 公司点评 九阳股份（002242.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据 总股本(百万股)： 767.03 流通A股(百万股)： 766.01 52周内股价区间(元)： 20.86-43.29 总市值(百万元)： 17,411.65 总资产(百万元)： 7,580.91 每股净资产(元)： 5.46 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 9,351 11,224 12,909 15,079 17,591 (+/-)YOY(%) 14.5% 20.0% 15.0% 16.8% 16.7% 净利润(百万元) 824 940 988 1,114 1,273 (+/-)YOY(%) 9.3% 14.1% 5.1% 12.7% 14.3% 全面摊薄EPS(元) 1.07 1.23 1.29 1.45 1.66 毛利率(%) 32.5% 32.1% 30.7% 30.7% 30.8% 净资产收益率(%) 22.0% 21.9% 18.7% 17.4% 16.6% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 mNsPoQvNpQzRnMxPpQnRoNbR8Q8OnPpPsQoPlOqRmMlOpNsNaQmNpPwMtQsPwMmNnN 公司点评 九阳股份（002242.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 11,224 12,909 15,079 17,591 每股收益 1.23 1.29 1.45 1.66 营业成本 7,626 8,950 10,443 12,173 每股净资产 5.58 6.88 8.33 9.99 毛利率% 32.1% 30.7% 30.7% 30.8% 每股经营现金流 2.62 0.54 2.01 1.84 营业税金及附加 59 68 79 93 每股股利 1.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 1,868 2,078 2,428 2,850 P/E 18.52 17.63 15.64 13.68 营业费用率% 16.6% 16.1% 16.1% 16.2% P/B 4.06 3.30 2.72 2.27 管理费用 398 439 520 607 P/S 1.55 1.35 1.15 0.99 管理费用率% 3.5% 3.4% 3.5% 3.5% EV/EBITDA 15.21 14.74 11.91 9.49 研发费用 346 439 519 641 股息率% 4.4% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 3.1% 3.4% 3.4% 3.6% 盈利能力指标(%) EBIT 927 934 1,089 1,228 毛利率 32.1% 30.7% 30.7% 30.8% 财务费用 1 -1 -18 -33 净利润率 8.4% 7.7% 7.4% 7.2% 财务费用率% 0.0% -0.0% -0.1% -0.2% 净资产收益率 21.9% 18.7% 17.4% 16.6% 资产减值损失 -1 -2 -1 -1 资产回报率 10.3% 9.6% 9.0% 8.7% 投资收益 62 99 102 120 投资回报率 18.7% 15.3% 14.8% 13.9% 营业利润 1,066 1,128 1,269 1,449 盈利增长(%) 营业外收支 -4 -4 -4 -4 营业收入增长率 20.0% 15.0% 16.8% 16.7% 利润总额 1,063 1,124 1,265 1,445 EBIT增长率 16.1% 0.8% 16.6% 12.7% EBITDA 1,016 1,026 1,143 1,285 净利润增长率 14.1% 5.1% 12.7% 14.3% 所得税 147 159 178 203 偿债能力指标 有效所得税率% 13.8% 14.1% 14.0% 14.0% 资产负债率 53.1% 49.0% 48.8% 48.2% 少数股东损益 -24 -23 -26 -30 流动比率 1.5 1.7 1.7 1.8 归属母公司所有者净利润 940 988 1,114 1,273 速动比率 1.3 1.4 1.5 1.5 现金比率 0.4 0.5 0.6 0.7 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 1,961 2,283 3,811 5,216 应收帐款周转天数 6.9 7.4 7.3 7.3 应收账款及应收票据 2,108 2,553 2,823 3,357 存货周转天数 45.2 51.8 51.4 50.5 存货 945 1,269 1,471 1,684 总资产周转率 1.2 1.3 1.2 1.2 其它流动资产 2,286 2,247 2,280 2,320 固定资产周转率 17.4 17.5 19.6 21.7 流动资产合计 7,300 8,352 10,385 12,577 长期股权投资 183 183 183 183 固定资产 646 739 771 811 在建工程 11 11 8 5 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 125 146 157 169 净利润 940 988 1,114 1,273 非流动资产合计 1,835 1,950 2,006 2,073 少数股东损