21年三季报点评：产品结构优化升级，大尺寸产能持续扩张

公司点评 | 中环股份 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 产品结构优化升级，大尺寸产能持续扩张 中环股份（002129.SZ）21年三季报点评 公司点评 | 中环股份 公司评级 买入 股票代码 002129 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 49.49 近一年股价走势 分析师 杨敬梅 S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 相关研究 中环股份：大尺寸硅片出货占比不断提升，三季度业绩超预期—中环股份（002129.SZ）21年三季度业绩预增点评 2021-10-17 中环股份：产品结构不断升级，盈利能力有所提升—中环股份（002129.SZ）2021年中报点评 2021-08-08 中环股份：大尺寸占比不断提升，盈利能力有所提升—中环股份（002129.SZ）中报业绩预增点评 2021-07-15 -6%15%36%57%78%99%120%2020-102021-022021-06中环股份电源设备中小100Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入290.9亿元，同比增长117.5%；归母净利润27.6亿元，同比增长226.3%。其中单三季度实现营业收入114.4亿，同比增长141.8%，环比增长12.41%；实现归母净利润12.8亿元，同比增长316.1%，环比增长36.54%。业绩符合预期。 光伏及半导体营业收入均实现同比高增。分板块来看，前三季度光伏业务板块实现营收267.8元，同增128.1%，其中单三季度实现营收102.5亿元；半导体材料业务实现营收14.2亿元，同增88.2%，单三季度实现营收4.7亿元。光伏及半导体板块营业收入均实现同比高增。 210出货占比快速提升，大尺寸产能大幅上涨。预计Q3光伏硅片出货环比持平，大尺寸光伏硅片出货占比持续提升。截至三季度末，G12硅片的市场渗透率由年初6%提升至20%，单晶总产能提升至73.5GW（其中G12产能占比约59%）。预计21-22年公司光伏硅片产能可达85/135GW。且公司产线使用工业4.0减少人工成本，劳动生产率和G12产线直通率大幅度提升，人均劳动生产率达到1000万元/人/年以上，后发优势较为显著。三季度原材料价格上涨给公司成本带来压力，但公司产品结构的不断升级叠加产线降本增效，助力公司毛利率依然维持较高水平。 半导体出货环比有所增长，产销规模同比显著提升。预计公司Q3半导体硅片出货量环比持续增长，前三季度出货量同比大幅增长。公司有效产能持续释放，截至21年三季度末已形成月产能8英寸65万片，12英寸10万片，新增布局小直径扩产和8英寸新产品项目。 投资建议：预计21-23年归母净利润42.10/53.45/63.03亿元，同比+286.6%/26.9%/17.9%，EPS为1.39/1.76/2.08元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期，上游原材料价格上涨风险 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 16,887 19,057 44,803 63,449 68,911 增长率 22.8% 12.8% 135.1% 41.6% 8.6% 归母净利润 (百万元) 904 1,089 4,210 5,345 6,303 增长率 42.9% 20.5% 286.6% 26.9% 17.9% 每股收益（EPS） 0.30 0.36 1.39 1.76 2.08 市盈率（P/E） 166.1 137.8 35.7 28.1 23.8 市净率（P/B） 9.8 7.8 6.4 5.2 4.3 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2021年10月26日 公司点评 | 中环股份 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年10月26日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 7,727 7,516 9,293 15,020 19,060 营业收入 16,887 19,057 44,803 63,449 68,911 应收款项 4,330 3,411 7,814 11,178 11,679 营业成本 13,596 15,464 35,735 51,072 54,302 存货净额 1,554 2,144 4,804 6,595 7,280 营业税金及附加 75 127 314 434 448 其他流动资产 2,603 3,014 3,003 3,005 3,008 销售费用 143 159 372 508 551 流动资产合计 16,215 16,085 24,914 35,798 41,027 管理费用 1,076 1,262 2,912 3,934 4,272 固定资产及在建工程 25,611 33,252 38,049 41,049 43,654 财务费用 907 1,029 832 785 751 长期股权投资 1,813 3,174 3,174 3,174 3,174 其他费用/（-收入） (351) (616) (1,161) (807) (577) 无形资产 2,493 3,333 3,594 4,050 4,511 营业利润 1,441 1,631 5,798 7,523 9,163 其他非流动资产 2,987 2,875 3,021 3,305 3,361 营业外净收支 17 61 61 61 61 非流动资产合计 32,904 42,635 47,837 51,578 54,699 利润总额 1,457 1,692 5,859 7,584 9,223 资产总计 49,119 58,720 72,751 87,376 95,726 所得税费用 196 217 750 971 1,181 短期借款 4,423 1,692 1,000 800 700 净利润 1,261 1,476 5,109 6,613 8,043 应付款项 11,150 13,909 24,115 31,208 30,192 少数股东损益 358 387 899 1,268 1,740 其他流动负债 16 1,729 589 778 1,032 归属于母公司净利润 904 1,089 4,210 5,345 6,303 流动负债合计 15,589 17,330 25,704 32,786 31,924 长期借款及应付债券 12,380 12,480 13,270 14,115 15,260 财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 其他长期负债 601 829 585 672 695 盈利能力 长期负债合计 12,981 13,308 13,856 14,787 15,955 ROE 6.6% 6.5% 19.8% 20.5% 19.7% 负债合计 28,570 30,638 39,560 47,573 47,879 毛利率 19.5% 18.9% 20.2% 19.5% 21.2% 股本 2,785 3,033 3,033 3,033 3,033 营业利润率 8.5% 8.6% 12.9% 11.9% 13.3% 股东权益 20,549 28,081 33,191 39,804 47,846 销售净利率 7.5% 7.7% 11.4% 10.4% 11.7% 负债和股东权益总计 49,119 58,720 72,751 87,376 95,726 成长能力 营业收入增长率 22.8% 12.8% 135.1% 41.6% 8.6% 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业利润增长率 193.7% 13.2% 255.5% 29.7% 21.8% 净利润 1,261 1,476 5,109 6,613 8,043 归母净利润增长率 42.9% 20.5% 286.6% 26.9% 17.9% 折旧摊销 1,907 2,159 2,387 3,066 3,825 偿债能力 营运资金变动 907 1,029 832 785 751 资产负债率 58.2% 52.2% 54.4% 54.4% 50.0% 其他 (1,568) (1,805) 2,044 1,820 (2,128) 流动比 1.04 0.97 0.97 1.09 1.29 经营活动现金流 2,507 2,859 10,372 12,284 10,492 速动比 0.94 0.80 0.78 0.89 1.06 资本支出 (4,573) (8,683) (7,725) (6,754) (6,936) 其他 (699) 1,257 967 702 493 每股指标与估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 投资活动现金流 (5,273) (7,426) (6,759) (6,052) (6,443) 每股指标 债务融资 1,671 (583) (1,837) (504) (9) EPS 0.30 0.36 1.39 1.76 2.08 权益融资 (81) 4,736 0 0 0 BVPS 4.65 6.33 7.72 9.48 11.56 其它 2,595 (18) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 4,184 4,135 (1,837) (504) (9) P/E 166.1 137.8 35.7 28.1 23.8 汇率变动 P/B 9.8 7.8 6.4 5.2 4.3 现金净增加额 1,419 (433) 1,777 5,728 4,039 P/S 8.9 7.9 3.4 2.4 2.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 中环股份 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年10月26日 西部证券—公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系我们 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病