业绩持续增长，吸入制剂有望引领公司再上新台阶

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 健康元（600380） 证券研究报告 2018年12月01日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 8.26元 目标价格 10.92元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,938.03 流通A股股本(百万股) 1,937.26 A股总市值(百万元) 16,008.16 流通A股市值(百万元) 16,001.76 每股净资产(元) 4.92 资产负债率(%) 32.90 一年内最高/最低(元) 13.15/6.58 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 杨烨辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080003 yangyehui@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 业绩持续增长，吸入制剂有望引领公司再上新台阶 实力雄厚的综合性医药集团，发力布局研发创新奠定长期发展基础 健康元药业集团股份有限公司经过多年发展，公司已从知名的保健品企业发展成为国内综合实力雄厚的民营医药保健品综合性集团公司，公司业务目前包含了特色专科化学制剂、中成药、原料药、保健品、诊断试剂等板块，同时公司持续发力研发创新，持续扩充管线，目前布局已深入到精准医疗，除了重点布局的吸入制剂平台外，公司还力争打造国内领先全球一流的单抗、缓释微球、脂微乳等生物制药、给药载体技术平台，为长期发展奠定了坚实的基础。 艾普拉唑有望引领化学制剂板块快速发展 公司的艾普拉唑肠溶片用于治疗十二指肠溃疡，反流性食管炎，是国家1.1类新药，获国家科学技术奖。消化系统是典型的大病种领域，而在在消化系统用药中，质子泵抑制剂类药物是占比最大的药物，艾普拉唑的使用相比于而已有的其他PPIs产品，其个体差异更小，幽门螺旋杆菌根除能力更强，疗效更为稳定，联用安全性高。同时艾普拉唑显示出比主要的用药奥美拉唑更为长效且强效的抑酸能力，未来有望替代一代PPIs并在于其他二代PPIs的竞争中取得优势。公司的艾普拉唑肠溶片在2017年新纳入全国医保目录，而艾普拉唑注射液也于2018年获批，未来艾普拉唑系列有望实现持续快速的增长，引领公司制剂发展。 有望成为吸入制剂领军企业 呼吸系统疾病已成为国内第二大疾病，仅次于心脑血管疾病，呼吸系统疾病药物分为两个大类：急性呼吸系统疾病和慢性呼吸系统疾病，其中慢性疾病主要包括哮喘和慢阻肺。流行病学数据显示我国哮喘患者及慢阻肺患者人群数量庞大，而吸入制剂是主流的用药。相对于普通化药制剂而言吸入制剂一般药物和给药装置通常需要搭配，在吸入产品特点及给药装置的设计等工艺方面需考虑很多因素，吸入剂型对于产品颗粒大小有很高的要求，极大提升了仿制药方面的难度。公司拥有以首席科学家金方为核心的吸入制剂的精英研发团队，在吸入制剂技术方面积累丰富。在管线方面，公司有4种药物在CDE评审阶段，2种药物获得临床批件，1种药物在临床研究阶段，布地奈德和异丙托溴铵的气雾剂型已报产，公司在吸入制剂的布局处于领先地位，未来有望成为行业的领军企业。 看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入评级” 我们看好公司吸入制剂发展潜力，公司的主业有望保持稳健的增长，研发管线持续推进，预计公司2018-2020年EPS分别为0.40、0.47及0.55元，对应估值分别为20、18及15倍，我们综合分部估值和整体PE估值法，2019年合理价格为10.92元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：呼吸制剂研发进展及销售低于预期，艾普拉唑等化学制剂增长低于预期，单抗等创新研发管线进度低于预期，中药业务下滑超预期，原料药价格回落导致业绩下滑 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 9,721.54 10,779.26 11,672.26 13,054.87 14,863.41 增长率(%) 12.49 10.88 8.28 11.85 13.85 EBITDA(百万元) 1,695.12 6,157.04 1,939.03 2,229.88 2,587.07 净利润(百万元) 451.42 2,133.04 781.84 907.73 1,068.02 增长率(%) 9.44 372.52 (63.35) 16.10 17.66 EPS(元/股) 0.23 1.10 0.40 0.47 0.55 市盈率(P/E) 35.46 7.50 20.48 17.64 14.99 市净率(P/B) 2.97 2.17 1.63 1.51 1.39 市销率(P/S) 1.65 1.49 1.37 1.23 1.08 EV/EBITDA 9.98 2.53 6.14 5.12 4.21 资料来源：wind，天风证券研究所 -34%-27%-20%-13%-6%1%8%15%2017-122018-042018-08健康元 化学制药 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 健康元：不断突破的综合性医药集团企业 .............................................................................. 4 2. 艾普拉唑有望引领化学制剂板块快速发展 .............................................................................. 7 3. 有望成为吸入制剂领军企业 ....................................................................................................... 9 3.1. 吸入制剂未来市场空间大 ............................................................................................................ 9 3.2. 公司布局领先，有望成为吸入制剂的领军企业 ................................................................ 11 3.2.1. 布地奈德气雾剂已经报产 .............................................................................................. 11 3.2.2. 异丙托溴铵气雾剂有望明年上市 ................................................................................ 13 3.2.3. 公司还布局有重磅品种沙美特罗氟替卡松复方制剂 ........................................... 14 4. 公司发力研发力争打造全球一流创新企业 ............................................................................ 15 4.1. 丽珠单抗、微球项目进展顺利 ................................................................................................. 16 4.2. 加速布局精准医疗 ........................................................................................................................ 17 5. 推出股权激励，有望进一步激活活力助力发展 .................................................................... 17 6. 盈利预测及估值评级 .................................................................................................................. 17 7. 风险提示： ................................................................................................................................... 19 图表目录 图1：公司历史沿革及大事记 ..................................................................................................................... 4 图2：公司股权结构、子公司情况及业务布局 ..................................................................................... 5 图3：公司营业收入持续增长 ..................................................................................................................... 6 图4：公司归母净利润及增长率 ................................................................................................................. 6 图5：公司历年扣非后归母净利润及增速 .............................................................................................. 6 图6：公司主要以化学制剂、原料药、中药等业务为主................................................................... 7 图7：化学制剂贡献公司大部分毛利 ........................................................................................................ 7 图8：公司各业务类型的毛利率 ................................................................................................................. 7 图9：消化系统用药销售（亿元）额持续增长 ..................................................................................... 7 图10：质子泵抑制剂销售额市场（亿元）规模大 .......................................................................