上半年业绩增速23.78%，看好公司吸入制剂发展

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 健康元（600380） 证券研究报告 2020年08月28日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 18.42元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,947.54 流通A股股本(百万股) 1,947.54 A股总市值(百万元) 35,873.64 流通A股市值(百万元) 35,873.64 每股净资产(元) 5.40 资产负债率(%) 26.44 一年内最高/最低(元) 22.47/9.04 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《健康元-公司点评:重磅产品布地奈德吸入混悬液获批，向吸入制剂领军企业再进一步》 2020-07-23 2 《健康元-公司点评:拟定增20亿元，引入高瓴战投为长期发展供能》 2020-07-12 3 《健康元-公司深度研究:守正笃实，主营业务稳健成长，高瞻远瞩，吸入制剂扬帆起航》 2020-06-09 股价走势 上半年业绩增速23.78%，看好公司吸入制剂发展 上半年收入+3.04%，归母净利润上升23.78%，业绩稳健增长 公司发布2020年半年报，上半年实现收入64.76亿元，同比+3.04%，归母净利润6.76亿元，同比+23.78%，扣非后归母净利润5.92亿元，同比+17.25%。单二季度实现收入32.89亿元，同比+11.74%，归母净利润3.96亿元，同比+64.59%，扣非后归母净利润3.11亿元，同比+36.12%，二季度业绩环比明显提升。公司经营性现金流净额为12.49亿元，同比+10.37%。上半年化学制剂主要品种注射用艾普拉唑钠、盐酸哌罗匹隆片借助新进医保优势实现销售快速增长；中药制剂主要品种抗病毒颗粒进入新冠肺炎诊疗相关指南，销售同比增长显著；原料药美罗培南（混粉）出口大幅增长，加之新型冠状病毒抗体检测试剂产品实现新增销售，公司整体业绩稳步增长。 新冠疫情下公司诊断试剂、化学制剂、原料药板块表现优秀，净利率大幅提升 上半年，丽珠集团（不含丽珠单抗）收入50.96亿元（同比+3%），归母净利润4.66亿元。从板块来看：1）化学制剂收入28.78亿元（同比-12.57%），其中注射用艾普拉唑钠、盐酸哌罗匹隆片借助新进医保优势实现销售快速增长；2）原料药及中间体收入19.45亿元（同比+8.74%），美罗培南（混粉）出口大幅增长；3）诊断试剂及设备收入8.89亿元（同比+143.35%），主要为新冠抗体检测试剂销售大幅增加，毛利率增加14.65pp至76.48%；4）中药制剂收入6.62亿元（同比-7.97%），其中抗病毒颗粒进入新冠肺炎诊疗相关指南，销售同比增长显著；5）保健品收入0.72亿元（同比-18.45%），毛利率增加4.84pp至67.84%。 上半年公司毛利率为64.83%，同比-0.88个pp，净利率为24.55%，同比大幅提升7.34个pp。费用管理优秀，期间费用率为38.27%，同比-7.3个pp，其中销售费用率为27.85%，同比大幅下降8.36个pp，管理费用率为6.21%，同比+0.94个pp，财务费用率为-1.54%，同比+0.08个pp。 布地奈德混悬液获批上市，吸入制剂及单抗研发管线顺利推进 公司吸入用布地奈德混悬液（0.5mg）在7月获批上市，是公司继去年4月复方异丙托溴铵溶液、10月盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液获批后，第三个获批的吸入制剂。米内网数据显示，2019年中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心以及乡镇卫生院（简称中国公立医疗机构）终端布地奈德销售额为82.51亿元，同比增长6.47%，原研厂家阿斯利康独占98.08%的市场份额。该重磅产品的获批表明公司在打造吸入制剂领军企业又迈出了关键的一步。 2020上半年公司研发费用率为5.75%，同比+0.03个pp。吸入制剂研发进展顺利，吸入用布地奈德混悬液（0.5mg）及盐酸左沙丁胺醇吸入溶液（0.31mg）获批丰富了公司在儿科呼吸用药领域的产品线。其他吸入制剂研发方面，吸入用布地奈德混悬液（1mg）、异丙托溴铵吸入溶液、异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂、乙酰半胱氨酸吸入溶液及硫酸特布他林雾化液已申报生产；妥布霉素吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入溶液、沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂正在临床试验中；盐酸氨溴索吸入溶液及马来酸茚达特罗粉雾剂已获得临床试验批件。吸入制剂管线持续推进，公司持续向吸入制剂行业龙头迈进。 丽珠单抗方面，干扰素α-2b Fc融合蛋白及IL-17A/F单抗获批临床，重组人绒促性素通过药品注册生产现场核查；IL-6R单抗III期临床试验入组接近尾声；PD-1单抗正在进行Ib/II期胸腺癌适应症临床试验；CAR-T细胞注射液正在开展POC临床；重组人促卵泡激素注射液正在临床前研究。 看好公司吸入制剂发展，维持“买入”评级 我们看好公司吸入制剂发展潜力，公司的主业有望保持稳健的增长，研发管线持续推进，预计公司2020-2022年EPS分别为0.56、0.66及0.80元，对应PE分别为33、28、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：呼吸制剂研发进展及销售低于预期，艾普拉唑等化学制剂增长低于预期，已有产品具有集采降价的风险，单抗等创新研发管线进度低于预期，中药业务下滑超预期，原料药价格回落导致业绩下滑 -7%14%35%56%77%98%119%2019-082019-122020-04健康元化学制药沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 11,203.96 11,980.15 14,161.33 16,144.28 18,945.95 增长率(%) 3.94 6.93 18.21 14.00 17.35 EBITDA(百万元) 2,508.20 3,330.91 2,736.51 3,132.40 3,768.38 净利润(百万元) 699.41 894.35 1,095.92 1,290.23 1,565.80 增长率(%) (67.21) 27.87 22.54 17.73 21.36 EPS(元/股) 0.36 0.46 0.56 0.66 0.80 市盈率(P/E) 51.29 40.11 32.73 27.80 22.91 市净率(P/B) 3.72 3.46 3.26 3.03 2.79 市销率(P/S) 3.20 2.99 2.53 2.22 1.89 EV/EBITDA 3.82 4.84 11.48 9.62 7.82 资料来源：wind，天风证券研究所 sNsRtQmRxPxOaQ9R7NsQnNtRmMeRqQxPeRmOyR7NqQzRuOoMsMMYqRqN 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 11,471.26 11,189.28 14,210.92 15,932.81 17,988.32 营业收入 11,203.96 11,980.15 14,161.33 16,144.28 18,945.95 应收票据及应收账款 3,221.82 3,344.15 4,523.26 3,997.33 5,475.64 营业成本 4,214.15 4,270.72 4,989.77 5,554.32 6,379.43 预付账款 255.04 246.34 280.36 305.93 367.45 营业税金及附加 158.61 147.40 174.18 200.19 233.04 存货 1,410.83 1,528.35 1,859.48 1,887.15 2,438.57 营业费用 3,978.86 3,962.19 4,559.95 5,249.31 6,181.30 其他 205.19 259.08 310.13 278.03 345.36 管理费用 712.87 849.13 892.16 1,000.95 1,159.49 流动资产合计 16,564.14 16,567.20 21,184.15 22,401.26 26,615.35 研发费用 708.44 905.59 1,063.52 1,220.51 1,439.89 长期股权投资 476.71 511.35 511.35 511.35 511.35 财务费用 (167.56) (221.85) (260.60) (326.04) (381.29) 固定资产 4,047.20 4,068.77 4,103.91 4,061.94 3,960.72 资产减值损失 107.10 (57.14) 10.00 50.00 60.00 在建工程 472.16 564.99 374.99 273.00 193.80 公允价值变动收益 26.11 2.26 5.86 (4.61) 1.12 无形资产 588.24 687.31 643.26 599.22 555.17 投资净收益 (64.92) (1.74) 0.00 0.00 0.00 其他 2,826.44 3,020.50 2,336.23 2,661.20 2,595.52 其他 (63.93) (63.56) (11.72) 9.22 (2.24) 非流动资产合计 8,410.74 8,852.92 7,969.74 8,106.70 7,816.56 营业利润 1,594.23 2,187.14 2,738.21 3,190.43 3,875.20 资产总计 24,985.76 25,437.61 29,163.34 30,520.57 34,445.10 营业外收入 179.38 12.40 10.00 10.00 10.00 短期借款 2,500.00 2,161.61 2,000.00 1,700.00 1,400.00 营业外支出 40.61 21.43 20.00 21.00 25.00 应付票据及应付账款 1,399.34 1,372.44 1,815.47 1,702.27 2,338.04 利润总额 1,733.00 2,178.10 2,728.21 3,179.43 3,860.20 其他 3,736.68 3,838.63 5,020.10 4,765.76 5,682.13 所得税 273.40 328.08 411.41 483.27 586.75 流动负债合计 7,636.02 7,372.67 8,835.57 8,168.03 9,420.17 净利润 1,459.60 1,850.02 2,316.79 2,696.15 3,273.45 长期借款 0.70 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 760.19 955.67 1,220.88 1,405.92 1,707.65 应付债券 498.73 0.00 564.66 354.47 306.38 归属于母公司净利润 699.41 894.35 1,095.92 1,290.23 1,565.80 其他 553.27 680.92 567.20 600.46 616.19 每股收益（元） 0.36 0.46 0.56 0.66 0.80 非流动负债合计 1,052.71 680.92 1,131.86 954.93 922.57 负债合计 8,688.72 8,053.59