2018年教育行业年度策略报告：对标海外教育政策沿革，优选弱政策周期景气赛道

HeaderTable_User 1376749982 1741957996 HeaderTable_Industry 13020900 看好 investRatingChange.same 173833639 策略报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 Table_Summary 核心观点  回顾2018年教育行业表现，资本市场大幅波动，政策是中短期核心变量。18年教育行业不同市场均表现不佳，A股受制于教育业务不纯正、并购标的不达预期，股价持续承压；港股因《民促法》政策不确定性，股价冲高回落；美股亦因课外辅导政策趋严，估值趋于合理。18-19年是国内教育行业政策制定重要年份，高考改革、校外培训机构专项治理以及民促法实施条例牵动着国内教育各细分行业的走向。但我们认为政策不仅是短期影响股价的核心因素，更是产业长期方向的指挥棒。长期来看教育行业是景气度上行行业，具备长期定价权，但因教育领域特殊性，需要结合政策寻找投资大方向。  课外辅导方面，监管趋严对课外辅导渗透率影响有限，利于全国性课外辅导龙头及新兴细分领域。1）通过对同儒家文化的韩国减负政策执行10年的分析及研究（2007-2017，减负政策非常相近），在韩国整体高考改革及禁止超纲补课等一系列政策下，我们发现政策执行的确会对K12通识类培训整体起到抑制作用，包括参培时长、参培率及参培意愿，但影响有限，10年间韩国课外辅导渗透率仅下降6.5%至70.5%，其中通识类从66.7%下降至52.2%；同时产生四大类产业新机会，补差、课后托管、线上及兴趣类；2）与韩国相比，中国课外辅导渗透率和支出仍有较大增长空间，受政策影响效果或小于韩国。2017年中国课外辅导参培率约40%+，低于韩国70%水平，利于我国全国性课外辅导龙头；政策下的新兴领域仍处蓝海，产业值得期待。  民办教育方面，分类管理为必然趋势，高等教育中的营利性学校属于优势赛道。美国民办教育发展成熟，分类管理清晰，通过研究美国自身及中美对比，结论如下：1）纵向对比看，近30年美国学前教育民办渗透率显著下降，高等教育渗透率提升。美国学前/小学/中学/高等教育渗透率分别下降11.8%/下降2.2%/上升0.1%/上升5%；2）横向对比看，除学前外，中美民办教育其他阶段渗透率差距不大。长逻辑我国学前教育会陆续得到财政支持，民办率持续下降（中美学前渗透率分别为55%/28%），此外，目前我国高等教育民办渗透率率相当于美国1990年水平（21%），后期比率或提升，且民办中营利性学校发展潜力明显；3）美国分类管理差异主要在于税收、补助和土地等方面，民办营利性学校在税收、土地等方面并无优惠，但分类管理推动民办营利性学校资本化及并购；4）我们认为对于学校类资产，随着民促法落地分类化管理+认识本身不同教育阶段国家所会承担的责任，产业长期发展及投资机会应主要来自于高等教育中的营利性学校。 投资建议与投资标的  通过海外对比，政策大背景下我们看好三个长期投资机会，值得产业及资本市场关注：1）基础通识类课外辅导（较韩国17年参培率仍有提升空间+龙头集中度提升逻辑），以及其中衍生的通识类补差、课后托管、在线培训领域的独角兽。建议关注：新东方（EDU，未评级）、好未来（TAL，未评级）、科斯伍德(300192，未评级)、猿题库、一起作业；2）兴趣类培训领域， 昂立教育(600661，未评级) 、盛通股份(002599，未评级)；3）高等教育的营利性学校，建议关注：新高教（2001，未评级）。 风险提示  政策监管风险、行业竞争激烈 Table_Title 对标海外教育政策沿革，优选弱政策周期景气赛道 ——2018年教育行业年度策略报告 传媒行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A股 行业 传媒 报告发布日期 2018年11月26日 行业表现 资料来源：WIND Table_Author 证券分析师 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 Table_Contacter 联系人 高博文 021-63325888-6089 gaobowen@orientsec.com.cn -51%-34%-17%0%17%17/1117/1218/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/10传媒沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒策略报告 —— 对标海外教育政策沿革，优选弱政策周期景气赛道 2 目 录 1. 18年教育行业市场表现与基本面回顾 ........................................................ 5 1.1. 市场表现：政策波动，带动估值及股价下滑 ............................................................... 5 1.2. 资本化：教育公司集体上市，港股教育板块日趋多元化 ............................................. 6 1.3. 基本面：长期具备定价权和消费升级趋势不变 ........................................................... 8 2. 中短期政策为教育行业核心变量 .............................................................. 10 2.1. 新高考与课外辅导：公平、减负和机构质量 ............................................................. 10 2.2. 民促法及细则：分类管理，积极支持 ........................................................................ 12 3. 海外经验：课外辅导渗透率承压，民办教育分类管理 .............................. 14 3.1. 韩国经验：课外辅导渗透率承压，存在结构性机会 .................................................. 14 3.1.1 韩国课外辅导行业发达，具有借鉴价值 14 3.1.2 韩国经验：课外辅导渗透率下降，影响较为有限 16 3.1.3 中韩对比：国内渗透率/支出仍较低，具有较大空间 20 3.2. 美国经验：公立、民办分类管理，助力资本化 ......................................................... 20 3.2.1 美国教育体系：民办教育发展成熟，分类管理清晰 20 3.2.2 美国经验：分类管理差异体现在税收和土地政策 22 4. 投资逻辑：依次看好课外辅导、素质教育及高等教育 .............................. 23 4.1. 投资逻辑一：基础通识类下的投资机会 .................................................................... 23 4.1.1利于全国性课外辅导龙头 23 4.2.2 补差、课后托管、在线领域的独角兽企业 25 4.2. 投资逻辑二：自主招生或推动素质教育发展 ............................................................. 25 4.3. 投资逻辑三：高等教育加快资本化进程 .................................................................... 26 5. 投资建议与投资标的 ............................................................................... 27 风险提示 ...................................................................................................... 29 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒策略报告 —— 对标海外教育政策沿革，优选弱政策周期景气赛道 3 图表目录 图 1：A股教育行业市场表现 ....................................................................................................... 5 表 1：部分A股教育公司并购业绩完成情况（万） ...................................................................... 5 图 2：美股重点教育标的市场表现 ............................................................................................... 6 图 3：港股重点教育标的市场表现 ............................................................................................... 6 图 4：一级市场教育行业融资事件（2007年-2018年前三季度） ................................................ 6 图 5：教育行业分类融资事件数 ................................................................................................... 7 图 6：教育行业分类融资金额数（亿） ........................................................................................ 7 图 7：18年至今在港交所提交招股书的教育公司情况（亿） ....................................................... 7 图 8：各国课外辅导渗透率 ...................................................................................