2021年前三季度业绩预告点评：Q3扣非归母净利润环比提升，公司将受益于竞争格局改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年10月13日 公司研究 Q3扣非归母净利润环比提升，公司将受益于竞争格局改善 ——顺丰控股（002352.SZ）2021年前三季度业绩预告点评 增持（维持） ◆事件：公司发布2021年前三季度业绩预告。公司2021年前三季度实现归母净利润约17.6亿元-18.6亿元，同比下降约67%-69%；其中公司第三季度实现归母净利润约10亿元-11亿元，同比下降约40%-46%，第三季度实现扣非归母净利润约7.5亿元-8.5亿元，同比下降约55%-49%，环比第二季度（6.57亿元）增长约14% - 29%，公司整体盈利水平实现逐季稳步回升。 ◆公司快递行业件量占比同比下降。公司2021年前八个月快件完成量约68.5亿票，同比增长约38.6%，低于行业平均增速1.5pct；公司快递业务量占全国快递服务企业业务量的比例约为10.18%，较上年同期占比下降0.11pct。 ◆前置资源投入、扶持政策退出导致成本短期承压。为打造综合物流服务能力和长期核心竞争力，完善产品矩阵，提升市场份额，公司今年以来加速各业务板块的市场开拓和网络建设，持续夯实运营底盘，提升网络整体的件量处理规模和能力。公司的资源投入在未来伴随件量攀升将逐步摊薄单票固定成本，实现效益优化。此外，去年国家为应对疫情影响推出的免征增值税、减免企业社会保险费等一系列税费减免政策，有效缓解了公司的成本压力，今年无相关优惠政策。 ◆运营效率提升，公司盈利能力改善。公司第三季度业绩环比改善原因如下：公司不断完善产品分层，制定针对性市场策略，调优产品结构，提升产品定价能力；同时，公司持续推动网络资源整合、成本精细化管控、中转场自动化设备升级等举措，场地、运力资源利用率以及营运操作效能逐步提升，从而改善整体效益。 ◆《浙江省快递业促进条例》正式通过，行业价格战趋缓，电商快递格局可能出现新变化。9月29日浙江省人大审议通过《浙江省快递业促进条例》，其中提到“快递经营企业无正当理由不得低于成本价格提供快递服务”，“电子商务经营者应当在销售商品的页面标明提供快递服务的企业”，“鼓励电子商务经营者在快递经营企业、快件包装、定时派送、投递方式等方面为收件人提供个性化、差异化的快递服务选择”。在快递公司服务电商的实际操作中，大部分情况下都由商家选择快递公司，而消费者选择快递公司的主动权十分有限。如果未来消费者所能选择快递公司的范围扩大，那么具有服务优势和品牌优势的龙头快递公司将直接受益，考虑到顺丰快递在时效件业务建立起来的客户信任，电商快递选择权的放开能帮助公司进一步扩大电商件市场份额，贡献新的盈利增长点。 ◆投资建议：公司调优产品结构，通过前期资源投入提升运营效率，公司盈利能力开始逐步恢复，基于公司经营效率提升滞后于前期资源投入，暂不考虑增发以及收购嘉里物流的影响，我们下调公司21-23年EPS 28%/4%/2% 分别至0.71、1.29、1.69元；《浙江省快递业促进条例》落地，考虑公司将直接受益于价格战缓和以及电商快递行业格局可能出现的新变化，我们维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：宏观经济波动风险导致快递需求下降；行业竞争超预期导致单票收入下滑，进而影响公司利润水平；募集资金投资项目以及收购实施进展低于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 112,193 153,987 188,029 229,634 284,861 营业收入增长率 23.37% 37.25% 22.11% 22.13% 24.05% 净利润（百万元） 5,797 7,326 3,221 5,871 7,694 净利润增长率 27.23% 26.39% -56.04% 82.29% 31.05% EPS（元） 1.31 1.61 0.71 1.29 1.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.66% 12.98% 5.57% 9.31% 11.05% P/E 53 43 98 54 41 P/B 7.2 5.6 5.4 5.0 4.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-10-12 当前价：69.01元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 45.56 总市值(亿元)： 3144.40 一年最低/最高(元)： 54.39/124.06 近3月换手率： 27.21% 股价相对走势 -17%5%27%50%72%07/2011/2003/2106/21顺丰控股沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 13.74 12.37 -22.21 绝对 11.58 7.53 -20.55 资料来源：Wind 相关研报 Q2扣非归母净利润转正，盈利能力有望逐步回升——顺丰控股（002352.SZ）2021年中报点评（2021-08-22） 前置资源投入初见收获，四网融合成效逐渐显现——顺丰控股（002352.SZ）2021年半年度业绩预告点评（2021-07-13） 短期盈利能力承压，看好长期竞争优势——顺丰控股（002352.SZ）2021年一季报点评（2021-04-23） 持续扩展物流网络，速运业务优势明显——顺丰控股（002352.SZ）2020年报点评（2021-03-18） 增发夯实业务基础，收购扩展国际网络——顺丰控股（002352.SZ）非公开增发及收购嘉里物流事件点评（2021-02-10） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 顺丰控股（002352.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 112,193 153,987 188,029 229,634 284,861 营业成本 92,650 128,810 163,936 197,216 243,908 折旧和摊销 3,805 4,617 5,521 6,110 7,389 税金及附加 280 379 470 574 712 销售费用 1,997 2,252 2,750 3,359 4,167 管理费用 9,699 11,600 15,042 18,371 22,789 研发费用 1,193 1,742 2,127 2,597 3,222 财务费用 683 853 1,511 2,171 2,670 投资收益 1,076 851 400 500 600 营业利润 7,409 10,136 4,109 7,654 10,187 利润总额 7,426 10,039 4,129 7,674 10,207 所得税 1,802 3,107 1,032 1,919 2,552 净利润 5,625 6,932 3,097 5,756 7,655 少数股东损益 -172 -394 -124 -115 -38 归属母公司净利润 5,797 7,326 3,221 5,871 7,694 EPS(元) 1.31 1.61 0.71 1.29 1.69 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 9,121 11,324 6,258 19,855 18,364 净利润 5,797 7,326 3,221 5,871 7,694 折旧摊销 3,805 4,617 5,521 6,110 7,389 净营运资金增加 2,489 3,289 5,698 -2,512 4,152 其他 -2,970 -3,908 -8,182 10,386 -871 投资活动产生现金流 -14,049 -14,884 -6,319 -12,190 -3,767 净资本支出 -6,372 -12,203 -9,459 -12,000 -5,000 长期投资变化 2,222 3,647 0 0 0 其他资产变化 -9,898 -6,329 3,140 -190 1,233 融资活动现金流 7,372 1,332 2,447 -3,504 -9,074 股本变化 -4 142 0 0 0 债务净变化 9,021 -4,050 5,841 -764 -5,227 无息负债变化 6,320 8,408 -98 4,964 6,838 净现金流 2,465 -2,298 2,385 4,161 5,523 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 92,535 111,160 118,116 127,503 135,593 货币资金 18,521 16,418 18,803 22,963 28,486 交易性金融资产 2,910 6,277 4,594 5,435 5,014 应收帐款 12,045 16,849 18,709 16,074 19,940 应收票据 43 166 106 155 221 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 882 987 1,538 1,746 2,105 其他流动资产 5,737 7,248 7,248 7,248 7,248 流动资产合计 42,897 51,677 55,883 59,177 69,746 其他权益工具 4,934 5,027 4,981 5,004 4,992 长期股权投资 2,222 3,647 3,647 3,647 3,647 固定资产 18,904 22,357 28,035 30,285 32,414 在建工程 3,116 5,380 4,035 7,417 2,979 无形资产 10,008 10,633 10,279 9,936 9,605 商誉 3,565 3,377 3,377 3,377 3,377 其他非流动资产 563 1,463 1,463 1,463 1,463 非流动资产合计 49,638 59,483 62,233 68,326 65,847 总负债 50,042 54,400 60,143 64,343 65,954 短期借款 6,053 7,997 13,178 12,743 7,351 应付账款 11,988 15,485 16,394 19,722 24,391 应付票据 30 0 0 0 0 预收账款 670 28 708 759 688 其他流动负债 5,678 7,585 7,585 7,585 7,585 流动负债合计 30,982 41,809 48,151 52,894 54,234 长期借款 6,540 1,866 1,866 1,866 1,866 应付债券 10,598 8,425 9,512 8,969 9,240 其他非流动负债 534 613 613 613 613 非流动负债合计 19,060 12,592 11,992 11,449 11,721 股东权益 42,494 56,760 57,973 63,160 69,639 股本 4,415 4,556 4,556 4,556 4,556 公积金 16,725 25,150 25,472 26,059 26,683 未分配利润 19,737 25,708 27,103 31,767 37,686 归属母公司权益 42,420 56,443 57,780 63,082 69,599 少数股东权益 74 317 193 78 39 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 17.4% 16.3% 12.8% 14.1% 14.4% EBITDA率 10.5%