从0到1乘用车座椅国产替代突破

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 从0到1 乘用车座椅国产替代突破 [Table_Title2] 继峰股份(603997) 事件概述 公司发布公告:公司于近期收到客户的《定点通知函》，公司成为某造车新势力品牌主机厂（限于保密协议，无法披露其名称）的座椅供应商，将为客户开发、配套新能源汽车座椅产品。本次项目计划从2023年1月10日开始，预计不会对公司本年度业绩产生重大影响。 分析判断: ► 乘用车座椅从0到1 国产替代突破 公司本次获得某造车新势力品牌主机厂的乘用车座椅项目定点，是从0到1的突破，预计单车价值将由之前的300-400元（头枕+扶手，Tier 2）提升至5,000元（座椅总成，Tier 1），更是公司落实长期战略的重要一步，预计后续将在乘用车座椅领域持续地拓展。 乘用车座椅由于技术壁垒高，长期被外资供应商垄断，根据OICA数据，2020年全球/中国乘用车产量分别为5,583.5万辆/1999.4万辆，假设汽车座椅单车价值5,000元，对应全球/中国乘用车座椅市场空间分别为2,792亿元/1,000亿元，行业集中度较高，其中：1）全球：李尔和安道拓市占率均为23%左右，弗吉亚12%，延锋安道拓约7%，CR4为69%；2）中国：延锋安道拓、李尔、安道拓、丰田纺织、TS TECH市占率分别为32%、14%、12%、7%、5%，CR5为70%。 公司是全球座椅头枕细分龙头，全球市占率25%以上，体现较强的成本管控能力，预计未来有望凭借性价比和快速响应能力在乘用车座椅领域加速抢份额，崛起成为乘用车座椅龙头。 ► 全面协同 剑指全球智能座舱龙头 继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，包括格拉默组织架构的调整、多举并措降本增效、生产基地布局整合等，经营提升凸显。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展音响头枕、移动中控系统和扶手、3D Glass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱万亿市场，剑指全球龙头。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 15.0 最新收盘价： 10.13 [Table_Basedata] 股票代码： 603997 52 周最高价/最低价： 10.88/6.9 总市值(亿) 111.29 自由流通市值(亿) 87.15 自由流通股数(百万) 860.36 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 联系电话： [Table_Report] 相关研究 1.【华西汽车】继峰股份（603997）2021半年报点评：业绩扭亏为盈 剑指全球智能座舱龙头 2021.08.13 2.【华西汽车】继峰股份（603997）点评报告：格拉默业绩同比高增 子公司引入国资战投 2021.07.15 3.【华西汽车】继峰股份（603997）2021一季报点评报告：业绩超预期 持续向上可期 2021.04.29 -8%3%13%24%34%44%2020/102021/012021/042021/07相对股价%继峰股份沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年10月10日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p185239 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 投资建议 整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头。维持盈利预测：预计2021-23年收入188.7/218.3/257.6亿元，归母净利为5.1/6.5/9.0亿元，EPS由0.48/0.61/0.84元调为0.47/0.60/0.82元（可转债转股摊薄），对应2021年10月8日收盘价10.13元PE 22/17/12倍。考虑到乘用车座椅的高成长性，给予公司2022年25倍 PE估值（此前为20倍PE估值），目标价由12.2元调为15.0元，维持“买入”评级。 风险提示 乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 18,001 15,733 18,874 21,826 25,755 YoY（%） 147.2% -12.6% 20.0% 15.6% 18.0% 归母净利润(百万元) 298 -258 514 655 901 YoY（%） 80.5% -186.7% 299.2% 27.4% 37.5% 毛利率（%） 15.6% 13.6% 16.0% 16.9% 17.3% 每股收益（元） 0.27 -0.24 0.47 0.60 0.82 ROE 6.6% -6.0% 10.3% 11.4% 13.5% 市盈率 37.39 -43.10 21.63 16.98 12.35 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 15,733 18,874 21,826 25,755 净利润 -340 678 864 1,188 YoY(%) -12.6% 20.0% 15.6% 18.0% 折旧和摊销 825 620 620 620 营业成本 13,598 15,857 18,130 21,299 营运资金变动 144 -324 -284 -359 营业税金及附加 43 56 61 73 经营活动现金流 810 1,268 1,452 1,693 销售费用 381 377 524 585 资本开支 -667 -1,285 -1,179 -1,124 管理费用 1,282 1,382 1,681 1,970 投资 2,383 0 0 0 财务费用 351 171 179 170 投资活动现金流 -772 -1,281 -1,175 -1,120 资产减值损失 -155 -60 0 0 股权募资 18 77 0 0 投资收益 3 4 4 4 债务募资 1,082 688 -36 -343 营业利润 -331 760 967 1,327 筹资活动现金流 -644 542 -276 -573 营业外收支 -6 -6 -6 -6 现金净流量 -560 529 0 0 利润总额 -338 754 960 1,320 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 3 75 96 132 成长能力（%） 净利润 -340 678 864 1,188 营业收入增长率 -12.6% 20.0% 15.6% 18.0% 归属于母公司净利润 -258 514 655 901 净利润增长率 -186.7% 299.2% 27.4% 37.5% YoY(%) -186.7% 299.2% 27.4% 37.5% 盈利能力（%） 每股收益 -0.24 0.47 0.60 0.82 毛利率 13.6% 16.0% 16.9% 17.3% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 -2.2% 3.6% 4.0% 4.6% 货币资金 1,503 1,972 1,972 1,987 总资产收益率ROA -1.5% 2.6% 3.1% 3.9% 预付款项 54 63 72 85 净资产收益率ROE -6.0% 10.3% 11.4% 13.5% 存货 1,504 1,753 2,005 2,355 偿债能力（%） 其他流动资产 3,638 4,319 4,958 5,809 流动比率 0.97 1.00 1.03 1.11 流动资产合计 6,700 8,167 9,067 10,281 速动比率 0.68 0.71 0.72 0.76 长期股权投资 7 7 7 7 现金比率 0.22 0.25 0.23 0.22 固定资产 3,811 4,324 4,822 5,271 资产负债率 73.6% 71.9% 69.4% 66.3% 无形资产 1,732 1,912 2,092 2,272 经营效率（%） 非流动资产合计 10,626 11,391 12,031 12,567 总资产周转率 0.91 0.97 1.03 1.13 资产合计 17,326 19,498 21,038 22,802 每股指标（元） 短期借款 2,476 3,164 3,128 2,785 每股收益 -0.24 0.47 0.60 0.82 应付账款及票据 2,455 2,863 3,274 3,846 每股净资产 3.89 4.53 5.21 6.08 其他流动负债 1,966 2,173 2,378 2,660 每股经营现金流 0.74 1.15 1.32 1.54 流动负债合计 6,898 8,200 8,779 9,291 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 2,138 2,138 2,138 2,138 估值分析 其他长期负债 3,723 3,723 3,723 3,723 PE -43.10 21.63 16.98 12.35 非流动负债合计 5,861 5,861 5,861 5,861 PB 1.94 2.24 1.94 1.67 负债合计 12,759 14,061 14,640 15,152 股本 1,021 1,099 1,099 1,099 少数股东权益 298 462 670 957 股东权益合计 4,567 5,436 6,398 7,636 负债和股东权益合计 17,326 19,498 21,038 22,802 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影