1001201401601802002202401031051071091111131151172020/102021/022021/06中信期货期货指数走势10年国债沪深300商品 2021-09-30 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 宏观研究团队 研究员： 张革 从业资格号：F3004355 投资咨询号：Z0010982 刘道钰 021-80401723 liudaoyu@citicsf.com 从业资格号: F3061482 投资咨询号：Z0016422 中信期货研究|宏观点评报告 限产限电抑制生产，疫情缓解提振服务业 ——9月PMI点评 摘要： 事件：9月份中国制造业PMI为49.6，前值50.1；非制造业商务活动指数为53.2，前值47.5。 点评： 1）9月限产限电显著抑制生产，但景气面有所扩大。9月制造业PMI回落0.5个百分点至49.6，表现偏弱。其中，生产指数降幅最大，下降1.4个百分点至49.5，主要因为限产限电导致生产偏弱。限产限电主要发生在高耗能行业；但从景气面看，21个行业中有12个高于临界点，比上月增加2个。景气面的扩散说明我国制造业初步显现改善迹象。9月新订单指数回落0.3个百分点至49.3，显示制造业需求亦有所走弱。我们认为这并非因为经济内生需求走弱，而是受限产限电因素的拖累。不过，限产限电对供给的抑制更大，因此9月购进价格指数大幅上升2.2个百分点至63.5。分企业类型来看，9月大型企业PMI回升0.1个百分点至50.4；而中、小型企业PMI分别回落1.5、0.7个百分点至49.7、47.5。大型企业PMI的回升可能反映政府稳增长力度有所加强，中小企业受限产限电和原材料价格上涨的影响更大。往前看，短期限产限电可能仍会对制造业构成一些抑制，但政策的发力会逐步显现效果，我国经济有望逐步改善。政策发力主要体现在三个方面。一是发改委与能源总局已经专门派出督导组协调能源增产稳价；二是专项债加快发行，基建项目有望加快推进；三是央行再推出3000亿支小再贷款额度。随着政策的逐步发力，我国经济有望逐步改善。 2）疫情缓解服务业改善，建筑业保持韧性。9月非制造业PMI商务活动指数大幅回升5.7个百分点至53.2。其中，服务业商务活动指数大幅回升7.2个百分点至52.4，疫情缓解对服务业提振非常显著；建筑业商务活动指数回落3.0个百分点至57.5，但仍处于较高水平。未来几个月我国疫情有望得到较好的控制，服务业有望保持稳定增长。央行表示维护房地产平稳健康发展，短期房地产融资可能略有松动。再考虑到赶竣工以及庞大的存量施工对建筑业的支撑，未来几个月建筑业平稳增长。 风险提示：增产稳价不及预期、病毒变异导致疫情扩散 9月制造业PMI生产指数大幅下降1.4个百分点至49.5，限产限电对高耗能行业的抑制相当显著。但从景气面看，21个行业中有12个高于临界点，比上月增加2个。景气面的扩散说明我国制造业初步显现改善迹象。往前看，短期限产限电可能仍会对制造业构成一些抑制，但政策的发力会逐步显现效果，我国经济有望逐步改善。9月服务业商务活动指数大幅回升7.2个百分点，疫情缓解对服务业提振非常显著。 报告要点 中信期货宏观点评报告 2 / 6 一、限产限电显著抑制生产，但景气面有所扩大 9月份我国制造业PMI为49.6，低于前值50.1。主要分项指标中，生产指数降幅最大，下降1.4个百分点至49.5，主要因为限产限电导致生产偏弱。限产限电主要发生在高耗能行业。统计局表示，9月份高耗能行业景气水平较低；但从景气面看，21个行业中有12个高于临界点，比上月增加2个，制造业多数行业较上月有所扩张。景气面的扩散说明我国制造业初步显现改善迹象。9月新订单指数回落0.3个百分点至49.3，显示制造业需求亦有所走弱。我们认为这并非因为经济内生需求走弱，而是受限产限电因素的拖累。不过，限产限电对供给的抑制更大，因此9月购进价格指数大幅上升2.2个百分点至63.5。9月新出口订单指数回落0.5个百分点至46.2，连续5个月显著低于50的临界水平。近几个月新出口订单指数与出口金额持续背离，已经不能准确反映出口形势。9月份以来，我国出口集装箱运价指数继续上涨5.1%，表现仍然偏强，反映我国出口规模仍然较高。9月进口指数大幅回落1.5个百分点至46.8，从侧面印证我国内需增长放缓。分企业类型来看，9月大型企业PMI回升0.1个百分点至50.4；而中、小型企业PMI分别回落1.5、0.7个百分点至49.7、47.5。大型企业PMI的回升可能反映政府稳增长力度有所加强，中小企业受限产限电和原材料价格上涨的影响更大。 往前看，短期限产限电可能仍会对制造业构成一些抑制，但政策的发力会逐步显现效果，我国经济有望逐步改善。政策的发力主要体现在三个方面。一是发改委与能源总局已经专门派出督导组协调能源增产稳价；二是专项债加快发行，基建项目有望加快推进；三是央行再推出3000亿支小再贷款额度。随着政策的逐步发力，我国经济有望逐步改善。 图表1： 制造业PMI分项指标及其环比变化 资料来源：Wind 中信期货研究部 49.649.549.346.245.647.249.746.863.548.249.048.156.450.449.747.5010203040506070PMI综合生产新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间生产经营活动预期大型企业中型企业小型企业PMI分项指标-0.5-1.4-0.3-0.5-0.3-0.5-0.6-1.52.20.5-0.60.1-1.10.1-1.5-0.7-2.0-1.00.01.02.03.0PMI综合生产新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间生产经营活动预期大型企业中型企业小型企业PMI分项指标环比变化 中信期货宏观点评报告 3 / 6 图表2： 制造业PMI大型企业、中型企业和小型企业指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表3： 制造业PMI综合指数 图表4： 历年各月制造业PMI综合指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表5： 制造业PMI新订单指数 图表6： 历年各月制造业PMI新订单指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 424446485052542016-012016-082017-032017-102018-052018-122019-072020-022020-092021-04PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业4647484950515253542016-012017-012018-012019-012020-012021-01制造业PMI474849505152531月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月制造业PMI综合指数2021202020192018201720164748495051525354552016-012017-012018-012019-012020-012021-01PMI:新订单45464748495051525354551月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PMI新订单202120202019201820172016 中信期货宏观点评报告 4 / 6 图表7： 制造业PMI新出口订单指数 图表8： 历年各月制造业PMI新出口订单指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表9： 制造业PMI生产指数 图表10： 历年各月制造业PMI生产指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表11： 制造业PMI产成品及原材料库存指数 图表12： PMI从业人员指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 3234363840424446485052542016-012017-012018-012019-012020-012021-01PMI:新出口订单3234363840424446485052541月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PMI新出口订单2021202020192018201720164748495051525354552016-012017-012018-012019-012020-012021-01PMI:生产4748495051525354551月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PMI生产2021202020192018201720164445464748495051522016-012017-012018-012019-012020-012021-01PMI:产成品库存PMI:原材料库存464748495051522016/012017/012018/012019/012020/012021/01PMI:从业人员 中信期货宏观点评报告 5 / 6 二、疫情缓解服务业改善，建筑业保持韧性 9月非制造业PMI商务活动指数为53.2，较前值大幅回升5.7个百分点，主要因为疫情有所缓解。分行业看，服务业商务活动指数大幅回升7.2个百分点至52.4，疫情缓解对服务业提振非常显著；建筑业商务活动指数回落3.0个百分点至57.5，但仍处于较高水平。建筑业从业人员指数和业务活动预期指数分别回升2.0、1.7个百分点至52.6、60.1，显示建筑企业对行业发展仍然看好。考虑到国内防疫经验的累积和疫苗的进一步接种，未来几个月我国疫情有望得到较好的控制，服务业有望保持稳定增长。央行表示要维护房地产平稳健康发展，短期房地产融资可能略有松动。再考虑到赶竣工以及庞大的存量施工面积对建筑业的支撑，未来几个月建筑业平稳增长。综合来看，预计未来几个月非制造业稳定增长。 图表13： 非制造业PMI主要分项 图表14： 非制造业PMI主要分项的环比变化 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表15： 非制造业PMI商务活动、新订单及新出口订单 图表16： 非制造业PMI投入品价格、销售价格及从业人员 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 53.249.046.453.550.547.844.245.959.150.4010203040506070商务活动新订单新出口订单投入品价格销售价格从业人员在手订单存货业务活动预期供应商配送时间非制造业PMI主要分项5.76.82.52.21.20.81.30.01.71.20.01.02.03.04.05.06.07.08.0商务活动新订单新出口订单投入品价格销售价格从业人员在手订单存货业务活动预期供应商配送时间非制造业PMI主要分项的环比变化404244464850525456582017/012018/012019/012020/012021/01非制造业PMI指数商务活动新订