云原生管理软件龙头，YonBIP引领企业数字化创新

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 用友网络 600588.SH 云原生管理软件龙头，YonBIP引领企业数字化创新 核心观点 ⚫ 公司是国内ERP软件领军企业，朝着商业创新平台和云ERP方向升级。用友自成立以来一直专注于企业管理软件领域，超过30年的行业经验和产品技术积累，已经得到众多头部企业客户的长期认可。公司进入3.0-II阶段以来，陆续推出YonBIP产品、NCCloud等重磅产品，进入全新的云原生阶段。用友以YonBIP商业创新平台赋能企业数字化升级和产业互联，面向客户做价值交付，业务范畴也从狭义的ERP领域向企业、集团和产业数字化升级的底座平台升级，潜在市场空间有望进一步释放。 ⚫ 产品和生态体系层次分明，头部企业市场优势不断强化。公司面向大型客户推出YonBIP商业创新级产品和NCC云ERP产品，已经在烟草、钢铁、金融、航空航天、铁路、农业等多个重要行业实现核心标杆客户落地，继续强化公司在大型头部企业市场的优势地位；在中型和成长型企业市场，YonSuite和U9C、U8C产品充分发挥云原生产品优势，以灵活定制、快速部署、简便易用等特点，逐渐获得更多的制造业行业客户认可。而且，用友积极建立和强化生态体系，借助生态伙伴的力量去完善实施交付流程，实现资源的有效聚焦和服务效率的提升。 ⚫ 国内企业数字化升级带来增量需求，信创浪潮驱动行业格局重塑，国产软件龙头崛起。海外ToB软件厂商的决策和研发体系并非以国内市场为核心，对于国内企业数字化需求的响应不及时，对政策和国内行业趋势的理解也存在一定的滞后性，而且信创战略也在有序推进中，这都给予国内软件企业历史性的发展机遇。用友作为国产管理软件和云服务龙头，技术和产品能力不断赶超海外龙头企业，有望成为国内企业数字化升级浪潮中的最大受益者。 财务预测与投资建议 ⚫ 我们预测公司2021-2023年营收分别为101.25亿、128.13亿、156.13亿元，EPS分别为0.39、0.49、0.60元。由于公司积极推进云转型的原因，我们选取云软件核心龙头标的作为可比公司，认为目前公司的合理估值水平为2021年的15.15倍PS，对应目标价为46.90元，首次给予买入评级。 风险提示 宏观经济不及预期，云化进度不及预期，行业竞争加剧 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2021年09月27日） 33.58元 目标价格 46.90元 52周最高价/最低价 51.49/29.52元 总股本/流通A股（万股） 327,053/324,096 A股市值（百万元） 109,824 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2021年09月27日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 1.94 -5.03 2.53 -11.05 相对表现 1.55 -0.25 19.93 -15.17 沪深300 0.39 -4.78 -17.4 4.12 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 浦俊懿 021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 证券分析师 徐宝龙 021-63325888*7900 xubaolong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070004 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 8,510 8,525 10,125 12,813 15,613 同比增长(%) 10.5% 0.2% 18.8% 26.5% 21.9% 营业利润(百万元) 1,405 1,121 1,373 1,712 2,093 同比增长(%) 48.9% -20.2% 22.5% 24.7% 22.3% 归属母公司净利润(百万元) 1,183 989 1,285 1,598 1,954 同比增长(%) 93.3% -16.4% 30.0% 24.4% 22.3% 每股收益（元） 0.36 0.30 0.39 0.49 0.60 毛利率(%) 65.4% 61.0% 65.1% 63.7% 62.0% 净利率(%) 13.9% 11.6% 12.7% 12.5% 12.5% 净资产收益率(%) 17.2% 13.4% 16.1% 17.3% 17.8% 市盈率 92.8 111.1 85.5 68.7 56.2 市净率 15.3 14.6 13.0 11.0 9.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 用友网络首次报告 —— 云原生管理软件龙头，YonBIP引领企业数字化创新 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一. 深耕企业数字化管理领域，云原生战略升级 ............................................. 5 1.1 发展历程：从ERP向企业数字化创新平台升级 .......................................................... 5 1.2 财务分析：利润重回高增速区间，下游占款有效改善 .................................................. 8 1.3 股权结构稳定，管理层具有深厚的行业资历 .............................................................. 10 二. 云原生+信创驱动，行业格局有望重塑 ................................................... 11 2.1 数字化转型升级成为企业刚需，从成本视角转向价值维度 ......................................... 11 2.2 云原生是软件产品结构、交付形式的又一次升级 ...................................................... 13 2.3 云原生和信创机遇之下，行业格局有望重塑 ............................................................. 15 三. 产品层次分明，聚焦企业数字化核心需求 .............................................. 17 3.1 聚焦大型企业数字化，YonBIP领衔商业创新和产业互联 ....................................... 17 3.2 中型和小型企业市场竞争力提升，云原生产品焕发活力 ........................................... 22 3.3 生态体系建设推进，有望实现核心资源聚焦和效率提升 ........................................... 24 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 26 盈利预测 .......................................................................................................................... 26 投资建议 .......................................................................................................................... 27 风险提示 ...................................................................................................... 28 oPxPoQmMvNsNyQsNzQsMmP7NdN7NoMnNtRmNlOqQzQeRnPuM6MrQsOwMqRqRuOoOtR 用友网络首次报告 —— 云原生管理软件龙头，YonBIP引领企业数字化创新 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：公司2001-2020营收复合增速17.6%................................................................................. 5 图2：用友正在经历战略升级 ....................................................................................................... 6 图3：用友云产品分类及商业模式 ................................................................................................ 6 图4：用友基于云原生的产品和中台体系 ..................................................................................... 7 图5：用友战略生态伙伴“力合”计划 .............................................................................................. 7 图6：扣非净利润在2016年之后重回增长趋势 ............................................................................ 8 图7：公司营业成本(收入占比)、期间费用率的变化情况 .............................................................. 8 图8：研发支出、研发营收占比、研发支出资本化比例变化情况 .................................................. 8 图9：公司经营现金流长期处于健康水平 ..................................................................................... 9 图10：进入3.0阶段以来，上下游占款情况明显改善 ....................................