重大事项点评：省外项目首次落地，看好公司分布式光伏业务 发展

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 东南网架（002135）重大事项点评 强推（维持） 省外项目首次落地，看好公司分布式光伏业务发展 目标价：19.6元 当前价：10.94元 事项：  东南网架于9月12日晚发布公告：公司与山西运城经济技术开发区管理委员会签订了《投资框架协议》，项目涉及总装机容量预计约500MW，该项目为公司整县推进省外落地的第一个项目。 评论：  公司与山西运城经开区签订框架协议，预计光伏装机量500MW：公司于9月12日发布公告称，与山西运城经济技术开发区管理委员会签订了《投资框架协议》，项目涉及总装机容量预计约500MW，以4元/W的分布式光伏电站投资成本测算，对应项目规模达20亿元。具体合作方式与已签订的萧经开协议类似，公司拟在运城经开区与当地投资企业华兆控股合资1亿元成立新公司，合资公司致力于公共建筑、工商业厂房和农居等屋顶分布式光伏的开发，投资光伏发电业务和BIPV总承包项目建设，所有税收上缴在运城经济技术开发区，形成以运城经济技术开发区为核心、辐射西北地区的BIPV光伏建筑产业链。运城经开区将支持公司在政府投资的屋顶资源发展分布式光伏发电项目，并协调辖区内其他屋顶资源。我们认为，这是公司整县推进省外落地的第一个项目，意味着公司在光伏整县推进的执行力快，竞争力强。  单季度营收业绩皆创新高，EPC收入同比增长超3倍：公司2021H1实现收入53.64亿，同比+31.83%；归母净利润3.60亿，同比+51.75%，剔除主营化纤的子公司东南新材料后净利润为2.94亿，同比+23%。分季度看，Q1-Q2收入增速各为+37.23%、27.66%，业绩增速各为+51.42%、51.99%。分业务类型看，钢结构分包业务实现收入29.55亿，同比+7.25%；工程总承包收入7.43亿，同比高增319.37%，占营收比例同增近10pct至13.86%；化纤业务收入15.64亿，同比+69.01%。订单方面，公司2021H1累计新签及中标钢结构合同额119.44亿，同比+20.67%。另外，公司还新设立了浙江东南碳中和科技有限公司，主营屋面与光伏一体化建筑的开发、建设与投资，积极推进产业链延伸。  毛利率14.20%，净利率6.66%，盈利能力持续提升：公司2021H1毛利率为14.20%，同比+0.23pct，分业务看，总包业务毛利率为13.81%，同比+0.18pct，钢结构分包15.94%，同比-3.26pct，化纤8.37%，同比+11.13pct。期间费率7.24%，同比-0.30pct。净利率6.66%，同比+0.94pct，其中Q2单季度净利率6.97%，为历史最高值。经营性现金流净额-5.30亿元，同比多流出5.64亿元，主要系业务规模扩张致支付项目增加。  盈利预测、估值及投资评级：公司主业实力强劲，战略转型EPC成效显著，BIPV赋能长效发展。我们上调公司2021-2023年EPS预测为0.63、0.98、1.25元，对应PE为17x、11x、9x，钢结构工程企业估值一般在10x~20x，公司正式进军BIPV市场，分布式光伏进展顺利，给予公司2022年20倍估值，目标价19.6元，维持“强推”评级。  风险提示：EPC业务发展不及预期，大宗商品价格剧烈波动，项目回款情况不及预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 9,256 12,482 17,987 21,815 同比增速(%) 3.1% 34.8% 44.1% 21.3% 归母净利润(百万) 270 653 1,017 1,291 同比增速(%) 1.2% 141.4% 55.5% 27.0% 每股盈利(元) 0.26 0.63 0.98 1.25 市盈率(倍) 42 17 11 9 市净率(倍) 3 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年9月10日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 联系人：王卓星 电话：021-20572580 邮箱：wangzhuoxing@hcyjs.com 联系人：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 103,440 已上市流通股(万股) 96,275 总市值(亿元) 113.16 流通市值(亿元) 105.33 资产负债率(%) 64.6 每股净资产(元) 2.4 12个月内最高/最低价 13.91/5.52 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《东南网架（002135）深度研究报告：主业钢结构持续高增，数字化与BIPV赋能长效发展》 2021-06-16 《东南网架（002135）2021年中报点评：业绩高增盈利提升，“EPC+BIPV”战略转型持续深入》 2021-08-24 《东南网架（002135）重大事项点评：与萧开区签订投资协议，分布式光伏项目再落地》 2021-09-07 -27%6%38%71%20/0920/1121/0121/0321/0521/072020-09-14～2021-09-10沪深300东南网架华创证券研究所 公司研究 钢结构 2021年09月12日 东南网架（002135）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,482 2,249 2,528 3,504 营业收入 9,256 12,482 17,987 21,815 应收票据 160 216 312 378 营业成本 8,182 10,846 15,547 18,825 应收账款 3,153 4,030 5,808 7,044 税金及附加 27 36 48 59 预付账款 65 87 124 151 销售费用 34 46 66 81 存货 1,431 1,897 2,720 3,293 管理费用 225 275 378 436 合同资产 2,918 3,745 5,396 6,544 研发费用 330 424 594 720 其他流动资产 3,415 4,386 6,283 7,603 财务费用 72 73 72 72 流动资产合计 9,706 12,865 17,775 21,973 信用减值损失 -54 -40 -30 -30 其他长期投资 316 413 590 713 资产减值损失 -8 -10 -9 -10 长期股权投资 289 289 289 289 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 1,655 1,647 1,673 1,617 投资收益 -22 -10 -13 -10 在建工程 271 235 181 219 其他收益 28 28 30 30 无形资产 1,174 1,067 970 883 营业利润 333 751 1,262 1,603 其他非流动资产 239 238 238 239 营业外收入 5 5 5 4 非流动资产合计 3,944 3,889 3,941 3,960 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 13,650 16,754 21,716 25,933 利润总额 335 753 1,264 1,604 短期借款 2,288 2,839 3,389 3,940 所得税 72 106 165 208 应付票据 1,803 2,390 3,427 4,149 净利润 263 647 1,099 1,396 应付账款 3,428 4,545 6,515 7,888 少数股东损益 -7 -6 82 105 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 270 653 1,017 1,291 合同负债 464 626 902 1,094 NOPLAT 320 711 1,162 1,459 其他应付款 196 196 196 196 EPS(摊薄)（元） 0.26 0.63 0.98 1.25 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 其他流动负债 326 361 426 479 主要财务比率 流动负债合计 8,506 10,958 14,856 17,747 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 257 289 321 352 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 3.1% 34.8% 44.1% 21.3% 其他非流动负债 33 33 33 34 EBIT增长率 10.9% 103.4% 61.6% 25.6% 非流动负债合计 290 322 354 386 归母净利润增长率 1.2% 141.4% 55.5% 27.0% 负债合计 8,796 11,280 15,210 18,133 获利能力 归属母公司所有者权益 4,375 5,001 5,951 7,140 毛利率 11.6% 13.1% 13.6% 13.7% 少数股东权益 479 473 555 660 净利率 2.8% 5.2% 6.1% 6.4% 所有者权益合计 4,854 5,474 6,506 7,800 ROE 5.6% 11.9% 15.6% 16.6% 负债和股东权益 13,650 16,754 21,716 25,933 ROIC 5.6% 9.8% 13.3% 14.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 64.4% 67.3% 70.1% 69.9% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 53.1% 57.8% 57.6% 55.5% 经营活动现金流 445 458 38 769 流动比率 1.1 1.2 1.2 1.2 现金收益 540 1,033 1,472 1,762 速动比率 1.0 1.0 1.0 1.1 存货影响 2,311 -466 -822 -573 营运能力 经营性应收影响 6 -944 -1,902 -1,318 总资产周转率 0.7 0.7 0.8 0.8 经营性应付影响 528 1,703 3,006 2,096 应收账款周转天数 123 104 98 106 其他影响 -2,939 -868 -1,716 -1,197 应付账款周转天数 147 132 128 138 投资活动现金流 -1,022 -155 -177 -190 存货周转天数 114 55 53 57 资本支出 -1,145 -161 -176 -189 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.26 0.63 0.98 1.25 其他长期资产变化 123 6 -1 -1 每股经营现金流 0.43 0.44 0.04 0.74 融资活动现金流 718 464 418 397 每股净资产 4.23 4.83 5.75 6.90 借款增加 584 583 583 583 估值比率 股利及利息支付 -110 -153 -195 -227 P/E 42 17 11 9 股东融资 358 300 400 353 P/B 3 2 2 2 其他影响 -114 -266 -370 -312 EV/EBITDA 40 22 15 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 qRpQpQnRnRwPrRrNoQqRnP9P8Q7NsQqQtRpOjMnNyReRpOpMbRpPzQvPmOzQNZn