7月工业企业利润点评：原材料通胀掣肘明显，经济复苏不平衡矛盾突出

合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 请务必阅读正文之后的声明部分 合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 宏观经济报告 2021/8/29 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 李荣凯 宏观经济分析师 从业资格号：F3012937 投资咨询号：Z0015266 联系电话：0531-81678688 电子邮箱：lirk@luzhengqh.com 客服电话：400-618-6767 公司网址：www.luzhengqh.com 鲁证研究公众号:lzqhyjs 鲁证期货公众号：lzqhfwh 摘要： 8月27日国家统计局发布了7月份工业企业利润。数据显示，1—7月份，规模以上工业企业利润同比增长57.3%，比2019年同期增长44.6%，两年平均增长20.2%。单月来看，7月份全国规模以上工业企业利润同比增长16.4%，比2019年同期增长39.2%，两年平均增长18.0%，比6月份加快2.3个百分点。 就本次发布的数据来看，工业原材料通胀对经济复苏掣肘仍然较为明显，表现为四个方面。一是，从规上工业企业利润的量、价、利润率分解来看，只有价格在升，量和利润率均是受到挤压而下降，当月两年复合同比增速上升除了基数影响外，主要是通胀因素推升两年同比增速走高；二是，从行业分类来看，上游行业利润高企且小幅继续走高，下游整体利润处于低位且多数继续走弱，消费疲弱导致的通胀传导不畅加剧了上下游行业利润分化。三是，从企业所有制类型来看，国有控股企业和股份制企业利润同比增速回升，私营企业持续走弱。四是，在原材料通胀影响下，工业企业利润数据与PMI数据印证，工业企业处于被动补库存阶段。 往后来看，由于7月下旬以来的疫情反复和暴雨影响，市场对8月份宏观经济走弱可能已经有相对充分的预期，反而原材料通胀超出市场容忍以及在政府调控下，宏观经济复苏走弱后的远期边际改善的市场信心不足。考虑央行宽基础货币已经落地，宽信用信号已经有所显现，未来我们对否极泰来的情景持乐观态度。 宏观配置策略方面，维持股票资产配置价值的判断。 原材料通胀掣肘明显，经济复苏不平衡矛盾突出——7月工业企业利润点评 请务必阅读正文之后的声明部分 1 / 6 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 原材料通胀掣肘明显，经济复苏不平衡矛盾突出 ——7月工业企业利润点评 8月27日，国家统计局发布了7月份全国规上工业企业利润。数据显示，1—7月份，规模以上工业企业利润同比增长57.3%，比2019年同期增长44.6%，两年平均增长20.2%。单月来看，7月份全国规模以上工业企业利润同比增长16.4%，比2019年同期增长39.2%，两年平均增长18.0%，比6月份加快2.3个百分点。 2021年增量统计数据一般采用复合同比增速来观察宏观经济运行情况，总体来看本轮规上工业企业盈利情况总体还是不错的。规上工业企业利润两年复合的当月同比增速5-7月份分别为，20.24%，15.67%，17.99%，维持在15%以上的历史统计数据中较高的增速；累计同比方面则持续保持在20%以上。这一数据显著高于疫情前2019年的情况，显示工业企业整体盈利情况较疫情前有明显改善，可以说疫情后工业整体方面超预期复苏的形势并没有变。 表1：规上工业企业利润同比（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 注：2021年同比增速为2021年较2019年两年复合同比增速。 如果从量、价、利润率三个角度分解来看，今年以来规上工业企业利润同比增速主要是价格推动的，并对量和利润率形成了双重挤压。具体来看，首先，从量来看，1月份后来工业增加值两年同比增速在4月份达到高点6.81%，此后逐步回落7月份已经回落至5.6%；其次，从价格来看，全部工业品PPI同比增速今年大幅增长，从1月份的0.3%上升至7月份的9.0%，期间仅有6月份有小幅回落；最后，从利润率来看，今年以来，规上工业企业利润率累计值持续上升，但在5月份达到7.11后6月份持稳，7月份首次下滑，读数7.09。 (50.00)(40.00)(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0018-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-07工业企业:利润总额:累计同比工业企业:利润总额:当月同比 请务必阅读正文之后的声明部分 2 / 6 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图2：规上工业企业利润量、价、利润率分解（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 注：工业增加值和工业企业利润2021年同比增速为2021年较2019年两年复合同比增速。 从所有制分类来看，7月份国有企业和股份制企业利润累计同比增速两年复合增速上升，外资和私营企业下滑，并拖累全部规模工业两年累计同比复合增速下滑。 需要特别指出的是，由于规上工业企业的统计口径为，年主营业务收入为2000万元及以上的工业法人单位，这一群体在市场当中属于较为优质的法人主体。由此来看，规上工业企业不同所有制尚且分化如此，中小微企业受到原材料通胀影响可见一斑。 图3：分所有制规上工业企业利润累计同比（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 注：2021年同比增速为2021年较2019年两年复合同比增速。 (40.00)(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0018-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-07工业增加值:当月同比PPI:全部工业品:当月同比工业企业:营业收入利润率:累计值工业企业:利润总额:当月同比0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00工业企业国有及国有控股外商及港澳台商股份制私营2021-05-312021-06-302021-07-31 请务必阅读正文之后的声明部分 3 / 6 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 进一步从行业来看，不同行业规上工业企业利润指标更是呈现明显的分化状态，原材料采选行业巨幅盈利，甚至还7月较6月份仍有所增长，反观下游不但绝对水平低而且多数行业7月份较6月份仍有所下降。例如，受黑色产业链工业品价格大幅上涨的影响，黑色金属矿采选业7月份两年复合同比增速高达89.79%，较6月份仍增加0.69个百分点。与之形成先比偏下游的工业制造行业，均处于较低水平，且多数行业7月份较6月份还有所下滑。 这一方面折射出本轮经济复苏的消费市场的羸弱，另一方面也反映本轮经济复苏的非典型性通胀特征，即上游涨下游衰，通胀传导不畅。长期来看，消费终端市场和工业下游行业接收不了当前的通胀水平。 图4：分行业规上工业利润累计同比（%，两年复合增速） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 注：2021年同比增速为2021年较2019年两年复合同比增速。 图5：工业品出厂价格剪刀差（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 (1.00)(0.50)0.000.501.001.502.00(6.00)(4.00)(2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00PPI:全部工业品:当月同比PPI:生产资料:当月同比PPI:生活资料:当月同比（右轴） 请务必阅读正文之后的声明部分 4 / 6 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 再来看库存，7月份不同所有制类型的规上工业企业均出现了产成品累库的现象，再结合规上工业企业的营业收入来看，营收下降库存上升，这在库存周期的四种类型当中属于被动补库存。这一结论与7月末国家统计局发布的7月份PMI显示制造业被动补库存的结论一致。结合从两个角度得出的被动补库存结论来看，一方面由于产成品类库，企业放缓了原材料采购；另一方面，尽管通胀因素推升了商品价格但是由于走货不畅，导致了规上工业企业营收同比增速也有所下滑。 图10：规上工业企业产成品累计库存周转（天） 图11：产成品库存和营业收入累计同比（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 注：产成品库存和营业收入2021年同比增速为2021年较2019年两年复合同比增速。 图5：PMI：制造业库存周期 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 1011121314151617181920工业企业（平均）国有控股外商及港澳台商股份制企业私营企业2021-05-312021-06-302021-07-31(5)(3)(1)1357911131518-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-06工业企业:产成品存货:累计同比工业企业:营业收入:累计同比-5-3-113574243444546474849502015-10-312016-10-312017-10-312018-10-312019-10-312020-10-31库存周期分析指标:PMI原材料库存-PMI:产成品库存PMI:产成品库存PMI:原材料库存 请务必阅读正文之后的声明部分 5 / 6 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 再来看企业的成本和费用，7月规上工业企业累计百元收入中的成本为83.63元，较6月的83.54元上升0.09元；累计百元收入中的费用为8.41元，较6月份的8.45元下降0.04元。国家统计局解释，减税降费政策成效持续显现，工业企业单位费用保持同比下降趋势，有利于企业盈利状况改善。 图6：规上工业企业百元收入成本与费用（元） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 此外，国家统计局指出，总体来看7月份规模以上工业企业利润保持平稳增长态势，但要看到，工业企业效益改善的不平衡性不确定性仍然存在。一是国外疫情持续演变