零售流水恢复，稳步向全年指引迈进

2021年9月6日（星期一） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2021年9月6日“Anta Sports (2020 HK) – Retail sales recovered and on track of its guidance”的中文版 1 安踏体育(2020 HK) 零售流水恢复，稳步向全年指引迈进 ■ 8月下半月以来零售流水稳步恢复 ■ 推出更多专业产品，提升客单价和利润率 ■ 维持买入评级和目标价204.5港元 8月下半月零售流水反弹 管理层表示7月份流水增长强劲，但由于河南洪水和最近的新冠病例反弹，8月份的增长不及预期。在此期间的线上流水表现符合预期。虽然我们没有8月份的零售流水的具体数字，但管理层表示，下半月好于上半月，预示9月零售流水有望继续复苏。 安踏品牌将推出更多专业产品 管理层细致讲解了安踏品牌的战略规划。公司计划将其产品组合中增加更多高端的产品（主要针对一二线城市），同时保持其在大众市场的领先地位。到2025年，集团计划将安踏品牌中高端产品的销售贡献从目前的10%提升至30%。为了实现这一点，安踏品牌将推出更多的专业运动产品。例如，安踏将推出安踏冠军系列，其运动服与中国国家队所穿的设计、功能和材料相似，价格将是安踏品牌正常产品的两倍。安踏还计划为女性提供更多的产品。安踏计划到2025年将女性产品的零售流水从目前的不到50亿元人民币（占安踏品牌总零售流水的20%-30%）提升至200亿元人民币。总体而言，安踏计划在未来5年内投入40亿元人民币的研发费用，在日本、韩国、意大利、美国、国内（与清华大学合作）开设研发设计中心，开发更专业的产品。 转型DTC的门店店效提升快于预期 公司已经于3月完成收购安踏品牌35%的经销商门店，进展快于管理层预期。在此期间，安踏关闭了大约100家门店（主要是位置不好的门店）。21年二季度，部分直营门店的店效高达每月人民币30万元，高于安踏品牌门店26万元人民币的整体平均店效。直营门店的经营利润率在21年二季度达到中单位数，高于管理层的预期。尽管没有给出具体数字上的指引，管理层预计直营门店的经营利润率将进一步改善。 维持买入评级和目标价 我们看好安踏增加更多专业产品的策略。我们预计，在北京冬奥会前夕，国产品牌的零售流水将保持强劲。维持204.5港元的目标价，对应 21财年市盈率为54.5倍（此前为54.5倍），22财年每股收益为38.5倍。维持买入评级。 关键催化剂：更快的市场份额增长。主要风险：疫情反弹。 盈利预测及估值 截至12月31日 （百万人民币） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 收入 33,928 35,512 50,986 67,537 82,468 同比增长 40.8% 4.7% 43.6% 32.5% 22.1% 可归属净利润 5,344 5,162 8,537 12,072 15,581 经调整摊薄每股盈利（人民币） 1.99 1.92 3.08 4.35 5.62 同比增长 30.0% -3.4% 60.4% 41.4% 29.1% 市盈率 (倍) 64.8x 67.9x 41.8x 29.6x 22.9x PEG (倍) n.m. n.m. 0.7x 0.6x 0.5x ROE 29.8% 23.4% 31.5% 35.1% 35.4% 净负债（现金）／股东权益 -53.4% -71.2% -77.6% -76.2% -78.0% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；股价截至2021年9月6日 黄建文 +852 3189 6357 王钿熠 +852 3189 6711 johnnywong@cmschina.com.hk bryanwang@cmschina.com.hk 最新变动 安踏21财年上半年业绩NDR；维持买入评级和目标价204.5港元 买入 前次评级 买入 股价 156.9港元 12个月目标价 （上涨/下跌空间） 204.5港元（+30.3%） 前次目标价 204.5港元 股价表现 资料来源：彭博；股价截至2021年9月6日 % 1m 6m 12m 2020 HK (7.8) 30.1 107.0 恒生指数 (0.1) (10.1) 5.9 行业： 消费 恒生指数（2021年9月6日） 26,164 国企指数（2021年9月6日） 9,371 重要数据 52周股价区间（港元） 73.15 - 191.9 市值（百万港元） 424,152 日均成交量（百万股） 12.88 每股净资产（人民币） 10.46 主要股东 Anta International Group 50.8% Anda Holdings 6.0% Anda Investment 4.3% 其他 0.4% 总股数（百万股） 2,703 自由流通量 38.5% 资料来源：彭博 相关报告 1. Anta Sports (2020 HK) - 1H21 results beat. Bright future across all brands. (BUY) (August 24, 2021) 2. 安踏体育(2020 HK)- 5年发展战略紧贴消费趋势。维持买入评级 (买入) (2021/7/8) 3. 安踏体育(2020 HK)- 21年上半年业绩盈利预喜。业绩全面好于预期 (买入) (2021/6/17) (25)0255075100125150175(%)安踏恒生指数 2021年9月6日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图1：目标价及估值表 资料来源: 公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 图2：安踏集团的战略蓝图 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 安踏估值表股价（港元）156.9港币/人民币汇率0.82 日期6/9/2021FY20FY21EFY22EFY23E年份差- 1.0 2.0 3.0 每股盈利 (人民币）1.89 3.08 4.35 5.62 市盈率67.9x41.8x29.6x22.9x每股盈利复合增长率62.5%51.6%43.7%PEG0.7x0.6x0.5x目标PEG1.25x每股盈利复合增长率 (FY20-23E)43.7%目标市盈率54.5x目标价 (港元)204.5上涨空间30.3%股息率0.7%总回报率31.0%评级买入 2021年9月6日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图3：安踏集团发展战略概述 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 图4：分品牌的开店目标 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 2021年9月6日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 4 图5：安踏近期发展 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 图6：安踏儿童的近期发展 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 2021年9月6日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 5 图7：FILA的近期发展 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 图8：迪桑特的近期发展 资料来源: 公司资料、招商证券（香港） 2021年9月6日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 6 财务报表 资产负债表 百万人民币 2019 2020 2021E 2022E 2023E 物业，厂房及设备 2,148 2,184 2,316 2,797 3,378 使用权资产 3,237 4,108 5,693 5,693 5,693 与联营公司的投资 10,551 9,658 9,123 9,123 9,123 其他非流动性资产 1,962 3,200 3,779 4,443 4,881 非流动性资产总值 17,898 19,150 20,911 22,056 23,075 库存 4,405 5,486 4,718 6,158 6,798 应收账款及预付款 6,309 6,614 8,943 11,823 13,800 其他金融资产 0 270 0 0 0 存款 4,386 5,024 7,474 9,882 11,534 银行结余及现金 8,221 15,323 17,936 22,205 30,748 流动性资产总值 23,321 32,717 39,072 50,068 62,881 资产总值 41,218 51,867 59,983 72,124 85,956 应付款项 8,783 6,915 8,721 11,382 13,403 应付关联方款项 26 33 33 33 33 银行借款 1,359 1,968 90 90 90 其他流动负债 2,243 2,799 4,038 4,910 5,479 流动负债 12,412 11,715 12,882 16,414 19,005 递延税项负债 256 527 597 849 1,014 租赁负债 846 1,246 2,185 2,185 2,185 银行借款 6,644 12,456 11,580 10,580 9,580 其他借款 1 2 3 4 4 拨备 (1) 97 96 95 95 非流动负债 7,746 14,328 14,461 13,713 12,878 总负债 20,157 26,043 27,343 30,127 31,883 股本 261 261 261 261 261 储备 19,821 23,752 29,872 38,310 49,202 非控股权益 979 1,811 2,507 3,425 4,610 权益总额 21,061 25,824 32,640 41,997 54,073 权益与负债总额 41,218 51,867 59,983 72,124 85,956 现金流量表 百万人民币 2019 2020 2021E 2022E 2023E 税前利润