1 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 游戏业务承压，办公软件及服务维持强劲增势 ■事件：金山软件发布二季报，Q2收入同比+4.2%至14.8亿元，毛利率同比-3.0ppts至81.6%。季度内经营利润率为15.5%，同比有较大幅度下滑，主要受到研发投入加大、员工提薪以及新游延期的影响。季度内调整后归属普通股东净利7,180万元，对应调整后净利率4.9%。 ■新游上线延期，全年游戏收入指引下调：Q2网络游戏及其他收入同比-21.6%，环比-12.1%至6.9亿元，占总收入的47%，同比下降主因《剑网3》的收益下降。新游中，近期已经开测的《剑网3：缘起》目前依旧未获得版号，《剑侠世界3》预计于9月上线，而原计划在Q4上线的《卧龙吟2》及《魔域》3D版则预计将延迟至明年上线。鉴于新游延迟以及版号影响，公司指引全年游戏收入将同比下滑5%至10%。 ■办公软件及服务保持高速增长，板块利润率或承压：Q2办公软件及服务收入同比+46.7%，环比+2.0%至7.9亿元，占总收入比重达53%。季度内办公软件产品（WPS Office + 金山词霸）MAU达5.01亿，环比净增700万；累计付费用户数同比+30%达2,188万。截至6月底，19个行业的100万+的中小微企业已成为WPS注册用户。由于研发队伍的扩充，我们预计全年板块的经营利润率或将承受一定同比压力，部分为板块收入的强劲增长所抵消。 ■投资建议：维持评级买入-B，12个月SOTP目标价至53.5港币，包括: 1)在线游戏2.2港币，基于10x 2022E市盈率；2)云计算28.7港币，基于5x 2022E市销率；3)办公软件及服务 业务22.0港币（基于1.2xPEG）；给予20%的控股公司估值折扣；以及4)净现金11.1港币。展望2021/2022年，我们预期整体收入增速为11%/24%，整体调整后净利为7/17亿元。 ■风险提示：1）新手游上线延期或变现不及预期；2）研发及销售费用大于预期。 摘要(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 4,371 5,594 6,218 7,730 9,159 调整后净利润 1,364 10,201 721 1,735 2,128 每股收益(元) (1.01) 7.41 0.52 1.24 1.49 每股净资产(元) 11.43 20.52 21.47 22.55 23.99 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 调整后市盈率(倍) na 3.8 53.6 22.7 18.9 市净率(倍) 2.5 1.4 1.3 1.2 1.2 调整后净利润率 31.2% 182.4% 11.6% 22.4% 23.2% 净资产收益率 -8.8% 36.1% 2.4% 5.5% 6.2% 股息收益率 0.4% 0.8% 0.2% 0.7% 0.8% 数据来源：公司年报，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021年09月05日 金山软件（03888.HK） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-B 维持评级 12个月目标价： 53.50港币 股价（2021-09-03) 32.00港币 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万美元） 5,653 流通市值（百万美元） 5,653 总股本（百万股） 1,373 流通股本（百万股） 1,373 12个月价格区间（港币） 27.55-79.20 资料来源：彭博 马天诣 分析师 SAC执业证书编号：S1450521030001 maty@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 金山软件：全年利润率或承压，办公软件及服务驱动增长 2021-05-27 金山软件：双板块驱动业绩稳健增长 2021-03-24 金山软件：4Q20业绩前瞻 2021-01-18 金山软件：双板块利润率齐升 2020-11-18 金山软件：双引擎驱动业绩超预期 2020-08-19 金山软件： 2Q20业绩前 2020-07-22 金山软件：韧性显现 2020-05-27 金山软件：金山云提交IPO招股书 2020-04-19 金山软件：2020年展望乐观 2020-03-25 2 公司快报/金山软件 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 表1：收入利润表 百万元 2019 2020 2021E 2022E 2023E 收入 4,371 5,594 6,218 7,730 9,159 收入成本 (810) (917) (1,071) (1,574) (1,853) 毛利 3,561 4,677 5,147 6,156 7,306 毛利率 81.5% 83.6% 82.8% 79.6% 79.8% 研发开支 (1,539) (1,656) (2,107) (2,407) (2,707) 销售及分销开支 (709) (838) (1,245) (1,445) (1,645) 行政开支 (377) (454) (638) (718) (798) 股权激励费用 (149) (179) (184) (189) (194) 其他开支 225 306 199 250 250 经营利润 1,013 1,855 1,173 1,648 2,213 经营利润率 23.2% 33.2% 18.9% 21.3% 24.2% 调整后经营利润 1,162 2,035 1,357 1,837 2,407 调整后经营利润率 26.6% 36.4% 21.8% 23.8% 26.3% 财务净收入/(支出) 201 330 278 278 278 税前利润 (415) 2,069 1,291 2,163 2,828 所得税开支 (153) (271) (163) (248) (325) 期内净利润 (568) 1,798 1,128 1,915 2,503 非持续业务盈利/出售附属公司收益 (1,515) 8,447 - - - 非控制性权益应占盈利 536 200 565 370 569 公司权益持有人应占盈利 (1,546) 10,045 563 1,545 1,934 净利润率 -35.4% 179.6% 9.1% 20.0% 21.1% 调整后净利润 1,364 10,201 721 1,735 2,128 调整后净利率 31.2% 182.4% 11.6% 22.4% 23.2% 资料来源：公司年报，安信证券研究中心预测 表2：现金流量表 百万元 2019 2020 2021E 2022E 2023E 净利润 (1,546) 10,045 563 1,545 1,934 经营活动产生现金流量 825 2,991 1,399 1,743 2,204 投资活动产生现金流量 (2,220) (7,575) (848) (874) (906) 融资活动产生现金流量 4,170 1,876 - - - 现金及现金等价物净增加/(减少) 2,775 (2,708) 551 869 1,298 汇兑收益/(亏损) 10 (167) - - 1 期初现金及现金等价物 4,545 7,330 4,455 5,007 5,875 期末现金及现金等价物 7,330 4,455 5,007 5,875 7,174 资料来源：公司年报，安信证券研究中心预测 3 公司快报/金山软件 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 表3：资产负债表 百万元 2019 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 17,333 19,732 21,071 23,150 25,849 现金及银行存款 7,330 4,455 5,007 5,875 7,174 应收账款 2,059 772 681 847 1,004 受限制现金 6,462 9,607 9,607 9,607 9,607 存货 16 19 19 19 19 预付款项、按金及其他应收款 1,365 967 1,064 1,171 1,288 其他 100 3,911 4,693 5,631 6,757 非流动资产 7,069 15,313 15,803 16,288 16,769 物业、厂房及设备 2,913 1,185 1,509 1,796 2,042 商誉 - 186 186 186 186 其他无形资产 31 67 66 66 66 于联营公司、合营公司的投资 2,708 12,933 12,951 12,971 12,993 其他金融资产 49 199 199 199 199 递延税项资产 107 117 140 168 202 预付款项、按金及其他 1,261 626 751 901 1,082 资产总额 24,402 35,044 36,874 39,438 42,619 流动负债 4,934 3,244 3,732 4,156 4,596 银行借款 623 - - - - 递延收入 879 1,306 1,437 1,581 1,739 应付贸易账款 1,502 291 484 583 666 其他应付款项及应计开支 1,930 1,647 1,811 1,992 2,192 非流动负债 3,858 3,573 3,602 3,637 3,680 银行借款 74 - - - - 递延收入 52 147 177 212 254 可转换债券 - 2,197 2,197 2,197 2,197 可赎回可转换优先股 3,583 - - - - 递延所得税负债 51 1,059 1,059 1,059 1,059 其他非流动负债 98 170 170 170 170 权益 15,609 28,228 29,540 31,644 34,343 公司权益持有人应占权益 13,797 24,665 25,412 27,147 29,276 少数股东权益 1,812 3,563 4,128 4,498 5,067 负债与权益总和 24,402 35,044 36,874 39,438 42,619 资料来源：公司年报，安信证券研究中心预测 4 公司快报/金山软件 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。  公司评级体系 收益评级： 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先恒生指数15%以上； 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先恒生指数5%至15%； 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%； 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A — 正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等恒生指数波动； B — 较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于恒生指数波动； Table_Aut hor Statement  分析师声明 马天诣声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。