疫情叠加人事调整，期待未来轻装上阵

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 呷哺呷哺(00520) 增持 2021年半年报点评 维持评级 餐饮 2021年09月01日 [Table_BaseInfo] 一年该股与恒生指数走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 总市值/流通(百万 ) 上证综指/深圳成指 3,544/14,328 12个月最高/最低( ) 相关研究报告： 《桂林旅游-000978-2021年半年报点评：中报符合预期，关注疫后复苏及整合》 ——2021-08-31 《三特索道-002159-2021年中报点评：疫情后项目复苏态势良好，关注新项目落地进展》 ——2021-08-31 《锦江酒店-600754-2021年中报点评：海外拖累影响业绩恢复，中线规模扩张与整合潜力可期》 ——2021-08-31 《中公教育-002607-2021年半年报点评：短期招录及竞争扰动，关注企稳后的中线发展》 ——2021-08-31 《中青旅-600138-2021年半年报点评：中报营收恢复6成，旅游主业渐进复苏》 ——2021-08-30 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 证券分析师：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080005 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 海外公司财报点评 疫情叠加人事调整，期待未来轻装上阵  2021H1业绩亏损收窄至4992万，疫情+闭店导致继续承压 2021H1，公司主营业务收入30.47亿人民币（下同）/+59%，相比2019H1+12%；业绩亏损4992万/减亏2.05亿，位于业绩预告区间中值；经调整纯利（剔除会计准则租赁调整影响及相关股权支付开支）3991万/减亏1.53亿，低于此前市场预期，主要是疫情反复及呷哺呷哺闭店计提资产减值损失1.19亿元（20H1计提0.50亿元）。  翻台改善，客单价下滑，展店放缓 2021H1，呷哺呷哺门店翻台率从1.8升至2.3，尚未恢复到19年同期2.4；客单价减少1.7%，主要系公司为吸引客流推行更多促销活动；新开门店40家、净增16家，期末共计1077家，模型深度调整导致全年关店预计200家，展店速度放缓；餐厅业务收入同增51%，经营利润率为7%；同店收入同增30%。未来需要重点关注存量优化和模型进一步校正后的市场竞争力。湊湊翻台率从1.9升至2.6；客单价下滑3.4%，菜单调整所致；上半年新开门店9家，关店0，期末共计149家，疫情及管理层变更影响短期开店速度，今年开店目标由70下调至50家；餐厅业务收入同增90%，主要系新开门店支撑及疫后复苏；餐厅经营利润体量与呷哺呷哺基本相当，经营利润率为12%，优于呷哺呷哺；同店收入增27%。调味品收入4806万/-16%；外卖业务收入占比6.1%。费用端，经营复苏背景下，折摊、人工、原材料等成本占收入比重下降，分别减6.4/2.2/1.9pct，其他可变动成本如公用事业、租金费用则相对稳定，分别-0.3/-0.2pct。毛利率为63.5%/+1.9pct，与19年同期相当；净利率4.7%/+17.4pct，较19H1-1.2pct。  短期优化调整为主，中线期待多品牌发力，维持“增持”评级 考虑到暑期疫情及公司今年计划大刀阔斧整理存量门店，开店节奏放缓，下调公司21-23年EPS至0.15/0.36/0.52元（人民币）（原为0.50/0.67/0.84），对应动态PE40/16/11x。呷哺呷哺品牌进入调整期，湊湊相对势头更好但仍需跟踪核心人员变更影响。公司人事平稳后，正在逐步落地新激励，经营结果尚需观察，期待其调整后的发展。维持 “增持”评级。  风险提示：疫情；食品安全；模型调整、扩张不及预期；人员流失等。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,030.17 5,455.25 6,593.35 7,820.60 9,475.07 (+/-%) 27.38% -9.53% 20.86% 18.61% 21.16% 净利润(百万元) 288.10 1.84 158.06 386.12 562.04 (+/-%) -37.71% -99.36% 8504.46% 144.28% 45.56% 摊薄每股收益(元) 0.27 0.00 0.15 0.36 0.52 EBIT Margin 9.12% 0.84% 9.27% 10.99% 12.14% 净资产收益率(ROE) 12.13% 0.08% 6.55% 14.60% 18.84% 市盈率(PE) 25.88 3,385.97 39.35 16.11 11.07 EV/EBITDA 6.81 9.16 12.99 10.03 8.22 市净率(PB) 2.62 2.68 2.58 2.35 2.09 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算；单位：人民币元，汇率HKD/CNY=0.83 0.01.02.03.0S/20N/20J/21M/21M/21J/21呷哺呷哺恒生指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 2021H1业绩亏损收窄至4992万，疫情+闭店导致继续承压 2021H1，公司实现主营业务收入30.47亿人民币（下同），同比增长59%，相比2019H1增12%；业绩亏损4992万元，同比减亏2.05亿元，位于业绩预告区间内（4000-6000万元之间）；经调整纯利（剔除会计准则租赁调整影响及相关股权支付开支）3991万元，同比减亏1.53亿，低于此前市场预期，主要是疫情反复以及呷哺呷哺闭店计提资产减值损失1.19亿元（20H1计提0.50亿元）。 图1：公司上半年收入表现 图2：公司上半年净利润表现 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 呷哺呷哺：翻台改善，关店拖累，关注后续模型调整 2021H1，呷哺呷哺翻座率由2020H1的1.8次升至2.3次，但尚未恢复至2019同期水平（2.4次），主要是部分地区受疫情影响仍无法充分营业；具体来看，一线/二线/三线及以下城市翻座率分别为2.8/2.1/1.9次，其中一线/二线城市翻座率较20年的2.1/1.6次升高较为明显，三线较20年的1.7相对平稳，但相对19年的3.2/3.2/2.1皆有一定差距，尚未恢复完全。 客单价方面，2021H1呷哺呷哺综合客单价为62.2元，同比减少1.7%，对比2019H1增加8.4%，相比2020同期轻微下降主要系公司为吸引客流推行更多促销活动。 展店方面，2021H1公司新开门店40家，但因为各种商业原因（疫情影响、租约到期、商圈老化、门店亏损等）关店24家，合计净增16家，其中一线/二线/三线城市分别变化-4/+14/+6家。截至2021H1，公司共有1077家呷哺呷哺门店。公司计划今年共关闭门店200家，开店计划也会相应调整放缓，公司短期进入深度整合阶段。未来需要重点关注存量优化和模型进一步校正后的市场竞争力。 整体来看，呷哺呷哺门店2021H1年共实现餐厅业务收入18.4亿元，同比增加51%，恢复至2019H1的84%；实现餐厅层面经营利润1.3亿元，餐厅经营利润率为7%左右，对比19H1下滑11pct。同店销售额全年同比增长29.8%，其中一线/二线/三线同比增长43.4%/27.5%/3.3%。此外分部报告中，呷哺呷哺2021分部利润（税前，不含总部成本费用等）为亏损4451万元（20年亏损2157万）。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图3：呷哺呷哺翻台率及客单价变化 图4：呷哺呷哺门店增长情况 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 湊湊：同比恢复较好，门店拓展放缓 2021H1，湊湊翻台率从2020H1的1.9次升至2.6次，但尚未恢复至疫情前水平。具体来看，一线/二线/三线/大陆外翻台率分别为2.8/2.5/1.8/2.4次，较2020H1的2.0/1.9/1.0/2.1均有较为明显上升。 客单价方面，2021H1湊湊综合客单价为136.2元，同比下滑3.4%，主要系菜单调整所致。其中一线/二线/三线/大陆外客单价分别同比变化-1.3%/-3.9%/-4.3%/+4.2%。预计后续随着成熟门店占比提升，客单价仍有提升空间。 展店方面，2021H1公司新开门店9家，关店0家，其中一线/二线/三线/大陆外城市分别净增1/8/0/0家。截至21H1，公司共有149家湊湊门店。短期疫情及湊湊原CEO离任影响开店速度，2021年开店指引从70家下调至50家，但伴随着后续管理过渡完成、模型的持续验证、品牌力强化、以及疫情控制趋稳，湊湊门店扩张仍有良好支撑。 整体来看，湊湊2021H1年共实现餐厅业务收入11.3亿元，同比增长90%，主要是新开门店支撑及疫后复苏，疫情下恢复速度优于呷哺呷哺；实现餐厅层面经营利润1.3亿元，与呷哺呷哺体量基本相当，餐厅经营利润率为12%左右，优于呷哺呷哺。同店销售额同增26.5%，其中一线/二线/三线及以下大陆外分别增长33.7%/21.1%/63.2%/3.3%。湊湊分部利润为5381万元，相比2020H1的-2124万元明显改善。 图5：湊湊翻台率及客单价变化 图6：湊湊门店增长情况 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 调味品收入表现稳定，外卖收入继续提升。此外，公司调味品业务实现收入4806万元，同比下滑16%。外送业务收入1.87亿元，占公司收入比重的6.1%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图7：公司分业务收入及变化趋势 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 原材料、人工与折摊成本占比明显改善，樱林额能力同比提升 受疫情影响，原材料、人工和折旧及摊销等成本占比明显下降，可变动成本如租金、公用事业费用则相对稳定。 2021H1年，公司毛利率为63.5%，同比上升1.9pct，基本恢复至19年同期水平，主要疫后经营复苏。上半年公司员工成本占比为29.8%，同减2.2pct。物业租金（短期租金+抽成租金）占比为4.5%，同比下滑0.2pct；公用事业费用占比为3.1%，同比下降0.3pct，变动成本占比相对稳定。折旧摊销占比为17.1%，同减6.4pct，主要系销售额上升，但租金相对固定导致。 综合来看，疫情趋稳下，公司上半年亏损改善，净利率为4.7%，同比提升17.4pct，但较19H1仍下滑1.2pct。 图8：公司毛利率及净利率变化 图9：公司成本费用占比 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 短期优化调整为主，中线期待多品牌发力，维持“增持”评级 考虑到暑期疫情及公司今年计划大刀阔斧整理存量门店，下调呷哺呷