公司点评 | 志邦家居 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 客户结构改善，工程业务高质量发展 志邦家居（603801.SH）2021年中报点评 公司点评 | 志邦家居 公司评级 增持 股票代码 603801 前次评级 增持 评级变动 维持 当前价格 23.37 近一年股价走势 分析师 李华丰 S0800521070003 18516181967 lihuafeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 志邦家居：衣柜、大宗持续驱动，业绩强劲有望延续—志邦家居（603801.sh）2020年年报点评 2021-03-24 志邦家居：衣柜、大宗持续高增，Q3业绩超预期—志邦家居（603801.SH）2020年三季度报告点评 2020-10-29 志邦家居：大宗业务表现强劲，Q2业绩改善显著—志邦家居（603801.SH）2020年半年度报告点评 2020-08-20 -20%-8%4%16%28%40%52%2020-092021-012021-05志邦家居家用轻工沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：21H1实现收入19.08亿元，同比+56%，较19H1增长+66%，其中Q1/Q2收入分别为6.83/12.26亿元，同比分别+109%/+36%，较19同期分别+65%/+67%；21H1实现归母净利1.52亿元，同比+199%，较19H1增长+38%，其中Q1/Q2归母净利分别为0.51/1.01亿元，同比分别+213%/+6%，较19同期分别+59%/+28%。 零售工程渠道双高增。公司核心经销业务在渠道加速下沉的基础上取得较快的发展，21H1经销收入为11.31亿元，同比增长53.6%。21H1收入为1.25亿元，同比增长79.66%。大宗业务同样也保持较快的增长，21H1收入为5.21亿元，同比增长55%。 原材料上涨，Q2利润率承压。原材料上涨，Q2利润率承压。Q2季度公司毛利率为37.27%，同比上升0.53pct，净利率为8.25%，同比下降2.34pct，。期间费用率为26.45%，同比上升2.72pct，其中销售费用为15.82%，同比上升3.12pct；管理费用为4.05%，同比下降0.98pct；财务费用为-0.12%，同比下降0.34pct；研发费用为6.71%，同比上升0.94pct。 现金流维持稳定，工程客户优化，应收改善显著。21H1公司经营性现金流净额为1.7亿元，去年同期为1.8亿元。公司应收账款及票据出现下降由20H1的5.0亿元下降至21H1的3.6亿元，显示公司工程业务结构逐步优化。 投资建议：公司是柜类定制行业头部企业，大宗业务发展迅速，零售逐渐修复，伴随地产竣工回暖，未来有望依托多渠道、多品类带动业务持续增长。预计公司2021-2023年EPS分别为1.64/2.07/2.48元，对应最新PE分别为14/11/9倍，维持“增持”评级。 风险提示：竣工回暖不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,962 3,840 4,921 5,912 7,120 增长率 21.7% 29.7% 28.1% 20.1% 20.4% 归母净利润 (百万元) 377 395 512 647 776 增长率 38.1% 4.9% 29.5% 26.4% 19.9% 每股收益（EPS） 1.21 1.27 1.64 2.07 2.48 市盈率（P/E） 19.4 18.5 14.3 11.3 9.4 市净率（P/B） 2.7 2.3 2.7 2.3 2.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2021年09月02日 公司点评 | 志邦家居 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 客户结构改善，工程业务高质量发展 ....................................................................................... 3 图表目录 图1：营收及增速 .................................................................................................................... 3 图2：归母净利润及增速 .......................................................................................................... 3 图3：经销商数量 ..................................................................................................................... 3 图4：公司净利率与毛利率 ...................................................................................................... 4 图5：公司期间费用率 ............................................................................................................. 4 图6：公司现金流（亿元） ...................................................................................................... 4 图7：公司应收账款及票据（亿元） ....................................................................................... 4 公司点评 | 志邦家居 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年09月02日 客户结构改善，工程业务高质量发展 21H1收入高增，Q2业绩受原材涨价影响，承压微增。21H1实现收入19.08亿元，同比+56%，较19H1增长+66%，其中Q1/Q2收入分别为6.83/12.26亿元，同比分别+109%/+36%，较19同期分别+65%/+67%； 21H1实现归母净利1.52亿元，同比+199%，较19H1增长+38%，其中Q1/Q2归母净利分别为0.51/1.01亿元，同比分别+213%/+6%，较19同期分别+59%/+28%。 图1：营收及增速 图2：归母净利润及增速 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 公司收入保持高增长，主要得益于： 1）公司核心经销业务在渠道加速下沉的基础上取得较快的发展，21H1经销收入为11.31亿元，同比增长53.6%。其中，整体厨柜门店数为1676家，较年初增长100家；定制衣柜门店数为1528家，较年初增长162家；木门门店数为260家，较年初增长57家；IK全屋定制门店数为58家，较年初持平。而直营店方面，公司也表现较佳，21H1收入为1.25亿元，同比增长79.66%，直营门店数为33家，较年初增长4家。 2）大宗业务同样也保持较快的增长，21H1收入为5.21亿元，同比增长55%，上半年公司工程大宗业务方面大力拓展优质战略合作地产客户，通过改善公司大宗业务客户结构，聚焦品质与最佳实践案例库，以超越客户期望为目标，提升了经营质量，降低了经营风险，也带来了订单收入的高速增长。 图3：经销商数量 资料来源：wind、西部证券研发中心 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%024681012141618202017H12018H12019H12020H12021H1营业总收入（亿元）增速(%)-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%00.20.40.60.811.21.41.62017H12018H12019H12020H12021H1归母净利润（亿元）增速(%)02004006008001000120014001600180020202021H1整体厨柜 （经销门店）定制衣柜 （经销门店）木门 （经销门店）IK全屋定制（经销门店）直营门店 公司点评 | 志邦家居 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年09月02日 原材料上涨，Q2利润率承压。原材料上涨，Q2利润率承压。Q2季度公司，毛利率为37.27%，同比上升0.53pct，净利率为8.25%，同比下降2.34pct，主要系原材料上涨压缩利润率。期间费用率为26.45%，同比上升2.72pct，其中销售费用为15.82%，同比上升3.12pct；管理费用为4.05%，同比下降0.98pct；财务费用为-0.12%，同比下降0.34pct；研发费用为6.71%，同比上升0.94pct。 而上半年看，21H1公司毛利率为36.99%，同比下降0.04pct，净利率为7.95%，同比上升3.81pct。期间费用率为27.6%，同比下降4.15pct，其中销售费用率为15.35%，同比下降2.48pct；管理费用率为12.54%，同比下降1.41pct；财务费用率为-0.28%，同比下降0.26pct；研发费用率为7.26%，同比上升0.71pct。 图4：公司净利率与毛利率 图5：公司期间费用率 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 现金流维持稳定，工程客户优化，应收改善显著。21H1公司经营性现金流净额为1.7亿元，去年同期为1.8亿元，主要系公司业务持续发展，为应对销售规模大幅增长，公司持续加大存货投入，综合导致经营活动产生的现金流量净额较上期略有下降。公司应收账款及票据出现下降由20H1的5.0亿元下降至21H1的3.6亿元，显示公司工程业务结构逐步优化。 图6：公司现金流（亿元） 图7：公司应收账款及票据（亿元） 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%2017H12018H12019H12020H12021H1销售毛利率(%)销售净利率(%)-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2017H12018H12019H12020H12021H1销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率00.511.522.532017H12018H12019H12020H12021H1经营活动产生的现金流量净额01234562017H12018H12019H12020H12021H1应收票据及应收账款 公司点评 | 志邦家居 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年09月02日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 527 825 1,339 1,723 2,356