证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 蒙娜丽莎（002918）2021年半年报点评 推荐（维持） 收入增速亮眼，产能释放规模效应逐渐显现 目标价：40.2元 当前价：28.9元 事项： 上半年实现营业收入约为30.8亿元，同比增长72.33%；归属于上市公司股东的净利润约为2.82亿元，同比增长30.3%；对应二季度收入20.8亿元，同比增长60.0%, 归母净利2.35亿元，同比增加32.85%。 评论：  产品端： 持续加大多功能、高附加值产品研发投入，产能逐步释放夯实大规格陶瓷大板领先地位。21H1 公司建陶收入 30.1 亿元，yoy+72%，其中优势产品瓷质有釉砖、陶瓷板及薄型陶瓷砖营收占比同比提升+4pct/+1.1pct至62.36%/13.22%，销售额高速增长，同比增长84.3%/87.8%。瓷质有釉砖和陶瓷板、薄型陶瓷砖产品附加值较高，有一定生产壁垒，在“大行业，小公司”的背景下，创新产品构建公司核心竞争力。广西藤县生产基地第一期第二阶段 3 条智能生产线、广东西樵生产基地3条特种高性能陶瓷板生产线、收购江西高安生产基地9条生产线相继投产。随着产品结构优化、产能释放以及智能生产带来的规模效应，预计公司盈利能力持续向上，市占率进一步提升。  渠道端：工程经销渠道双轮驱动，现金流状况稳步向好。2021H1公司经销商数量新增228个至1458个，专卖店新增近300家至2588个，专卖店及销售网点4297个。公司经销商渠道优势在于持续覆盖下沉市场，巩固一二线城市的同时拓展三四线乡镇市场。受益于公司品牌力持续增强，品牌梯队完善（“蒙娜丽莎”、“QD”以及“美尔奇”），使公司对经销商更具吸引力，其中渠道营收占比最大（27.9%）的华东地区H1实现营收8.59亿元，同比增长80.22%。工程渠道与碧桂园、万科、保利、中海等100多家大型房地产商等建立战略合作关系。同时，经销带来的优质现金流可以弥补工程渠道订单规模较大，回款较慢的痛点、两轮驱动。  利润端：费用率小幅上行，Q2环比Q1毛利率压力缓解，预计下半年利润率有望回升。2021H1 公司管理/研发/财务费用率分别为 6.85%/3.73%/0.57%，同比 +0.3/+0.38/+0.45pct。管理费用增加主要系报告期内收购江西子公司产生的员工、折旧费用。财务费用主要系银行借款增加，后续随可转债资金到位，利息支出有望减少。21H1 公司净利率 9.58%，其中 Q2 净利率 11.97%，同比下降 1.58pct，环比Q1提升4.2pct。随着广西项目投产顺利，平均产线规模扩大且广西较广东更低的人力、能源价格，预计下半年利润率有望回升。  盈利预测：受益于工程零售渠道双驱动，品牌力持续渗透，新产能投放顺利，维持盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.59/9.56/12.07亿元，EPS分别为1.85/2.33/2.94元，采用绝对估值法，对应当前股价PE分别为15/12/10倍，考虑到地产市场政策趋严，下调公司目标价40.2元/股，对应2021年22倍PE，维持“推荐”评级。  风险提示：产能不达预期，工程业务大客户依赖较重拖累账期，政策趋严。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 4,864 6,324 8,118 10,004 同比增速(%) 27.9% 30.0% 28.4% 23.2% 归母净利润(百万) 566 759 956 1,207 同比增速(%) 30.9% 34.1% 25.9% 26.2% 每股盈利(元) 1.38 1.85 2.33 2.94 市盈率(倍) 21 15 12 10 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年8月31日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 40,989 已上市流通股(万股) 21,417 总市值(亿元) 118.46 流通市值(亿元) 61.9 资产负债率(%) 59.6 每股净资产(元) 3.3 12个月内最高/最低价 44.61/22.8 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《蒙娜丽莎（002918）2020年三季报点评：Q3收入规模增速提升，业绩符合预期》 2020-10-25 《蒙娜丽莎（002918）2020年报点评：产能布局稳步推进，双轮驱动增速强劲》 2021-04-04 《蒙娜丽莎（002918）2021年一季报点评：Q1收入亮眼毛利率承压，产能强化长线可期》 2021-04-18 -44%-27%-11%5%21/0421/0621/082021-04-30～2021-09-01沪深300蒙娜丽莎华创证券研究所 公司研究 其他建材 2021年9月1日 蒙娜丽莎（002918）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 2,121 2,869 3,659 4,597 营业收入 4,864 6,324 8,118 10,004 应收票据 273 354 455 561 营业成本 3,196 4,089 5,194 6,356 应收账款 816 996 1,279 1,576 税金及附加 32 41 53 65 预付账款 6 8 10 13 销售费用 486 677 917 1,130 存货 1,513 1,913 2,429 2,973 管理费用 297 385 494 620 合同资产 45 59 75 93 研发费用 186 247 325 410 其他流动资产 354 461 593 728 财务费用 5 11 10 7 流动资产合计 5,083 6,601 8,425 10,448 信用减值损失 -19 -17 -25 -26 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -5 -5 -5 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,386 1,394 1,391 1,388 投资收益 -20 -10 -13 -14 在建工程 789 769 769 789 其他收益 39 41 20 20 无形资产 213 192 173 156 营业利润 653 875 1,101 1,389 其他非流动资产 109 103 99 97 营业外收入 4 4 4 4 非流动资产合计 2,497 2,458 2,432 2,430 营业外支出 6 6 6 6 资产合计 7,580 9,059 10,857 12,878 利润总额 651 873 1,099 1,387 短期借款 368 468 518 568 所得税 85 114 143 180 应付票据 926 1,185 1,506 1,843 净利润 566 759 956 1,207 应付账款 966 1,236 1,570 1,922 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 566 759 956 1,207 合同负债 41 54 69 85 NOPLAT 571 769 965 1,213 其他应付款 268 268 268 268 EPS(摊薄)（元） 1.38 1.85 2.33 2.94 一年内到期的非流动负债 139 139 139 139 其他流动负债 680 870 1,104 1,353 主要财务比率 流动负债合计 3,388 4,220 5,174 6,178 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 594 624 654 674 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 27.9% 30.0% 28.4% 23.2% 其他非流动负债 2 2 2 2 EBIT增长率 26.8% 34.7% 25.4% 25.8% 非流动负债合计 596 626 656 676 归母净利润增长率 30.9% 34.1% 25.9% 26.2% 负债合计 3,984 4,846 5,830 6,854 获利能力 归属母公司所有者权益 3,451 4,068 4,882 5,879 毛利率 34.3% 35.3% 36.0% 36.5% 少数股东权益 145 145 145 145 净利率 11.6% 12.0% 11.8% 12.1% 所有者权益合计 3,596 4,213 5,027 6,024 ROE 15.8% 18.0% 19.0% 20.0% 负债和股东权益 7,580 9,059 10,857 12,878 ROIC 13.1% 15.3% 16.5% 17.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 52.6% 53.5% 53.7% 53.2% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 30.7% 29.3% 26.1% 22.9% 经营活动现金流 576 891 988 1,226 流动比率 150.0% 156.4% 162.8% 169.1% 现金收益 705 959 1,152 1,397 速动比率 105.4% 111.1% 115.9% 121.0% 存货影响 -427 -400 -517 -543 营运能力 经营性应收影响 -255 -259 -381 -400 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 330 529 654 688 应收账款周转天数 53 52 50 51 其他影响 222 62 79 84 应付账款周转天数 94 97 97 99 投资活动现金流 -1,206 -150 -160 -180 存货周转天数 146 151 150 153 资本支出 -1,235 -155 -164 -183 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.38 1.85 2.33 2.94 其他长期资产变化 29 5 4 3 每股经营现金流 1.41 2.17 2.41 2.99 融资活动现金流 1,052 7 -38 -108 每股净资产 8.42 9.92 11.91 14.34 借款增加 942 130 80 70 估值比率 股利及利息支付 -169 -164 -231 -267 P/E 21 15 12 10 股东融资 241 30 30 30 P/B 3 3 2 2 其他影响 38 11 83 59 EV/EBITDA 22 16 14 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 蒙娜丽莎（002918）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：刘佳昆 英国约克大学硕士，曾任职于兴业证券、天风证券。水晶球入围核心成员。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：顾袁超 清华大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@h