酒鬼内参双驱动，全国化持续发展

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 酒 鬼 酒(000799.SZ) 2021年08月28日 增持（维持） 所属行业：食品饮料/饮料制造 当前价格(元)：213.00 证券分析师 花小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn 邓周贵 资格编号：S0120521030005 邮箱：dengzg＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 0.71 -17.05 -10.63 相对涨幅(%) -0.88 -9.17 -1.06 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《酒鬼酒（000799.SZ）：Q2业绩超预期，全国化加速推进》，2021.7.10 2.《内参酒鬼双轮驱动，湘酒龙头加速扩张-酒鬼酒（000799.SZ）深度报告：》，2021.6.14 酒鬼酒（000799.SZ）：酒鬼内参双驱动，全国化持续发展 投资要点  事件：公司发布2021年半年度报告，21H1公司实现营收17.14亿元，同比增长137.31%；归母净利润5.10亿元，同比增长176.55%；扣非归母净利润5.08亿元，同比增长174.55%。21Q2单季度实现营收8.06亿元，同比增长96.82%；归母净利润2.42亿元，同比增长174.05%；扣非归母净利润2.41亿元，同比增长167.43%。21H1公司合同负债为8.72亿元，同比增加6.58亿元，较21Q1增加2.91亿元。  内参系列继续高增，酒鬼系列表现靓丽。分产品看，21H1内参/酒鬼/湘泉分别实现营收5.20/9.80/0.91亿元，分别同比增长86.13%/170.51%/36.73%。疫情影响因素基本消除，酒鬼系列在馥郁香、内参引领之下回款动销双高增，占比回升至57.18%；内参系列继续保持高成长，营收占比达30.33%，较19H1提升7.79pct。21H1内参/酒鬼/湘泉吨价分别为105.21/34.56/5.01万元/吨，较2020全年吨价提升3.68%/9.33%/33.65%。全国化扩张加速推进，21H1经销商数量比2020年末增加292家，达到1055家，其中华北地区经销商增加较快，增加了37家，去年年末为73家。21H1单个经销商平均贡献收入162万元，20全年单个经销商平均贡献收入239万元，单个经销创收年化增速有望超30%。  费用率稳中略降，净利率略有提升。21H1公司毛利率同比提升0.15pct至80.24%，其中内参/酒鬼毛利率分别为92.58%/79.50%，分别同比+0.06/-0.08pct。21H1内参酒价值研讨会、“馥郁荟”等营销活动继续在多地开展，公司在央视等主流媒体加大广告投放力度，宣传费同比增长86.70%达1.30亿元，由于收入增幅明显，销售费用率稳中略降，21H1销售费用率为21.85%，同比下降2.57pct，较21Q1下降0.32pct。公司净利率提升明显，2021年上半年净利率为29.78%，同比提升4.23pct，较21Q1提升0.26pct。  顺应全国化发展需求，加快新产能布局。继2020年公司启动建设三区一期工程，公司拟投资151123.46万元新建生产三区二期工程项目，该项目新增基酒产能7,800吨，新增储酒规模4,000吨，加上生产二区改扩建工程以及三区一期工程，公司总产能将达到22800吨/年，为公司未来可持续高质量发展提供保障。  品牌势能向上，全国化加速推进。近几年持续的圈层活动卓有成效，内参和酒鬼品牌势能提升明显，上半年高端圈层活动继续开展，公司独家冠名《万里走单骑——遗产里的中国》第二季，联名定制酒热销，品牌知名度进一步打开。2021年5月，内参销售公司新引进7名省外大商股东，绑定省外核心经销商利益。在品牌知名度提升的背景下，公司省外经销商网络扩张顺利，预计今年实现地级市全覆盖；上半年公司回款进度良好，6月底开始控制节奏，目前公司核心产品库存良性，展望下半年，预计随着消费的逐步复苏，新招商和补货有望进一步贡献收入。中长期来看，千元价格带持续扩容，次高端进入新成长周期，内参是千元价格带最有成长潜力的单品之一，酒鬼有望成为次高端价位段又一泛全国化产品，内参和酒鬼双轮驱动下公司有望继续保持高增。  投资建议：酒鬼酒是湖南区域白酒龙头，同时也是高端白酒潜在的参与者。公司上半年业绩表现亮眼，下半年增长势头有望延续，我们上调酒鬼酒盈利预测，预计21-23年公司营业收入分别为34.19/45.83/57.67亿元，归母净利润分别为9.39/13.63/17.83亿元，EPS分别为2.89/4.19/5.49元，对应当前股价PE为73.68/50.79/38.81，维持“增持”评级。此前预测21-23年公司营业收入分别为-37%0%37%74%111%149%186%223%260%2020-082020-122021-04酒鬼酒沪深300 公司点评 酒 鬼 酒（000799.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 30.60/41.11/51.81亿元，归母净利润分别为8.35/12.04/15.72亿元。  风险提示：省内外竞争加剧，食品安全问题，渠道扩张不及预期 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 324.93 流通A股(百万股)： 324.93 52周内股价区间(元)： 80.78-271.99 总市值(百万元)： 69,209.87 总资产(百万元)： 5,126.77 每股净资产(元)： 9.66 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,512 1,826 3,419 4,583 5,767 (+/-)YOY(%) 27.4% 20.8% 87.2% 34.0% 25.8% 净利润(百万元) 299 492 939 1,363 1,783 (+/-)YOY(%) 34.5% 64.1% 91.1% 45.1% 30.9% 全面摊薄EPS(元) 0.92 1.51 2.89 4.19 5.49 毛利率(%) 77.8% 78.9% 82.3% 84.3% 85.5% 净资产收益率(%) 12.3% 17.2% 26.5% 28.9% 28.8% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 酒 鬼 酒（000799.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 1,826 3,419 4,583 5,767 每股收益 1.51 2.89 4.19 5.49 营业成本 386 606 722 836 每股净资产 8.79 10.91 14.49 19.06 毛利率% 78.9% 82.3% 84.3% 85.5% 每股经营现金流 2.92 2.65 3.99 5.57 营业税金及附加 285 538 719 906 每股股利 0.70 0.92 1.23 1.66 营业税金率% 15.6% 15.7% 15.7% 15.7% 价值评估(倍) 营业费用 424 764 985 1,211 P/E 103.44 73.68 50.79 38.81 营业费用率% 23.2% 22.4% 21.5% 21.0% P/B 17.80 19.52 14.70 11.18 管理费用 146 269 353 449 P/S 37.90 20.24 15.10 12.00 管理费用率% 8.0% 7.9% 7.7% 7.8% EV/EBITDA 78.85 51.44 35.54 26.86 研发费用 11 21 28 35 股息率% 0.4% 0.4% 0.6% 0.8% 研发费用率% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 盈利能力指标(%) EBIT 575 1,221 1,776 2,329 毛利率 78.9% 82.3% 84.3% 85.5% 财务费用 -28 -24 -29 -36 净利润率 26.9% 27.5% 29.7% 30.9% 财务费用率% -1.5% -0.7% -0.6% -0.6% 净资产收益率 17.2% 26.5% 28.9% 28.8% 资产减值损失 0 0 0 0 资产回报率 11.3% 16.5% 18.8% 19.5% 投资收益 -2 0 0 0 投资回报率 15.1% 25.8% 28.3% 28.2% 营业利润 602 1,250 1,812 2,374 盈利增长(%) 营业外收支 53 3 4 3 营业收入增长率 20.8% 87.2% 34.0% 25.8% 利润总额 655 1,252 1,816 2,377 EBIT增长率 45.8% 112.3% 45.5% 31.1% EBITDA 618 1,294 1,860 2,425 净利润增长率 64.1% 91.1% 45.1% 30.9% 所得税 163 313 453 594 偿债能力指标 有效所得税率% 24.9% 25.0% 25.0% 25.0% 资产负债率 34.1% 37.6% 34.9% 32.4% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.5 2.3 2.3 2.5 归属母公司所有者净利润 492 939 1,363 1,783 速动比率 1.7 1.5 1.6 1.7 现金比率 1.5 1.2 1.2 1.4 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 2,154 2,641 3,115 4,068 应收帐款周转天数 0.7 1.7 1.6 1.7 应收账款及应收票据 391 578 812 998 存货周转天数 971.5 985.1 980.6 982.1 存货 1,027 1,635 1,939 2,250 总资产周转率 0.4 0.6 0.6 0.6 其它流动资产 18 29 31 41 固定资产周转率 4.6 7.9 6.1 5.0 流动资产合计 3,590 4,883 5,896 7,357 长期股权投资 42 42 42 42 固定资产 400 432 754 1,144 在建工程 24 49 274 354 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 195 190 184 178 净利润 492 939 1,363 1,783 非流动资产合计 747 799 1,340 1,804 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 4,337 5,682 7,236 9,161 非现金支出 45 74 84 96 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 6 -3 -4 -3 应付票据及应付账款 158 232 286 326 营运资金变动 408 -151 -1