洗地机爆发式增长，添可市占率一骑绝尘

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年08月29日 证 券研究报告•2021年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 175.92元 科 沃 斯（603486） 机 械设备 目标价： ——元（6个月） 洗地机爆发式增长，添可市占率一骑绝尘 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@sw sc.com.cn 联系人：夏勤 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.72 流通A股(亿股) 5.60 52周内股价区间(元) 38.57-250.19 总市值(亿元) 1,006.75 总资产(亿元) 76.04 每股净资产(元) 6.48 相关研究 [Table_Report] 1. 科沃斯（603486）：双品牌运营成效显著，Q1业绩增速亮眼 (2021-04-25) 2. 科沃斯（603486）：双品牌运营成效显著，Q4业绩超预期 (2021-01-13) 3. 科沃斯（603486）：自主品牌高速增长，Q3业绩超预期 (2020-10-26) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布2021年半年报，2021年H1公司实现营收53.6亿元，同比增长123.1%；实现归母净利润8.5亿元，同比增长543.3%；实现扣非净利润8.2亿元，同比增长781%。非经常性损益主要是公司去年同期收到政府补助4378万元。单季度来看，Q2公司实现营收31.3亿元，同比增长117.8％；实现归母净利润5.2亿元，同比增长462.8%。  扫地机渗透率稳步提升，科沃斯领先优势持续扩大。根据 GFK 扫地机器人零售监测报告显示，报告期内全球（不含北美）扫地机器人市场零售额同比增长 49.1%，扫地机市场持续高速增长。在行业快速增长的背景下，公司推出技术领先的T9系列、N9+系列扫地机器人。新品在Q2集中发力，叠加618大促，2021上半年公司营收高速增长。报告期内，科沃斯品牌实现营收26.1亿元，同比增长69.9%。其中618期间，科沃斯品牌全渠道成交额超9亿元，同比增长达115%。根据中怡康数据，截至报告期末，科沃斯品牌扫地机器人国内零售份额为 46.1%，同比提升 3.2pp，龙头地位进一步巩固。  洗地机爆发式增长，添可一马当先。根据奥维云网（AVC）推总数据显示，报告期内，洗地机市场上半年继续保持爆发式增长，行业规模突破20亿元，同比增长767.5%。2021H1，洗地机占整个清洁电器市场比例达到14.9%，同比提升9.5pp，已成为清洁电器行业的第三大细分品类。继芙万一代产品之后，公司添可品牌在上半年推出了芙万2.0系列洗地机产品，持续引领洗地机市场发展。618期间添可品牌全渠道成交额超 9 亿元，同比增长1132%，其中添可芙万洗地机产品成交量突破25万台，在天猫、京东和苏宁三大平台洗地机类目均排名第一，市场占有率超过70%，市场份额遥遥领先。整体来看，报告期内添可品牌实现营收20.4亿元，同比增长817%。  全球化布局持续完善。公司现已建立以美国、德国和日本为核心覆盖全球主要市场的经营网络，搭建了完善的线上和线下销售渠道，且通过持续的品牌投入获得了广泛的消费者认可，同时积极推动全球新品上市节奏的统一。报告期内，公司科沃斯品牌海外业务收入同比增长 134.8%；添可品牌海外业务收入同比增长 452.8%。  产品结构优化，盈利能力迈上新台阶。报告期内，公司综合毛利率为50.3%，同比增加10.1pp。毛利率提升原因主要有三，（1）高端产品占比提升驱动出货均价上行。报告期内，科沃斯、添可品牌出货均价分别同比+42.5%/+4.4%。（2）自主品牌业务营收占比提升。报告期内，科沃斯及添可两大自有品牌业务合计占总营收入的86.7%，同比增加13.5pp。（3）我们推测添可品牌的高速增长，也在一定程度上摊薄费用，推动公司盈利能力上行。此外，公司直销收入占比提升也能助益毛利率优化。费用率方面，公司销售费用率为22.7%，同比增加0.7pp。公司销售费用提升主要是由于两方面原因，一方面公司持续投入品牌建设，树立高端品牌形象，同时也在线下加大核心城市高端购物中心和百货商场等的布局与开拓，费用投放加大。另一方面公司直销收入较上年同期增长了 245.2%，收入的快速增长及结构变化也在一定程度上推动了销售费用的增长。 -4%101%206%311%416%521%20/820/1020/1221/221/421/621/8科 沃 斯 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 公司管理费用率为8.2%，同比减少4.2pp；财务费用率为0.7%，同比增加0.9pp,主要是汇兑损失增加所致。综合来看，公司净利率为15.9%，同比增加10.4pp。  高研发投入夯实技术实力，持续推新巩固市场地位。公司进一步加大研发投入，截至报告期末，公司研发费用投入达2亿元，同比增长45.8%。公司获得授权专利/在申专利/新增专利分别为 1122/987/145项，丰富的专利储备为公司新品研发奠定了技术基础，本期内公司新品 T9+系列扫地机器人和 N9+自清洁扫地机器人分别涉及84、64项公司专利，添可品牌芙万系列洗地机共涉及56项其中发明专利32项。公司凭借着技术研发的高投入以及产品的高效转化，高端旗舰产品不断推出，9月公司将发布年度旗舰新品，双十一表现值得期待。  多元产品矩阵，打造新增长引擎。家用服务：公司除了对扫地机器人品类持续投入外，继续加大对对空气净化机器人沁宝和擦窗机器人窗宝的产品技术研发和市场推广，以及未来室内及室外多场景服务机器人的研究开发。报告期内，公司擦窗机器人和空气净化机器人的收入占比合计占公司国内服务机器人收入11.2%，同比增长5.6pp。商用领域：面对未来可能爆发的商用服务市场，公司积极布局商用领域。报告期内，公司聚焦商用清洁板块，结合场景不断打磨技术，推出了扫洗一体的地面清洁机器人“程犀”。  启动可转债融资，完善全球业务布局。报告期内，公司拟通过公开发行可转债募资 10.4 亿元用于多智慧场景机器人科技创新、添可智能生活电器国际化运营，科沃斯品牌服务机器人全球数字化平台项目的投资。预计未来项目的落地有助于公司加速海外市场拓展，筑强企业护城河。  盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为3.51/5.08/6.72元，未来三年归母净利润将保持81.7%的复合增长率，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动、新品拓展不及预期风险，人民币汇率波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7233.76 12941.72 17901.13 22526.45 增长率 36.17% 78.91% 38.32% 25.84% 归属母公司净利润（百万元） 641.21 2011.26 2910.18 3847.00 增长率 23818.80% 213.67% 44.69% 32.19% 每股收益EPS（元） 1.12 3.51 5.08 6.72 净资产收益率ROE 20.69% 39.00% 36.08% 32.30% PE 157 50 35 26 PB 32.36 19.53 12.48 8.45 数据来源：Wind，西南证券 科 沃 斯（603486）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 关键假设： 假设1：在消费升级趋势下，预期清洁电器行业规模快速扩张。假设未来扫地机渗透率在25%以上，洗地机渗透率在10%以上。 假设2：公司加大自主品牌建设，自主品牌占比提升带动公司盈利能力提升，预计2021-2023年 服 务机器人业务 和清洁小家电的 毛利率分别 为51.28%/51.61%/51.64%，49%/50.5%/51.83%； 假设3：公司强化自主品牌建设与全球化布局，预期公司销售费用有所提升，预计2021-2023年公司的销售费用率分别为22.5%/22.8/23%。 基于以上假设，我们预测公司2021-2023年分业务收入如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 服务机器人 收入 4304.82 5787.26 7220.21 9010.72 增速 17.8% 34.4% 24.8% 24.8% 毛利率 48.01% 51.28% 51.61% 51.64% 清洁小家电 收入 2751.38 6985.79 10520.67 13363.49 增速 78.8% 153.9% 50.6% 27.0% 毛利率 36.39% 49.00% 50.50% 51.83% 其他 收入 177.56 168.68 160.25 152.23 增速 49.7% -5.00% -5.00% -5.00% 毛利率 18.12% 18.00% 18.00% 18.00% 合计 收入 7,233.76 12,941.72 17,901.13 22,526.45 增速 36.17% 78.91% 38.32% 25.84% 毛利率 42.86% 49.61% 50.66% 51.53% 数据来源：Wind，西南证券 科 沃 斯（603486）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现 金 流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 7233.76 12941.72 17901.13 22526.45 净利润 643.98 2011.26 2911.28 3849.00 营业成本 4133.64 6520.93 8833.17 10919.12 折旧与摊销 128.84 140.03 147.98 158.13 营业税金及附加 54.00 90.08 127.56 160.55 财务费用 63.46 -6.83 -16.06 -69.02 销售费用 1560.70 2911.89 4081.46 5181.08 资产减值损失 -92.87 15.00 15.00 15.00 管理费用 371.24 1100.05 1521.60 1914.75 经营营运资本变动 386.97 -1004.34 -385.19 -351.23 财务费用 63.46 -6.83 -16.06 -69.02 其他 66.42 -49.32 -34.23 -43.34 资产减值损失 -92.87 15.00 15.00 15.00 经 营活动现金流净额 1196.80 1105.80 2638.76 3558.54 投资收益 45.30 10.12 17.82 24.41 资本支出 4.44 -145.00 -145.00 -145.00 公允价值变动损益 7.33 4.54 5.18 5.33 其他 -204.02 14.67 22.99 29.74 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -199.58 -130.33 -122.01 -115.26 营业利润 727.53 2325.27 3361.40 4434.70 短期借款 -86.44 -108.98 0.00 0.00 其他非经营损益 4.07 3.01 3.20 3.28 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润