公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华致酒行（300755） 证券研究报告 2021年08月27日 投资评级 行业 商业贸易/专业零售 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 29.48元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 416.80 流通A股股本(百万股) 119.61 A股总市值(百万元) 12,287.22 流通A股市值(百万元) 3,526.00 每股净资产(元) 7.45 资产负债率(%) 33.83 一年内最高/最低(元) 51.79/21.83 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《华致酒行-公司点评:21H1归母净利润预计同增65%-75%，半年业绩接近去年全年，华致模式持续获市场验证》 2021-07-07 2 《华致酒行-季报点评:21Q1归母净利润同增95%，华致模式加速业绩超预期，21Q2持续高增长可期》 2021-05-01 3 《华致酒行-年报点评报告:华致模式加速业绩超预期，高端酒渠道价值持续提》 2021-04-13 股价走势 21H1归母净利润同增71.7%，上半年业绩接近去年全年，精耕渠道完善布局，精品酒贡献持续提升 事件 公司发布2021年半年报。公司2021年上半年实现营业收入39.54亿元，同增67.36%；归母净利润为3.66亿元，同增71.70%，扣非后归母净利润3.59亿元，同增92.31%。分季度看，21Q1/Q2实现营收23.5/16.0亿元，同增81.74%/49.93%，实现归母净利润1.9/1.8亿元，同增95.2%/51.8%。 点评 1、收入端：21H1公司实现营业收入39.54亿元，同增67.36%，分季度看，21Q1/Q2实现营收23.5/16.0亿元，同增81.74%/49.93%。①分行业：主营业务实现营业收入39.11亿元，同增66.89%；其他业务实现营业收入0.43亿元，同增124.14%。②分产品：白酒实现营业收入34.43亿元，同增63.51%，占营业收入的87.07%。 2、毛利率：公司21年上半年实现毛利率21.93%，较去年同期增加3.18pct。其中，白酒的毛利率为22.94%，较上年同期增加3.99pct。分季度看，21Q1/Q2实现毛利率20.62%/23.85%，同增1.14pct/5.98pct。 3、成本费用端：21H1费用率为9.79%，较上年同期增加0.96pct。①销售费用率：公司21H1销售费用为3.10亿元，同比增加101.02%；销售费用率为7.84%，较上年同期增加1.31pct，主要系销售规模扩大带来的薪酬费用与促销费用开支增加所致。②管理费用率：公司21H1管理费用为0.70亿元，同比增长51.87%；管理费用率为1.77%，较上年同期下降0.18pct，基本保持稳定，管理费用增速小于营收增速，规模效应凸显。③财务费用率：公司21H1财务费用为0.07亿元，同比减少12.28%；财务费用率为0.19%，较上年同期下降0.16pct,主要系银行贷款规模减小，利息费用减少所致。 4、利润端：公司21年上半年实现净利润3.71亿元，同比增长69.66%；归属于上市公司股东的净利润3.66亿元，同比增长71.70%，分季度看，21Q1/Q2实现归母净利润1.9/1.8亿元，同增95.2%/51.8%。21H1实现归母净利率9.27%，较去年同期增加0.24pct。 5、公司经营：公司经营：1）稳步推进连锁门店及零售网点全国布局。2）进一步完善产品结构，加大市场推广力度。3）积极拓展电商业务，华致优选运营状况良好。 6、核心价值：渠道扩张将带来明显的规模效益并且将有效提升酒类流通行业渠道效率。华致在拿到产品后直接向自己的全国性渠道网络销售，跳过多层经销，并且由于具备规模优势，单位毛利也可以要求更低，能大幅提升行业效率。 盈利预测 2021年来我们持续强推华致，公司成长路径清晰，渠道扩张、优质畅销新品类不断叠加，业绩高速增长持续性可期，低估值高成长细分赛道龙头，预计公司21-22年净利6/8亿，+61%/33%yoy，当前股价对应PE分别为20x/15x。维持买入评级。 风险提示：白酒行业剧烈变革、门店拓展不达预期、与酒商合作不及预期 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,737.89 4,941.44 7,278.74 9,770.99 12,653.43 增长率(%) 37.38 32.20 47.30 34.24 29.50 EBITDA(百万元) 409.26 450.91 783.79 1,054.52 1,350.40 净利润(百万元) 319.44 373.17 601.68 801.24 1,017.86 增长率(%) 42.06 16.82 61.24 33.17 27.04 EPS(元/股) 0.77 0.90 1.44 1.92 2.44 市盈率(P/E) 38.46 32.93 20.42 15.34 12.07 市净率(P/B) 4.90 4.36 3.65 2.98 2.42 市销率(P/S) 3.29 2.49 1.69 1.26 0.97 EV/EBITDA 21.07 22.11 15.84 11.69 9.50 资料来源：wind，天风证券研究所 -36%-24%-12%0%12%24%36%2020-082020-122021-04华致酒行专业零售创业板指 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2021年半年报。公司2021年上半年实现营业收入39.54亿元，同增67.36%；归母净利润为3.66亿元，同增71.70%，扣非后归母净利润3.59亿元，同增92.31%。分季度看，21Q1/Q2实现营收23.5/16.0亿元，同增81.74%/49.93%，实现归母净利润1.9/1.8亿元，同增95.2%/51.8%。 图1：各季度归母净利润（亿元）及yoy 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 点评 2.1. 营收端 21H1公司实现营业收入39.54亿元，同增67.36%；实现归母净利润为3.66亿元，同增71.70%。①分行业：主营业务实现营业收入39.11亿元，同增66.89%；其他业务实现营业收入0.43亿元，同增124.14%。②分产品：白酒实现营业收入34.43亿元，同增63.51%，占营业收入的87.07%。营业收入增长主要系华致保真连锁品牌效应持续扩大，名酒供应链得到持续拓展，连锁门店和直供终端门店的数量和质量稳步提升等使营业收入增长所致。 图2：各季度营业收入及yoy 图3：2020H1及2021H1分行业业务营业收入（单位：亿元） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.2. 毛利率 公司21年上半年实现毛利率21.93%，较去年同期增加3.18pct。其中，白酒的毛利率为22.94%，较上年同期增加3.99pct。分季度看，21Q1/Q2实现毛利率20.62%/23.85%，同增1.14pct/5.98pct。 图4：各季度毛利率及yoy 0.91.10.90.31.01.21.10.51.91.845%46%49%8%10%3%19%86%95%52%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0.00.51.01.52.02.519Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2归属母公司股东的净利润yoy11.267.659.618.8512.9510.6813.1812.6123.5316.0141%22%48%36%15%40%37%42%82%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0510152025营业收入（亿元）yoy23.430.1939.110.430.0010.0020.0030.0040.0050.00主营业务其他业务2020H12021H1 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3. 成本费用端 21H1费用率为9.79%，较上年同期增加0.96pct。①销售费用率：公司21H1销售费用为3.10亿元，同比增加101.02%；销售费用率为7.84%，较上年同期增加1.31pct，主要系销售规模扩大带来的薪酬费用与促销费用开支增加所致。②管理费用率：公司21H1管理费用为0.70亿元，同比增长51.87%；管理费用率为1.77%，较上年同期下降0.18pct，基本保持稳定，管理费用增速小于营收增速，规模效应凸显。③财务费用率：公司21H1财务费用为0.07亿元，同比减少12.28%；财务费用率为0.19%，较上年同期下降0.16pct,主要系银行贷款规模减小，利息费用减少所致。 图5：各季度销售费用率、管理费用率及财务费用率 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.4. 净利润 公司21年上半年实现净利润3.71亿元，同比增长69.66%；归属于上市公司股东的净利润3.66亿元，同比增长71.70%，分季度看，21Q1/Q2实现归母净利润1.9/1.8亿元，同增95.2%/51.8%。21H1实现销售净利率9.38%，较去年同期增加0.13pct；归母净利率9.27%，较去年同期增加0.24pct。 图6：各季度归母净利率 19.2%22.6%24.7%19.5%19.5%17.9%21.5%17.2%20.6%23.9%-0.3%2.2%0.3%-4.8%-3.3%-2.3%1.1%6.0%-0.06-0.04-0.0200.020.040.060.080.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%毛利率(%)yoy9.9%9.2%7.5%3.8%8.7%11.2%7.6%5.3%8.1%9.2%8.0%7.7%2.4%2.3%1.4%3.1%2.5%3.7%1.6%2.3%2.5%1.9%1.4%2.3%0.2%0.8%0.6%0.8%0.5%0.7%0.2%0.5%0.1%0.4%0.2%0.2%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%2018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2销售费用率管理费用率财务费用率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.5. 公司经营情况 1）稳步推进连锁门店及零售网点全国布局。21年上半年公司继续推进全国华致名酒库网络布局，以省区为单元，积极推动优质零售网点客户转型成为华致名酒库，门店数量及单店销售收入稳步提升。华致酒行门店完成3.0版升级迭代。2）进一步完善产品结构，加大市场推广力度。21年上半年公司进一步完善产品结构，以满足消费者的多元化消费需求。公司与赖高淮品牌达成战略合作，共同致力于研发新工艺、开发新产品、开拓市场新空间；荷花酒推出荷花·玉系列战略新品，丰富荷花酒产品线。3）积极拓展电商业务，华致优选运营状况良好。未来，公司将持续拓展产品品类，不断完善产品结构，积极扩张电商业务，探索线上线下联动的“新零售”模式。 2.6. 公司核心价值 渠道扩张将带来明显的规模效益并且将有效提升酒类流通行业渠道效率。渠道效率的提升，酒企向渠道的支付的费用能有效的降低是酒企与华致合作的关键。华致在拿到产品后直接向自己的全国性渠道网络销售，跳过多层经销