2021年中报点评：出栏高增，产能扩张积极推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月25日 公司研究 出栏高增，产能扩张积极推进 ——唐人神（002567.SZ）2021年中报点评 增持（下调） 事件：公司发布2021年中期报告，实现营业收入108.34亿元，同比增长37.21%；归属于上市公司股东的净利润1.76亿元，同比下降59.29%。生猪出栏及饲料销量均明显增长，但猪价下降及饲料成本上涨，公司盈利同比下降。 点评：以量补价，出栏高增 生猪：上半年整体盈利。虽然上半年全国生猪均价同比大幅下降，但公司出栏生猪86.95万头，同比大增210.20%，从而实现了收入的大幅增长。公司上半年生猪养殖业务实现收入14.48亿，同比增长75.5%。上半年公司头猪平均盈利预计在150元/头左右，其中一季度盈利较高，二季度猪价跌至成本线以下，有所亏损。下半年进入传统消费旺季，预计盈利状况有所好转。 饲料：猪饲料销量大幅增加。上半年公司外销饲料243.28万吨，同比增长10.61%；其中，受益于生猪产能恢复，猪饲料外销量同比增长86.37%。虽然大豆、玉米等原材料成本大幅上涨，但公司原料采购业务能力提升，控制成本得当，使得饲料产业盈利能力增强，公司饲料业务毛利率同比提升0.35pct至8.11%。 产能扩张积极推进 为实现生猪出栏1000万头的目标，公司正加快产能扩张。1）大力推进新项目建设。上半年公司新增固定资产原值6.32亿，在建工程新增5.64亿，生产性生物资产的原值净增加1.3亿。同时积极支持龙华农牧新增130万头产能建设，截至上半年底，龙华农牧存栏母猪3.79万头。2）多渠道扩充资金。上半年公司定增募集资金15.5亿；联合社会资本组建10亿元产业基金，新增银行贷款12亿。 盈利预测、估值与评级： 生猪价格降幅超预期，且饲料价格上涨提升成本，故我们下调公司21-22年净利预测至3.89亿、5.55亿（前值为10.4亿、10.2亿），新增23年净利预测至7.66亿；公司21-23年EPS为0.32元、0.46元和0.64元。公司生猪产能快速提升，但生猪价格低迷制约公司盈利增速，故我们下调公司至“增持”评级。 风险提示：饲料原料价格波动风险、发生疫情风险、产能扩张缓慢风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 15,343 18,514 21,574 25,327 27,556 营业收入增长率 -0.41% 20.67% 16.53% 17.40% 8.80% 净利润（百万元） 202 950 389 555 766 净利润增长率 47.78% 369.64% -59.08% 42.81% 37.97% EPS（元） 0.24 0.97 0.32 0.46 0.64 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.08% 17.81% 5.44% 7.34% 9.41% P/E 24 6 18 13 9 P/B 1.5 1.1 1.0 0.9 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-25 注：2019年总股本为8.37亿股，2020年总股本为9.79亿股，2021年及以后总股本为12.06亿股。 当前价：5.91元 作者 分析师：王琦 执业证书编号：S0930517120001 021-52523836 wangqi16@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 12.06 总市值(亿元)： 71.27 一年最低/最高(元)： 5.74/11.65 近3月换手率： 55.75% 股价相对走势 -53%-33%-13%7%27%07/2011/2002/2105/21唐人神沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -4.25 3.09 -7.66 绝对 -5.00 -5.00 -5.00 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 唐人神（002567.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 15,343 18,514 21,574 25,327 27,556 营业成本 13,876 16,046 19,605 22,978 24,834 折旧和摊销 289 56 411 486 531 税金及附加 26 29 73 81 88 销售费用 402 392 453 507 551 管理费用 459 569 669 760 827 研发费用 164 206 216 253 276 财务费用 26 63 98 98 115 投资收益 12 12 16 18 18 营业利润 355 1,112 506 675 895 利润总额 329 1,096 488 658 878 所得税 41 27 24 33 44 净利润 288 1,069 464 625 834 少数股东损益 86 118 75 70 68 归属母公司净利润 202 950 389 555 766 EPS(按最新股本计) 0.24 0.97 0.32 0.46 0.64 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 542 1,046 519 769 863 净利润 202 950 389 555 766 折旧摊销 289 56 411 486 531 净营运资金增加 114 713 566 571 688 其他 -63 -674 -846 -843 -1,122 投资活动产生现金流 -743 -1,913 -596 -515 -299 净资本支出 -752 -1,900 -825 -500 -300 长期投资变化 83 58 0 0 0 其他资产变化 -74 -71 229 -15 1 融资活动现金流 126 1,354 974 263 197 股本变化 0 143 227 0 0 债务净变化 838 470 -350 500 500 无息负债变化 65 469 -175 10 -122 净现金流 -75 487 898 517 761 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 7,281 10,280 11,642 12,639 13,663 货币资金 743 1,053 1,951 2,468 3,229 交易性金融资产 6 45 45 48 50 应收帐款 186 226 220 272 324 应收票据 0 81 22 51 207 其他应收款（合计） 208 271 259 304 331 存货 1,227 1,844 2,149 2,473 2,674 其他流动资产 182 150 165 176 181 流动资产合计 2,736 4,131 5,301 6,252 7,491 其他权益工具 128 127 127 127 127 长期股权投资 83 58 58 58 58 固定资产 2,523 3,234 3,936 4,158 4,035 在建工程 473 1,153 827 619 521 无形资产 478 534 507 482 458 商誉 522 414 414 414 414 其他非流动资产 112 83 83 83 83 非流动资产合计 4,545 6,149 6,342 6,387 6,172 总负债 3,481 4,420 3,895 4,406 4,784 短期借款 1,509 1,117 0 0 0 应付账款 595 758 843 689 546 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 111 0 0 0 0 其他流动负债 1 1 1 1 1 流动负债合计 3,155 3,042 1,721 1,731 1,609 长期借款 252 1,294 2,094 2,594 3,094 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 64 73 73 73 73 非流动负债合计 326 1,377 2,174 2,675 3,175 股东权益 3,800 5,860 7,747 8,233 8,880 股本 837 979 1,206 1,206 1,206 公积金 1,676 2,827 4,189 4,244 4,321 未分配利润 840 1,561 1,783 2,144 2,646 归属母公司权益 3,326 5,337 7,149 7,565 8,143 少数股东权益 474 523 598 668 736 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 9.6% 13.3% 9.1% 9.3% 9.9% EBITDA率 5.3% 8.2% 4.6% 5.0% 5.6% EBIT率 3.3% 7.7% 2.7% 3.1% 3.7% 税前净利润率 2.1% 5.9% 2.3% 2.6% 3.2% 归母净利润率 1.3% 5.1% 1.8% 2.2% 2.8% ROA 4.0% 10.4% 4.0% 4.9% 6.1% ROE（摊薄） 6.1% 17.8% 5.4% 7.3% 9.4% 经营性ROIC 8.0% 17.8% 6.3% 7.9% 9.8% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 48% 43% 33% 35% 35% 流动比率 0.87 1.36 3.08 3.61 4.66 速动比率 0.48 0.75 1.83 2.18 3.00 归母权益/有息债务 1.65 2.14 3.34 2.87 2.59 有形资产/有息债务 3.06 3.68 4.92 4.37 4.01 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 2.62% 2.12% 2.10% 2.00% 2.00% 管理费用率 2.99% 3.07% 3.10% 3.00% 3.00% 财务费用率 0.17% 0.34% 0.46% 0.39% 0.42% 研发费用率 1.07% 1.11% 1.10% 1.10% 1.10% 所得税率 12% 3% 5% 5% 5% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.23 0.13 0.12 0.16 0.21 每股经营现金流 0.65 1.07 0.43 0.64 0.72 每股净资产 3.98 5.45 5.93 6.27 6.75 每股销售收入 18.34 18.91 17.89 21.00 22.85 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 24 6 18 13 9 PB 1.5 1.1 1.0 0.9 0.9 EV/EBITDA 9.7 6.0 9.2 7.5 6.1 股息率 3.9% 2.2% 2.0% 2.6% 3.5% 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；