2018年军工行业三季报综述：逐季好转趋势成 航空仍是风向标

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2018年11月06日 国防军工 逐季好转趋势成 航空仍是风向标——2018年军工行业三季报综述 军工板块三季报表现亮眼，再次印证“反转逻辑”：1）2018Q3业绩增速呈现逐季加速态势：2018前三季度，军工行业共实现营收2117亿元（+15.1%）、归母净利87.8亿元（+21.6%），增速较中报分别扩大2.9pct、3.4pct；2）预收高企：行业总预收高达416亿元（+30.9%），连续4季度同比增幅在30%以上；3）现金流好转：经营性现金流净额首次提前至3季度即由负转正，充分反映随着军费不断扩张与执行率提升，行业基本面逐季好转、景气上行。 随着军工企业强化“提质增效”，费用率持续大幅下降，盈利能力提升。2017年以来，行业毛利率呈现下滑趋势，2018Q3综合毛利率较2017同期、年初分别下滑1.0 pct、1.2 pct至16.4%，但我们认为，这反而倒逼军工企业加速提升内部管理水平、降低成本，3季报行业费用率持续降至10.4%，降幅高达2.5 pct，以管理费率降幅最大（1.4 pct）；净利率较同期提升0.2 pct，行业盈利能力和综合竞争力有所提高。 航空板块景气度最高、持续性最好，航天紧随其后，其他子板块波动较大。2018Q3航空板块以782亿营收（+23.6%）、38亿净利（+37%），体量最大、增速第2，单季度增速则均稳居第一（营收+22.5%、净利+68.8%），且持续性最好；航天板块表现紧随其后，2018Q2以来单季增速恢复至20%以上，Q3净利+16.2%位居第二；船舶复苏明显，信息化和地面武器宽幅波动。 核心军工既是主力军，也是行业景气好转的风向标。1）2018Q3核心军工的营收同比+15.0%、净利同比+27.6%，整体表现优于民参军（营收+22.7%、净利+9.8%）；2）民参军受行业竞争加剧毛利率下滑2.4 pct，虽费率降幅高达6.9 pct，净利率依然下滑1.1 pct至9.3%，核心军工凭借费用率更低的天然优势净利率提升0.4 pct至4.0%，整体向好趋势更明朗。 投资策略：我们年初提出的“2018军工反转逻辑”正在持续逐季兑现，维持“基本面预期将持续向好、核心企业率先受益”的判断：1）首选景气上行、业绩确定性高、攻防兼备的成长白马：航天电器、中直股份、中航机电、内蒙一机、中航沈飞等；2）关注超跌优质民参军：火炬电子、菲利华、金信诺。 风险提示：改革力度不及预期；企业订单波动较大；样本选取误差。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 张高艳 执业证书编号：S0680518100002 邮箱：zhanggaoyan@gszq.com 相关研究 1、《国防军工：三季报亮点多，基本面反转持续》2018-11-04 2、《国防军工：三季报验证基本面反转，继续推荐成长白马》2018-10-28 3、《国防军工：成长性与弹性兼具，关注三季报窗口期》2018-10-21 重点标的 股票 股票 EPS （元） P E 代码 名称 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 002025 航天电器 0.73 0.87 1.07 1.32 36.5 30.6 24.9 600038 中直股份 0.77 0.90 1.10 1.35 49.4 42.5 34.8 600967 内蒙一机 0.31 0.39 0.48 0.58 40.7 32.5 26.4 600760 中航沈飞 0.51 0.60 0.73 0.87 68.8 58.8 48.3 600879 航天电子 0.20 0.22 0.26 0.31 31.2 27.3 23.2 002013 中航机电 0.24 0.25 0.31 0.36 33.9 32.3 26.5 603678 火炬电子 0.52 0.82 1.09 1.43 33.9 21.5 16.2 300395 菲利华 0.41 0.55 0.74 0.95 36.2 27.1 20.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2018年11月06日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、行业整体：业绩增速逐季加快，印证基本面反转逻辑 .......................................................................................... 5 1.1 收入端：前三季增幅扩大至15%，单季同比增17% ..................................................................................... 5 1.2 利润端：增速快于营收端，单季同比增23% ................................................................................................ 5 1.3 成本端：军工行业整体提质增效，三项费率下降2.5 pct ............................................................................... 6 1.4 资产负债表端：预收高企、现金流好转，再次印证军工行业反转向上 ............................................................ 7 二、从细分领域看：航空占比最大、景气度最高、增速最快....................................................................................... 7 2.1 收入端：航空子板块景气度最高，增速最快最稳 .......................................................................................... 7 2.2 利润端：航空板块高增长的持续性最好 ........................................................................................................ 8 2.3 盈利能力：国防信息化子板块盈利能力最高，地面武器子板块持续改善 ......................................................... 9 2.4 成本端：内部管理水平不断提升，航天和国防信息化费率降幅居前 .............................................................. 10 三、核心军工既是主力军，也是行业景气的风向标 .................................................................................................. 11 3.1 收入端：2018年民参军增速更高，核心军工增幅持续扩大 ......................................................................... 11 3.2 利润端：增速分化明显，核心军工远超民参军 ............................................................................................ 12 3.3 盈利能力：民参军毛利净利水平显著更高，核心军工稳中有升 .................................................................... 13 3.4 成本端：核心军工费用率低，民参军持续改善幅度大 .................................................................................. 14 四、观点总结与投资策略....................................................................................................................................... 15 4.1 多维度数据印证：军工行业基本面逐季好转向上 ........................................................................................ 15 4.2 投资策略 ................................................................................................................................................. 16 五、风险提示 ....................................................................................................................................................... 17 图表目录 图表1：最终统计样本覆盖52家中信军工成分股 ...................................................................................................... 4 图表2：2018前三季度军工行业营收增幅扩大至15% ............................................................................................... 5 图表3：2018Q3军工行业营收同比增17%............................................................................................................... 5 图表4：军工行业归母净利增速已连续2个季度快于营收增速 .................................................................................... 6 图表5：2018Q3军工行业归母净利同比增23% ........................................................................................................ 6 图表6：2016-2018年军工行业单季期间费用率持续降低 ........................................................................................... 6 图表7：2016-2018年军工行业单季三项费用率趋降 ...................................................................