2021 年中报点评：坚持创新转型，打造差异化优势，加快实现高质量发展

中国联通（600050） 证券研究报告·公司研究·通信运营 1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年中报点评：坚持创新转型，打造差异化优势，加快实现高质量发展 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 303,838 320,888 342,122 366,125 同比（%） 4.6% 5.6% 6.6% 7.0% 归母净利润（百万元） 5,521 7,976 9,131 10,320 同比（%） 10.8% 44.5% 14.5% 13.0% 每股收益（元/股） 0.18 0.26 0.29 0.33 P/E（倍） 23.48 16.25 14.20 12.56 投资要点  事件：中国联通2021上半年实现营业收入1641.71亿元，同比+9.16%；归母净利润40.33亿元，同比+20.61%；实现基本每股收益0.13元/股，同比增长21.30%，业绩符合我们预期。  智能化转型升级，带动营收持续提高：2021年上半年，公司紧抓经济社会数字化、网络化、智能化转型需求，融合发展创新业务和基础业务，实现营业收入1641.71亿元，YoY +9.16%；实现归母净利润40.33亿元，YoY +20.61%。公司销售毛利率达到26.70%，较2020H2提高0.60pp，销售净利率达到5.59%，较2020H2上升1.47pp。同时，2017H1-2021H1经营活动产生的现金占营业收入的比例持续保持在30%以上，回款质量好，经营现金流稳定，2021年上半年经营活动产生的现金流量净额为514.15亿元。由于公司规模不断扩大，销售费用、管理费用和财务费用均有上升，总和达到299.05亿元，环比增速为3.39%。  智网科技分拆预案发布，加快提升和释放价值：2021年8月19日中国联通发布拆分预案，拟将间接控股子公司智网科技分拆至 A股上市。智网科技业务聚焦于车联网领域，包括智能连接，智能运营及智能应用，本次分拆不会对公司其他业务板块的持续经营构成实质性影响，有利于进一步提升和释放公司整体价值，增强公司及智网科技的创新能力和发展潜力。  派息比率计划提升，加大股东回报：得益于良好的经营情况和强劲的现金流水平，联通红筹公司于2021年8月19日决议开启中期股息派发计划，2021年中期派发每股股利0.12元。中国联通预计2021年全年市场每股股息0.195元。2021年上半年公司实现每股股息增长大于每股盈利增长，并计划提升2021年度全年利润派息率，充分反映公司重视股东权益及回报，共享经营成果。  盈利预测与投资评级：随着政策利好、5G渗透率稳步向上，中国联通业绩实现稳步提升，因此我们将2021-2023年归母净利润预测从59.10/63.97/69.72亿元上调至79.76/91.31/103.20亿元，对应EPS分别从0.19/0.21/0.22元上调为0.26/0.29/0.33元，当前市值对应2021-2023年PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。  风险提示：市场竞争持续风险、行业监管政策变化风险、技术升级不及预期风险、5G建设不及预期风险、涉外境外风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 4.18 一年最低/最高价 4.01/5.43 市净率(倍) 0.87 流通A股市值(百万元) 128558.59 基础数据 每股净资产(元) 4.79 资产负债率(%) 41.52 总股本(百万股) 31011.85 流通A股(百万股) 30755.64 [Table_Report] 相关研究 1、《中国联通（600050）：重回富时指数系列，看好中国联通基本面扎实稳步向上》2021-06-10 2、《中国联通（600050）：2021年1季报点评：业绩持续向好，产业互联网业务快速增长》2021-04-22 3、《中国联通（600050）：2020年年报点评：投资结构优化，核心业务稳步向好》2021-03-12 [Table_Author] 2021年08月23日 证券分析师 侯宾 执业证号：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn 研究助理 姚久花 yaojh@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%34%2020-082020-122021-04中国联通沪深300 2 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 经营状况逐季提升，H1业绩稳步提升 中国联通公布2021年中报，上半年实现营业收入1641.74亿元，同比增长9.16%，实现归母净利润40.33亿元，同比增长20.61%，实现基本每股收益0.13元/股，同比增长21.30%。 2021年上半年，公司紧抓经济社会数字化、网络化、智能化转型需求，融合发展创新业务和基础业务，移动ARPU和服务收入持续提升，利润率显著提升。2021H1实现营业收入1641.74亿元，YoY +9.16%，较2020H2（1534.41亿元）环比增长6.99%；实现归母净利润40.33亿元，YoY +20.61%，较2020H2（21.77亿元）环比增长85.25%. 图1：中国联通营业总收入及同比增速（亿元，%） 图2：中国联通归母净利润及同比增速（亿元，%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 1.1. 经营质量稳步提升，现金流显著改善 2021年上半年销售毛利率为26.70%，较去年同期下降0.59pp，较2020H2上升0.60pp；销售净利率为5.59%，较去年同期上升0.55pp，较2020H2上升1.47pp，经营质量稳步提升。 现金流方面，2021年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为514.15亿元，较去年同期增加27.78亿元，同比增加5.71%。同时，2017H1-2021H1经营活动产生的现金占营业收入的比例持续保持在30%以上，回款质量好，经营现金流稳定。 -4%-2%0%2%4%6%8%10%1300135014001450150015501600165017002018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H1营业总收入（亿元）YoY（%）0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025303540452019H12019H22020H12020H22021H1归母净利润（亿元）YoY（%） 3 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图3：中国联通销售毛利率及净利率（%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 图4：中国联通现金流情况（亿元，%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 1.2. 加大费用支出，持续保持研发投入 中国联通费用控制能力需进一步完善。由于公司业务规模扩大，2021年上半年公司三大费用均有上升。上半年公司销售费用、管理费用和财务费用合计299.05亿元，同比上升8.65%，发生销售费用155.65亿元，YoY +4.61%；发生管理费用141.95亿元，YoY +13.17%；发生财务费用1.45亿元，YoY +43.56%。 0%1%2%3%4%5%6%0%5%10%15%20%25%30%2016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H1销售毛利率(%，左轴)销售净利率(%，右轴)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006007002017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H1经营活动产生的现金流量净额（亿元）现金占收比（%） 4 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图5：中国联通三大费用明细及环比增速（亿元，%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 2018年-2020年公司研发费用呈波动向上趋势发展，H2研发费用均超过H1三倍水平，2021年H1公司研发费用达10.24亿元，较2020年H1（研发费用6.74亿元）同比增长51.93%。2020年H2研发费用达到历史最高水平，为22亿元，较2019年H2（研发费用14.05亿元）同比增长56.58%。 图6：中国联通研发费用及费用率（亿元，%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 1.3. 智网科技分拆预案发布，加快提升和释放价值 2021年8月19日中国联通发布拆分预案，拟将间接控股子公司智网科技分拆至 A 股上市。智网科技业务聚焦于车联网领域，包括智能连接，智能运营及智能应用，与公司其他业务之间存在差异，本次分拆不会对公司其他业务板块的持续经营构成实质性影响。 -15%-10%-5%0%5%10%-500501001502002017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H1销售费用（亿元）管理费用（亿元）财务费用（亿元）期间费用（不包括研发费用）环比增速（%）0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%05101520252018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H1研发费用（亿元）研发费用率（%） 5 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表1：智网科技业务分布及应用 智能连接业务 满足车联网端对端系统关于高定制化、高安全性、高及时性等特殊需求；提供场景专属的一体化智能连接服务，包括基于移动网络的车辆智能连接业务及基于车云联网的云网融合业务。 智能运营业务 提供生态运营服务，引入车联网流媒体内容及在线信息服务，丰富车联网内容服务生态体系； 提供客户运营服务，帮助车企及相关行业进行个人客户的互动服务； 提供数字化运营服务，帮助车企提供TSP、大数据等平台及运维管理等工具，提高车联网运营效益。 智能应用业务 积极布局 5G、MEC、V2X 等新一代信息技术应用研究，拓展赋能智慧交通的车路协同应用、车队管理应用及面向个性化用户的智能座舱应用。 数据来源：中国联通关于拆分智网科技至A股上市的预案，东吴证券研究所 本次分拆后，智网科技将实现独立上市，促进智网科技技术水平的提升和业务规模的扩大，进一步增强公司在车联网领域的影响力。本次分拆有利于进一步提升和释放公司整体价值，增强公司及智网科技的创新能力和发展潜力。 图7：中国联通分拆上市下属公司优势 数据来源：中国联通2021年中期业绩报告，东吴证券研究所 智网科技于2019年成功完成混合所有制改革，引入包括一汽股权投资（天津）有限公司、东方资产管理有限公司、广州盈越创业投资合伙企业（有限合伙）等在内的战略投资者。 2018年至2020年智网科技净利润水平基本保持稳定，2019年营业收入为3.71亿元，较2018年（营业收入4.32亿元）下降14.12%，2020年营业收入回升至4.25亿元，智网科技智网科技在分拆上市后作为独立上市公司，可以强化融资能力和运营灵活性，更好吸引人才和战略伙伴，提升竞争力，加快业务发展和提升回报，更好释放其价值；联通分拆上市后，本公司作为智网科技公司的控股股东，将可得益于其价值提升和释放；战略合作未来通过双方战略合作，强强联合，优势互补，促进双方提速发展 6 / 9 东吴证券