2021年中报点评：上半年业绩顺利复苏，家纺龙头稳健增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月20日 公司研究 上半年业绩顺利复苏，家纺龙头稳健增长 ——罗莱生活（002293.SZ）2021年中报点评 买入（维持） 当前价：11.36元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.27 总市值(亿元)： 93.98 一年最低/最高(元)： 10.60/16.44 近3月换手率： 34.71% 股价相对走势 -10%5%20%34%49%07/2011/2002/2105/21罗莱生活沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.18 2.60 -7.57 绝对 -3.66 -3.66 -3.66 资料来源：Wind 相关研报 21年一季报业绩增长靓丽，期待家纺龙头竞争力和份额继续提升——罗莱生活（002293.SZ）2020年年报及2021年一季报点评（2021-04-25） 业务理顺、经营提效促家纺龙头稳健前行——罗莱生活（002293.SZ）2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告点评（2021-04-13） 上半年业绩表现突出、较19年同期亦有良好增长 公司2021年上半年实现营业收入25.26亿元、同比增长32.54%，较19年同期增长15.49%；实现归母净利润2.82亿元、同比增68.85%，较19年同期增36.19%，扣非净利润2.66亿元、同比增66.92%，较19年同期增58.39%。EPS为0.34元。扣非净利润增速超过收入增速主要由于毛利率提升。 分季度来看，2021Q1/Q2公司营业收入分别同比增长47.69%、19.18%，较19Q1/Q2分别增15.29%、15.70%，归母净利润分别同比增长156.15%、3.90%，较19Q1/Q2分别增26.40%、58.74%。21年一二季度相比于疫情前的19年同期，在收入和利润端均实现稳健且良好的增长。 各渠道均实现良好复苏，外延净开店 收入分渠道来看，2021年上半年家纺主业、家具（美国LEXINGTON）收入分别占80.12%、19.88%，分别同比+29.37%、+47.06%。家纺主业中线上、直营店、加盟、其他渠道收入占总收入各为27.17%、6.76%、33.90%、12.30%，收入分别同比+21.81%、+27.99%、+30.76%、+46.00%，各渠道均现复苏。 门店方面，2021年6月末公司门店合计2274家，较年初净增38家、净增1.70%；其中直营、加盟门店各为250家、2024家，较年初分别-2.72%、+2.27%；内生店效增长方面，开业超过12个月的直营门店销售收入同比增长47.10%。 毛利率同比提升、费用率下降，存货和应收账款周转加快 毛利率：上半年毛利率同比下降0.52PCT至43.93%，还原运费重分类的影响（约2.19PCT）后、可比口径下毛利率同比提升约1.67PCT。家纺主业中线上、直营、加盟、其他毛利率分别为45.33%、66.45%、45.51%、38.72%，分别同比-1.93、-0.04、-0.83、-3.52PCT。 费用率：上半年期间费用率同比下降2.09PCT至28.74%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为20.38%、6.95%、1.99%、-0.58%，分别同比-2.54PCT、-1.58PCT、+0.78PCT、+1.24PCT。考虑运费重分类影响后，公司上半年销售费用率基本平稳。 其他财务指标：1）存货21年6月末较21年初增12.04%至12.81亿元，同比增2.17%；存货周转天数为154天、同比减少57天。 2）应收账款21年6月末较21年初减少11.72%至4.63亿元，同比增12.69%；应收账款周转天数为35天、同比减少8天。 3）经营活动净现金流上半年同比下滑37.24%至1.10亿元，主要系上半年支付的税费增加较多所致。 发布大规模限制性股票激励计划，期待家纺龙头长期持续和稳健增长 公司发布21年限制性股票激励计划草案、覆盖151人规模较大（含高管4人），解锁条件为以2020年为基数，21/22/23年收入或净利润增速不低于10%/21%/33%。公司各渠道顺利复苏、增长良性，下半年开店速度将加快，家纺龙头持续提升品牌力、积极扩张有望促份额提升。我们上调21~23年EPS为0.87/1.00/1.18元（较前次盈利预测上调4%/1%/1%），21年PE13倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费疲软；电商增速放缓；线下拓展不及预期；控费不当；汇率波动影响LEXINGTON业绩。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 罗莱生活（002293.SZ） 风险提示：终端消费疲软；电商增速放缓；线下拓展不及预期；控费不当；汇率波动影响LEXINGTON业绩。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,860 4,911 5,718 6,546 7,409 营业收入增长率 0.98% 1.04% 16.45% 14.47% 13.19% 净利润（百万元） 546 585 722 830 973 净利润增长率 2.16% 7.13% 23.34% 15.02% 17.31% EPS（元） 0.66 0.71 0.87 1.00 1.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.31% 13.64% 15.99% 16.80% 17.85% P/E 17 16 13 11 10 P/B 2.3 2.2 2.1 1.9 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-19 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 罗莱生活（002293.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 4,860 4,911 5,718 6,546 7,409 营业成本 2,729 2,790 3,188 3,655 4,116 折旧和摊销 54 60 78 82 86 税金及附加 33 40 46 46 52 销售费用 1,021 938 1,121 1,263 1,430 管理费用 324 320 366 425 467 研发费用 100 101 114 131 148 财务费用 -39 -61 -21 -14 -17 投资收益 18 2 10 10 10 营业利润 602 695 856 990 1,157 利润总额 678 705 872 1,006 1,173 所得税 119 112 141 166 190 净利润 559 593 732 840 983 少数股东损益 13 8 10 10 10 归属母公司净利润 546 585 722 830 973 EPS(按最新股本计,元) 0.66 0.71 0.87 1.00 1.18 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 761 851 765 857 987 净利润 546 585 722 830 973 折旧摊销 54 60 78 82 86 净营运资金增加 -831 -238 216 248 271 其他 992 444 -251 -304 -344 投资活动产生现金流 408 -612 -90 -115 -40 净资本支出 -338 -361 -100 -100 -50 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 746 -250 11 -15 10 融资活动现金流 -304 -370 -568 -388 -444 股本变化 76 -3 0 0 0 债务净变化 -4 68 -92 0 0 无息负债变化 53 270 159 137 144 净现金流 857 -139 108 353 502 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 5,371 5,835 6,137 6,712 7,378 货币资金 1,836 1,697 1,805 2,158 2,660 交易性金融资产 58 395 395 395 395 应收帐款 510 525 564 650 735 应收票据 1 0 1 1 1 其他应收款（合计） 39 27 38 44 49 存货 1,227 1,143 1,265 1,346 1,448 其他流动资产 90 190 189 196 203 流动资产合计 3,761 3,977 4,257 4,789 5,491 其他权益工具 246 269 269 269 269 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 352 868 861 856 833 在建工程 60 114 138 156 143 无形资产 292 269 264 259 254 商誉 192 128 128 128 128 其他非流动资产 467 210 220 255 260 非流动资产合计 1,609 1,858 1,880 1,923 1,887 总负债 1,183 1,522 1,589 1,726 1,870 短期借款 24 92 0 0 0 应付账款 443 565 526 603 679 应付票据 81 103 96 110 123 预收账款 122 0 172 196 222 其他流动负债 429 675 709 730 759 流动负债合计 1,099 1,435 1,502 1,640 1,784 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 85 86 86 86 86 非流动负债合计 85 86 86 86 86 股东权益 4,187 4,313 4,548 4,986 5,507 股本 831 828 827 827 827 公积金 1,221 1,276 1,277 1,277 1,277 未分配利润 2,080 2,193 2,418 2,846 3,357 归属母公司权益 4,104 4,288 4,513 4,941 5,453 少数股东权益 83 25 35 45 55 主要指标 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 43.9% 43.2% 44.3% 44.2% 44.4% EBITDA率 17.1% 19.2% 18.7% 18.8% 19.1% EBIT率 15.6% 17.5% 17.3% 17.5% 18.0% 税前净利润率 14.0% 14.4% 15.3% 15.4% 15.8% 归母净利润率 11.2% 11.9% 12.6% 12.7% 13.1% ROA 10.4% 10.2% 11.9% 12.5% 13.3% ROE（摊薄） 13.3% 13.6% 16.0% 16.8% 17.9% 经营性ROIC 19.0% 22.1% 23.7% 25.3% 27.8% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 22% 26% 26% 26% 25% 流动比率 3.42 2.77 2.83 2.92 3.08 速动比率 2.31 1.97 1.99 2.10 2.27 归母权益/有息债务 172.21 46.53 - - - 有形资产/有息债务 197.76 56.74 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 21.00% 19.09% 19.60% 19.30% 19.30% 管理费用率 6.67% 6.51% 6.40% 6.50% 6.30% 财务费