21H1点评：渠道结构进一步优化，产品迭代 营销发力推动营收高增

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 倍 轻 松(688793.SH) 2021年08月20日 增持（首次） 所属行业：家用电器 当前价格(元)：132.00 证券分析师 谢丽媛 资格编号：S0120521030001 邮箱：xiely＠tebon.com.cn 研究助理 贺虹萍 邮箱：hehp＠tebon.com.cn 邓颖 邮箱：dengying＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -5.71 381.75 381.75 相对涨幅(%) -0.79 386.46 387.75 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《倍轻松：第三消费时代推动健康经济，智能按摩小家电龙头启航》，2021.6.24 倍轻松21H1点评：渠道结构进一步优化，产品迭代+营销发力推动营收高增 投资要点 事件：倍轻松发布2021半年报，21H1实现营收5.44亿元，同比+64.94%，实现归母净利润4136万元，同比+248.78%；对应21Q2营收3.29亿元，同比+66.62%，实现归母净利润3023万元，同比+25.33%，整体表现优异。  收入端： 线上线下两开花，营销发力+产品迭代推动营收高增 渠道结构进一步优化，线下开店谨慎稳步推进。去年同期疫情使得公司渠道结构发生显著变化，线上占比从19年的40%提升至20年的52%，今年上半年公司对线上渠道保持重视，线上营收占比进一步提升至54%，线上营收同比+49%，线下从20年的42%降至39%，线下营收同比+80%。21H1线下直营店从165家增加至178家，仅增加13家，双线渠道进一步平衡。此外，公司亦积极拓展会员积分礼品、政企集采、团购等礼品渠道，并探索完善 KA 连锁、代理商加盟、渠道分销等合作模式。 持续优化营销策略。第三消费时代中紧抓新营销趋势进行精准深度营销尤为重要，公司上半年通过精准营销，官宣全球代言人等方式，有效提升了品牌知名度。在今年5月通过刘涛、刘敏涛直播首秀推销眼部按摩仪，又在5月31日官宣当红小生肖战为全球代言人，引爆618。根据淘系数据，公司6月销量、销额分别+118%、+194%。 产品不断迭代，强研发能力支撑。公司上半年推出经络枪及智能艾灸盒“姜小竹 A1”两大新品类产品，同时原系列产品跌代推出了 iSee X2pro、 iNeck M2、 iNeck 4 新品，产品持续迭代，差异化推动竞争力进一步提升。截至21年6月底，公司拥有境内外专利合计614项，相比20年底增加38项，其中计算机软件著作权107项，研发费用同比+35.61%，保持高投入。  利润端：毛利率稳中有升，营销投入加大，盈利能力暂有回落 公司21H1毛利率60.94%，同比+3.13pct，其中21Q2为63.72%，同比+4.78pct，产品迭代推动产品价格提升，在原材料成本攀升的背景下毛利率逆势提升。21H1销售费用率44.19%，同比-0.60pct，但去年同期疫情对线下门店收入产生较大冲击导致分母较小，因此本身销售费用率基数高于正常年度。21Q2销售费用率为45.58%，同比+7.3%，主要源于电商平台推广费的增加，营销力度持续加大。21Q2管理/研发/财务费用率分别-0.69pct/-0.71pct/+0.49pct，经营效率提升明显。21Q2归母净利率9.19%，同比回落3.03pct。  营运能力：现金流及营运周转能力良好 公司21H1销售商品收到现金6.06亿元，同比+64.62%，与收入增速基本吻合，现金流情况良好。截至21H1末公司应收账款余额为4199万元，营收占比为7.72%，应收账款周转天数为20天，周转情况稳健，截至21H1末公司存货为1.78亿元，营收占比为32.68%，存货周转天数为135天，相较2020年度有小幅上升。  投资建议： 行业层面看，第三消费时代健康领域消费将加速渗透+“老年经济”和“内卷经济”属性+亚洲地区浓厚的按摩保健文化推动按摩器具行业稳步增长。公司层面，产品端的高颜值与科技感属性+高品质，叠加渠道端加速扩张和在创新营销上的持续投入，倍轻松将迎来成长红利。公司21H1营收线上线下保持高增长，新品销量高增，营销策略-46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2020-082020-122021-04倍轻松沪深300 公司点评 倍 轻 松（688793.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 优化，经营管理显著提效；IPO资金到位，助力公司营销、研发和生产端全方位发力，我们上调公司盈利预测。预计2021-2023年公司营收分别为12.51、17.60、24.52亿元，同比分别增长51.3%、40.7%、39.3%，预计2021-2023年公司归母净利润分别为1.19、1.89、2.76亿元，同比分别增长67.9%、59.1%、46.0%。EPS分别为1.93、3.06、4.47元，当前股价对应2021-2023年PE分别为68.5x、43.1x、29.5x，给予“增持”评级。  风险提示：按摩小家电终端需求不及预期风险、品牌激烈竞争风险、快速开店导致高营销成本挤压盈利风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 61.64 流通A股(百万股)： 12.55 52周内股价区间(元)： 115.98-171.18 总市值(百万元)： 8,136.48 总资产(百万元)： 646.08 每股净资产(元)： 4.48 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 694 826 1,251 1,760 2,452 (+/-)YOY(%) 36.6% 19.1% 51.3% 40.7% 39.3% 净利润(百万元) 55 71 119 189 276 (+/-)YOY(%) 20.8% 29.6% 67.9% 59.1% 46.0% 全面摊薄EPS(元) 0.89 1.15 1.93 3.06 4.47 毛利率(%) 60.9% 58.4% 60.9% 61.7% 62.1% 净资产收益率(%) 33.4% 30.2% 15.3% 19.6% 22.2% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 nMrOsRpNsQyQxPsQqMpMqQaQaO9PmOqQoMrQkPpPwOjMpNmM6MnMtPNZoMxPuOnRmP 公司点评 倍 轻 松（688793.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 826 1,251 1,760 2,452 每股收益 1.15 1.93 3.06 4.47 营业成本 344 489 674 928 每股净资产 3.80 12.58 15.65 20.12 毛利率% 58.4% 60.9% 61.7% 62.1% 每股经营现金流 1.11 0.95 1.77 2.66 营业税金及附加 5 8 11 15 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 价值评估(倍) 营业费用 342 546 769 1,069 P/E 115.07 68.52 43.07 29.50 营业费用率% 41.4% 43.7% 43.7% 43.6% P/B 34.70 10.49 8.44 6.56 管理费用 29 39 51 69 P/S 7.38 6.51 4.62 3.32 管理费用率% 3.5% 3.1% 2.9% 2.8% EV/EBITDA 68.62 62.98 39.75 26.29 研发费用 37 49 67 93 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 4.5% 3.9% 3.8% 3.8% 盈利能力指标(%) EBIT 70 120 188 278 毛利率 58.4% 60.9% 61.7% 62.1% 财务费用 2 -1 -8 -9 净利润率 8.6% 9.5% 10.7% 11.2% 财务费用率% 0.2% -0.0% -0.4% -0.4% 净资产收益率 30.2% 15.3% 19.6% 22.2% 资产减值损失 -1 0 0 0 资产回报率 14.8% 10.7% 13.4% 15.0% 投资收益 -0 0 0 0 投资回报率 21.4% 12.5% 15.8% 18.4% 营业利润 84 139 222 324 盈利增长(%) 营业外收支 -1 0 0 0 营业收入增长率 19.1% 51.3% 40.7% 39.3% 利润总额 83 139 222 324 EBIT增长率 11.5% 71.5% 56.3% 48.0% EBITDA 88 120 188 278 净利润增长率 29.6% 67.9% 59.1% 46.0% 所得税 12 21 33 49 偿债能力指标 有效所得税率% 14.8% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 50.9% 30.0% 31.7% 32.8% 少数股东损益 -0 -0 -0 -1 流动比率 1.8 3.2 3.1 3.0 归属母公司所有者净利润 71 119 189 276 速动比率 1.1 2.5 2.2 2.1 现金比率 0.6 1.9 1.6 1.5 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 139 614 718 876 应收帐款周转天数 35.1 35.0 36.0 37.0 应收账款及应收票据 82 125 182 263 存货周转天数 149.1 160.0 168.0 174.0 存货 141 214 310 443 总资产周转率 1.7 1.1 1.2 1.3 其它流动资产 73 108 150 209 固定资产周转率 55.3 73.8 92.8 117.0 流动资产合计 435 1,061 1,360 1,790 长期股权投资 4 5 6 7 固定资产 15 17 19 21 在建工程 0 0 0 0 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 5 5 5 5 净利润 71 119 189 276 非流动资产合计 41 45 49 53 少数股东损益 -0 -0 -0 -1 资产总计 476 1,106 1,409 1,843 非现金支出 18 0 0 0 短期借款 45 45 45 45 非经营收益 1 2 2 2 应付票据及应付账款 153 221