盈利表现靓丽，民用电工龙头加快多元渠道与品类拓展

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 盈利表现靓丽，民用电工龙头加快多元渠道与品类拓展 [Table_Title2] 公牛集团(603195) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 603195 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 259.9/148.8 目标价格： 总市值(亿) 1,055.73 最新收盘价： 175.6 自由流通市值(亿) 132.76 自由流通股数(百万) 75.60 [Table_Summary] 事件概述 公牛集团发布2021年半年度报告：2021H1公司实现营收58.20亿元，同比+41.65%；归母净利润14.21亿元，同比+76.85%；扣非后归母净利润13.21亿元，同比+64.27%。分季度看，Q2单季度实现收入32.45亿元，同比+18.93%；归母净利润8.14亿元，同比+28.60%；扣非后归母净利润7.63亿元，同比+26.45%。二季度业绩延续高增长，且受益于良好的期间费用管控以及采取套期保值等方式对大宗物资价格进行锁定，利润端增速高于收入增速，盈利能力持续提升。 分析判断: ► 业务端：三大业务精耕细作，业绩延续高增长。 分业务看，2021H1公司电连接、智能电工照明、数码配件三大业务收入分别为29.88、26.40、1.74亿元，同比分别+32%、+61%、-10%。其中，1）电连接业务方面：进一步加强产品创新力度及研发投入，丰富家居情境创新系列插座产品，且上半年围绕新能源汽车用户使用痛点开发并上市首款充电枪产品，布局新能源汽车电连接业务，此外，依托五金渠道优势，持续培育如电工胶带、线盘等业务，增强渠道和客户粘性；2）智能电工照明业务方面：细分来看，2021H1墙壁开关插座、LED照明、其他智能电工照明产品收入同比分别+62%、+37%、+106%，随着疫情的逐步好转以及下游房地产、装修市场恢复，照明产品、墙壁开关插座产品业务持续恢复，而其他智能电工照明方面公司孵化并推出浴霸、断路器、智能家居等产品，满足消费者家庭前装阶段一站式购买需求，收入增速显著；3）数码配件业务方面：大力推动产品、渠道向线上发展，加大推出“精品、时尚、年轻化”优质新品，收入增速略有下滑。 ► 渠道端：加快B端渠道开拓，数字化营销释放C端渠道优势。 分渠道看，2021H1公司B端、电商渠道销售收入同比分别+346%、+47%。公司重点加快B端渠道的开拓，系统化推进B端业务，上半年实现与20余家TOP战略房企的合作，与此同时，积极开拓家装公司渠道，与100余家全国头部装饰公司合作，且通过经销商已与6000多个区域头部装饰公司达成合作，有效扩大公司各品类在B端市场的影响力，B端业务实现高速增长。电商渠道方面，公司重点开展轨道插座、充电枪等特色品类的营销活动，以优带新，渠道方面全渠道数字化营销，并借助抖音、小红书、B站、得物等数字化平台全方位开展线上品牌，业务保持快速增长。传统五金渠道则继续加大超级售点的培育力度，提高单店坪效，并加大数字化营销推广力度，进行品牌宣传和业务赋能。装饰渠道则推动专卖化和综合化，并成立头部城市管理部门，精耕一二线城市。数码渠道持续丰富渠道形态，提升终端网点的经营质量，数字化升级“配送访销”等。 ► 利润端：费用管控良好，净利率同比提升。 2021H1公司毛利率、净利率分别为37.48%、24.42%，同比分别-0.16pct、+4.86pct，其中，Q2单季度毛利率、净利率分别为37.26%、25.10%，同比分别-0.73pct、+1.89pct，毛利率在原材料价格上涨的情况下，略有下降，主要得益于公司产品结构优化、全价值链精益运营水平不断提升以及套期保值等方式对大宗物资价格进证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年08月17日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p184657 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 行锁定。净利率同比大幅上升，主要得益于期间费用的管控，2021H1公司期间费用率为10.06%，同比-3.48pct。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.04%、3.47%、3.29%、-0.74%，同比分别-1.40pct、-0.98pct、-0.92pct、-0.18pct。Q2单季度，公司期间费用率为9.60%，同比-1.67pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.57%、3.43%、3.46%、-0.85%，同比分别-0.82pct、-0.60pct、+0.09pct、-0.33pct。 ► 库存略有提升，经营活动现金流稳步增长。 截至2021年6月底，公司存货金额10.85亿元，较3月底增加3亿元，从存货与营收比重看，21Q2库存/营收为33.44%，环比提升2.94pct，库存水平仍较为合理；2020H1公司经营活动产生的现金流量净额15.92亿元，同比增长8.24%，经营活动现金流稳步增长，经营质量持续提升。公司坚持“专业专注、只做第一、走远路”的发展理念，电连接、智能电工照明、数码配件三大赛道并驾齐驱，逐渐向民用电工巨头迈进，打开公司成长空间，未来发展可期。 投资建议 公司在巩固转换器领域基础上，陆续将竞争优势复制到墙开、LED照明以及数码配件等新业务领域，逐渐向民用电工巨头迈进。考虑到公司业绩表现超预期，上调此前盈利预测，2021-2023年营业收入分别由120.76、142.07、164.75亿元上调至126.21、151.44、177.27亿元，归母净利润分别由30.60、36.77、43.61亿元上调至31.43、37.19、43.64亿元，对应PE分别为34倍、28倍、24倍，持续看好公司“品牌力+渠道力+管理力”构建的强大护城河，维持“买入”评级。 风险提示 新业务拓展不及预期风险；原材料大幅涨价风险；行业竞争加剧风险；地产景气度不及预期风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 10,040 10,051 12,621 15,144 17,727 YoY（%） 10.8% 0.1% 25.6% 20.0% 17.1% 归母净利润(百万元) 2,304 2,313 3,143 3,719 4,364 YoY（%） 37.4% 0.4% 35.8% 18.3% 17.3% 毛利率（%） 41.4% 40.1% 39.8% 40.0% 40.2% 每股收益（元） 3.83 3.85 5.23 6.19 7.26 ROE 41.5% 25.3% 25.4% 22.9% 21.1% 市盈率 45.83 45.63 33.59 28.39 24.19 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：徐林锋 分析师：杨维维 分析师：戚志圣 邮箱：xulf@hx168.com.cn 邮箱：yangww@hx168.com.cn 邮箱：qizs@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080002 SAC NO：S1120520080001 SAC NO：S1120519100001 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 10,051 12,621 15,144 17,727 净利润 2,313 3,143 3,719 4,364 YoY(%) 0.1% 25.6% 20.0% 17.1% 折旧和摊销 234 199 202 205 营业成本 6,019 7,594 9,082 10,602 营运资金变动 923 -331 203 342 营业税金及附加 80 97 117 136 经营活动现金流 3,437 2,930 4,031 4,809 销售费用 518 568 681 798 资本开支 -417 -138 -88 -48 管理费用 431 429 591 709 投资 10 0 0 0 财务费用 -36 -5 -34 -74 投资活动现金流 -4,250 -27 36 83 资产减值损失 -7 0 0 0 股权募资 3,567 0 0 0 投资收益 52 111 124 131 债务募资 957 0 0 0 营业利润 2,803 3,740 4,426 5,194 筹资活动现金流 1,926 -32 -32 -32 营业外收支 -48 2 2 2 现金净流量 1,110 2,871 4,034 4,860 利润总额 2,755 3,742 4,428 5,196 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 441 599 709 832 成长能力（%） 净利润 2,313 3,143 3,719 4,364 营业收入增长率 0.1% 25.6% 20.0% 17.1% 归属于母公司净利润 2,313 3,143 3,719 4,364 净利润增长率 0.4% 35.8% 18.3% 17.3% YoY(%) 0.4% 35.8% 18.3% 17.3% 盈利能力（%） 每股收益 3.85 5.23 6.19 7.26 毛利率 40.1% 39.8% 40.0% 40.2% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 23.0% 24.9% 24.6% 24.6% 货币资金 3,753 6,624 10,658 15,518 总资产收益率ROA 18.6% 20.0% 18.5% 17.3% 预付款项 35 35 45 54 净资产收益率ROE 25.3% 25.4% 22.9% 21.1% 存货 788 1,110 1,343 1,502 偿债能力（%） 其他流动资产 5,942 5,968 6,035 6,129 流动比率 3.43 4.46 5.03 5.53 流动资产合计 10,518 13,737 18,081 23,203 速动比率 3.16 4.09 4.64 5.16 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 1.22 2.15 2.97 3.70 固定资产 1,182 1,166 1,142 1,112 资产负债率 26.5% 21.1% 19.1% 17.6% 无形资产 300 285 268 252 经营效率（%） 非流动资产合计 1,920 1,968 1,978 1,952 总资产周转率 0.81 0.80 0.75 0.70 资产合计 12,438 15,705 20,059 25,155 每股指标（元） 短期借款 500 500 500 500 每股收益 3.85 5.23 6.19 7.26 应付账款及票据 1,286 1,603 1,885 2,234 每股净资产 15.20 20.60 26.99 34.46 其他流动负债 1,278 979 1,209 1,464 每股