2021年中报业绩点评：上半年业绩超预期，持续扩大领先优势

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月11日 公司研究 上半年业绩超预期，持续扩大领先优势 ——妙可蓝多（600882.SH）2021年中报业绩点评 买入（维持） 事件：2021年8月10日，妙可蓝多发布2021年半年报。报告期内，公司实现营收/归母净利润20.67/1.12亿元，同比+90.8%/+247.12%，21Q2实现营业收入/归母净利润11.16/0.8亿元，同比+62.21/+261.61%，业绩超出预告。 聚焦奶酪战略成效显著，业绩维持高速增长：1）分产品看，奶酪/液态奶/贸易营收分别为15.22/2.13/3.28亿元，同比分别为+91.53%/+5.79% /+280.96%。贸易营收增速较快，一方面是受去年疫情下的低基数影响；另一方系公司对贸易业务进行战略规划调整，取得一定成效。2）其中奶酪板块中，2021H1即食营养系列/家庭餐桌系列/餐饮工业系列的营收分别为11.63/1.46/2.14亿元，同比变动+130.67%/-26.18%/+129.87%。①即食营养系列中儿童奶酪棒贡献主要营收，大单品带动下，营收持续高速增长。②家庭餐桌系列营收下降主要系去年疫情影响，家庭烹饪频率提升带动奶酪消费增加，随着疫情逐步控制，餐桌系列在去年高基数下逐步回落。3）渠道方面，截至2021年6月30日，公司线下销售网络覆盖36.30万个零售终端，覆盖全国95%以上地级市以及近80%县级市。 产品结构优化，盈利持续改善： 1）2021年上半年/21Q2公司毛利率分别为39.70%/40.57%，同比+1.31/+0.34pcts。若剔除会计政策变更影响，2021年上半年公司毛利率同比+3.96pcts，其中奶酪/液态奶/贸易毛利率分别同比+6.43/+0.88/+2.17pcts。公司整体毛利率的改善一方面系高毛利率的奶酪占比提升；另一方面系规模效应的逐步显现。2）2021年上半年/21Q2公司销售费用率分别为24.38%/23.02%，同比-3.39/-6.45pcts，下降主要系会计政策变更。3）2021年上半年/21Q2公司管理费用率分别为7.26%/7.62%，同比+1.82/+2.05 pct，主要系股权激励费用增加以及员工人数增加。4）综合来看，2021上半年/2021Q2公司销售净利率达到6.08%/7.64%，同比+2.73/+3.85pcts。 上新节奏稳步推进，成长空间值得期待：2021年上半年，公司针对原有大单品儿童奶酪棒，推出香草冰淇淋口味，并推出适合成人的新品“每日芝食”奶酪条，扩大销售人群。公司已成立常温事业部，下半年公司还将推出常温奶酪产品。目前公司已解决常温奶酪棒的配套技术和口味的问题，这是常温奶酪棒的壁垒之一，公司借助在低温奶酪棒的先发优势率先在常温奶酪棒上实现突破。 盈利预测、估值与评级：我们维持妙可蓝多2021-2023年归母净利润预测分别为3.10/6.45/10.91亿元，折合2021-2023年EPS分别为0.60/1.25/2.11元。妙可蓝多在奶酪领域积累深厚，定增落地&蒙牛入主，叠加常温新品推出，有望进一步打开公司中长期空间，我们看好妙可蓝多的增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：新品增长低于预期，竞争边际加剧，食品安全问题。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,744 2,847 4,333 6,172 8,574 营业收入增长率 42.32% 63.20% 52.20% 42.44% 38.93% 净利润（百万元） 19 59 310 645 1,091 净利润增长率 80.72% 208.16% 423.35% 108.10% 69.02% EPS（元） 0.05 0.14 0.60 1.25 2.11 ROE（归属母公司)（摊薄） 1.52% 3.99% 6.46% 11.85% 16.68% P/E 1,292 419 101 49 29 P/B 19.6 16.7 6.5 5.8 4.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-10（注：2021年新增股本1.07亿股） 当前价：60.68元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 联系人：汪航宇 021-52523877 wanghangyu@ebscn.com 联系人：李嘉祺 021-52523658 lijq@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.16 总市值(亿元)： 313.28 一年最低/最高(元)： 31.59/84.50 近3月换手率： 98.92% 股价相对走势 -10%28%66%105%143%06/2009/2012/2003/21妙可蓝多沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.76 -16.84 28.98 绝对 9.02 -15.83 35.72 资料来源：Wind 相关研报 奶酪棒持续放量，利润率环比改善——妙可蓝多（600882.SH）2021年半年度业绩预告点评（2021-07-08） 奶酪业务维持高增长，盈利能力持续改善——妙可蓝多（600882.SH）2020年报及2021年一季报点评（2021-04-29） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 妙可蓝多（600882.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,744 2,847 4,333 6,172 8,574 营业成本 1,194 1,825 2,564 3,447 4,583 折旧和摊销 53 60 83 104 126 税金及附加 10 14 30 43 60 销售费用 359 710 1,083 1,543 2,101 管理费用 111 140 260 309 429 研发费用 22 39 54 91 127 财务费用 58 29 -10 7 25 投资收益 0 14 0 0 0 营业利润 20 97 385 780 1,312 利润总额 23 95 391 786 1,316 所得税 3 21 67 126 211 净利润 19 74 325 660 1,106 少数股东损益 0 15 15 15 15 归属母公司净利润 19 59 310 645 1,091 EPS(元) 0.05 0.14 0.60 1.25 2.11 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 292 267 205 648 1,119 净利润 19 59 310 645 1,091 折旧摊销 53 60 83 104 126 净营运资金增加 -94 115 452 390 491 其他 314 33 -640 -492 -588 投资活动产生现金流 62 -432 -327 -325 -300 净资本支出 -123 -356 -250 -250 -250 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 184 -76 -77 -75 -50 融资活动现金流 -577 298 2,821 0 -16 股本变化 0 0 107 0 0 债务净变化 -385 -118 -200 0 0 无息负债变化 91 201 77 210 290 净现金流 -223 134 2,699 322 803 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 2,443 3,092 6,299 7,170 8,565 货币资金 417 567 3,266 3,589 4,391 交易性金融资产 0 0 10 15 20 应收帐款 174 116 176 251 349 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 7 8 8 12 16 存货 142 270 381 512 681 其他流动资产 70 102 145 198 267 流动资产合计 880 1,178 4,206 4,851 6,071 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 593 630 775 911 1,028 在建工程 67 217 193 160 127 无形资产 107 100 147 194 240 商誉 429 401 401 401 401 其他非流动资产 58 232 466 466 466 非流动资产合计 1,563 1,915 2,093 2,318 2,494 总负债 1,177 1,260 1,136 1,346 1,636 短期借款 353 275 0 0 0 应付账款 165 237 333 448 595 应付票据 79 90 126 170 226 预收账款 55 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 777 911 801 1,005 1,286 长期借款 355 299 299 299 299 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 25 28 34 40 49 非流动负债合计 401 349 335 341 350 股东权益 1,266 1,833 5,163 5,824 6,929 股本 409 409 516 516 516 公积金 1,764 1,910 4,840 4,905 4,997 未分配利润 -891 -831 -552 29 1,027 归属母公司权益 1,266 1,486 4,802 5,447 6,538 少数股东权益 0 347 362 376 391 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 31.6% 35.9% 40.8% 44.2% 46.5% EBITDA率 8.7% 8.0% 10.5% 14.4% 17.0% EBIT率 5.5% 5.8% 8.6% 12.7% 15.6% 税前净利润率 1.3% 3.3% 9.0% 12.7% 15.3% 归母净利润率 1.1% 2.1% 7.2% 10.5% 12.7% ROA 0.8% 2.4% 5.2% 9.2% 12.9% ROE（摊薄） 1.5% 4.0% 6.5% 11.8% 16.7% 经营性ROIC 5.1% 6.2% 10.5% 18.7% 26.8% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 48% 41% 18% 19% 19% 流动比率 1.13 1.29 5.25 4.83 4.72 速动比率 0.95 1.00 4.78 4.32 4.19 归母权益/有息债务 1.76 2.48 12.03 13.64 16.37 有形资产/有息债务 2.52 4.12 14.25 16.30 19.68 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 20.60% 24.96% 25.00% 25.00% 24.50% 管理费用率 6.38% 4.93% 6.00% 5.00% 5.00% 财务费用率 3.32% 1.02% -0.23% 0.11% 0.29% 研发费用率 1.28% 1.37% 1.24% 1.48% 1.48% 所得税率 15% 22% 17% 16% 16% 每股指标 2019 2020 20