收入高增、费率改善，毛利率及现金流阶段性承压

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2021年08月10日 东方雨虹（002271.SZ） 收入高增、费率改善，毛利率及现金流阶段性承压 事件：公司发布2021年中报。报告期内实现营收142.29亿元，同比+62.01%，归母净利15.37亿元，同比+40.14%。其中，单Q2实现营收88.52亿元，同比+40.11%，归母净利12.41亿元，同比+28.48%。 Q2收入增长40%，渠道稳步扩张，市场份额进一步提升。分业务来看，防水涂料及其他收入增长显著，新品类贡献增量。2021H1防水卷材营收70.24亿元，同比+51.93%；防水涂料营收46.43亿元，同比+91.53%，原有卷材及防水涂料快速增长的同时，建筑涂料及砂浆等新品类贡献增量；施工实现营收14.30亿元，同比+2.26%。其他收入5.63亿元，同比+85.32%，主要系无纺布、保温材料等销售增加；材料销售5.69亿元。 受原材料价格上涨影响毛利承压，期间费用率下降显著。期间公司去年同口径下的毛利率34.67%，同比降低5.15%。分季度来看，2021Q1-Q2调整前口径毛利率分别为36.07%、33.02%，同比分别变动了+3pct、-9.43pct，主要由于Q2受主要原材料价格大幅提升影响。期内公司期间费用率合计15.12%，剔除运输费用率后其他各项费用率合计降低2.82个百分点。其中，管理费用率5.52%，同比下降1.52pct；研发费用率1.42%，同比下降0.19pct；财务费用率0.68%，同比下降1.12pct。 经营性现金流阶段性承压，收/付现比有所下降。公司期内经营性活动现金流量净额为-34.91亿元，较上年同期减少871.43%，去年同期为-3.59亿元，主要系报告期内公司支付履约保证金及原材料采购支出增加。1）收现比情况：期内公司收现比88.43%，同比下降4.87个百分点。报告期末公司应收账款及应收票据余额为114.09亿元，上年同期为87.94亿元，同比增长29.74%；其他应收款21.21亿元，同比增长127.71%，其中期末押金及保证金余额20.10亿元，较期初增加18.17亿元。2）付现比情况：期内公司付现比106%，较上年同期下降6.95个百分点。 投资建议：公司品牌影响力不断提升，销量和业务规模持续增加。公司在强化自身核心竞争力的同时追求更加可持续、高质量的健康发展，转型和调整效果持续显现，同时公司培育及打造新型业务板块，有望借助资源整合和协同优势实现快速增长。我们认为公司多品类战略开始展露头角，定增融资80亿元增强资金实力，多品类布局及小B工程市场开拓进一步打开成长空间，股权激励及员工持股强化信心。我们预计公司2021-2023年归母净利分别为42.60、54.02、67.60亿元，对应EPS分别为1.69、2.14、2.68元，对应PE分别为34、27、22倍；维持“买入”评级。 风险提示：下游房地产行业的宏观调控政策和行业波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争风险；应收账款风险 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 18,154 21,730 30,057 36,571 44,241 增长率yoy（%） 29.3 19.7 38.3 21.7 21.0 归母净利润（百万元） 2,066 3,389 4,260 5,402 6,760 增长率yoy（%） 37.0 64.0 25.7 26.8 25.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.82 1.34 1.69 2.14 2.68 净资产收益率（%） 20.8 22.8 15.8 16.9 17.7 P/E（倍） 70.4 42.9 34.1 26.9 21.5 P/B（倍） 15.6 10.0 5.4 4.6 3.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年8月9日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 其他建材 前次评级 买入 8月9日收盘价(元) 57.64 总市值(百万元) 145,458.08 总股本(百万股) 2,523.56 其中自由流通股(%) 68.97 30日日均成交量(百万股) 24.80 股价走势 作者 分析师 黄诗涛 执业证书编号：S0680518030009 邮箱：huangshitao@gszq.com 分析师 房大磊 执业证书编号：S0680518010005 邮箱：fangdalei@gszq.com 研究助理 任婕 邮箱：renjie@gszq.com 相关研究 1、《东方雨虹（002271.SZ）：业绩持续靓丽，更稳增长更高经营质量》2021-04-16 2、《东方雨虹（002271.SZ）：大手笔激励推出强化信心，上下齐心开启新成长周期》2021-03-27 3、《东方雨虹（002271.SZ）：Q4业绩表现超预期，盈利改善成长高质量》2021-02-24 2021年08月10日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 15447 19387 35516 37678 47601 营业收入 18154 21730 30057 36571 44241 现金 4428 6016 16403 19462 23578 营业成本 11665 13681 19918 23910 28803 应收票据及应收账款 7017 7651 13367 12478 17015 营业税金及附加 139 186 240 311 354 其他应收款 291 327 597 664 811 营业费用 2142 1788 2299 2816 3384 预付账款 541 449 1054 1036 1176 管理费用 965 1261 1668 2011 2389 存货 2016 1199 2595 2439 3322 研发费用 357 464 571 695 818 其他流动资产 1153 3745 1499 1599 1699 财务费用 413 380 102 126 127 非流动资产 6969 8459 10570 12076 13787 资产减值损失 -142 -264 -280 -350 -380 长期投资 0 166 331 497 662 其他收益 287 287 290 295 300 固定资产 4349 4755 6363 7448 8713 公允价值变动收益 2 1 1 1 1 无形资产 991 1491 1668 1853 2066 投资净收益 3 208 4 54 67 其他非流动资产 1629 2047 2208 2279 2346 资产处臵收益 -1 -0 0 0 0 资产总计 22416 27847 46086 49754 61388 营业利润 2622 4204 5272 6702 8353 流动负债 10086 12132 17863 16480 21786 营业外收入 15 14 16 18 20 短期借款 3093 2525 3100 3200 3300 营业外支出 45 62 65 65 65 应付票据及应付账款 3292 3643 5621 5765 7180 利润总额 2592 4155 5223 6655 8308 其他流动负债 3701 5964 9143 7515 11306 所得税 517 769 951 1231 1520 非流动负债 2370 883 1119 1220 1258 净利润 2075 3387 4273 5424 6788 长期借款 1993 422 658 758 797 少数股东损益 9 -2 13 22 27 其他非流动负债 378 461 461 461 461 归属母公司净利润 2066 3389 4260 5402 6760 负债合计 12456 13016 18983 17700 23044 EBITDA 3147 4641 5549 6947 8627 少数股东权益 220 217 229 251 278 EPS（元） 0.82 1.34 1.69 2.14 2.68 股本 1488 2349 2525 2525 2525 资本公积 1351 2792 10616 10616 10616 主要财务比率 留存收益 6965 9849 13460 17978 23853 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 9740 14614 26874 31803 38066 成长能力 负债和股东权益 22416 27847 46086 49754 61388 营业收入(%) 29.3 19.7 38.3 21.7 21.0 营业利润(%) 44.2 60.3 25.4 27.1 24.6 归属于母公司净利润(%) 37.0 64.0 25.7 26.8 25.1 获利能力 毛利率(%) 35.7 37.0 33.7 34.6 34.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 11.4 15.6 14.2 14.8 15.3 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 20.8 22.8 15.8 16.9 17.7 经营活动现金流 1589 3952 4494 5458 6919 ROIC(%) 14.6 18.4 13.3 14.2 15.0 净利润 2075 3387 4273 5424 6788 偿债能力 折旧摊销 369 486 474 616 742 资产负债率(%) 55.6 46.7 41.2 35.6 37.5 财务费用 413 380 102 126 127 净负债比率(%) 10.2 -15.3 -44.5 -46.4 -49.0 投资损失 -3 -208 -4 -54 -67 流动比率 1.5 1.6 2.0 2.3 2.2 营运资金变动 -1353 -371 -350 -653 -669 速动比率 1.2 1.2 1.7 2.0 1.9 其他经营现金流 87 278 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -1374 -1744 -2581 -2067 -2384 总资产周转率 0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 资本支出 1345 1524 1946 1341 1545 应收账款周转率 2.8 3.0 2.9 2.8 3.0 长期投资 -47 -431 -166 -165 -165 应付账款周转率 3.6 3.9 4.3 4.2 4.5 其他投资现金流 -76 -651 -801 -891 -1005 每股指标（元） 筹资活动现金流 -664 -818 8474 -333 -419 每股收益(最新摊薄) 0.82 1.34 1.69 2.14 2.68 短期借款 -621 -568 575 100 100 每股经营现金流(最新摊薄) 0.63 1.57 1.78 2.16 2.74 长期借款 489 -1571 236 101 38 每股净资产(最新摊薄) 3.70 5.79 10.65 12.60 15.08 普通股增加 -4 861 176 0 0 估值比率 资本公积增加 -27 1441 7824 0 0 P/E 70.4