2021年中报点评：利润加速释放，Q2业绩超预期

证券研究报告 [Table_Industry] 交通运输 [Table_Title] 利润加速释放，Q2业绩超预期 [Table_ReportDate] 2021年08月05日 [Table_ReportType] ——厦门象屿（600057）2021年中报点评 [Table_InvestRank] 公司评级：增持(维持) [Table_Author] 分析师：陈建生 执业证书：S1030519080002 电话：0755-83199599 邮箱：chenjs2@csco.com.cn 研究助理：李时樟 电话：0755-83199599 邮箱：lisz@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] 相关报告 1、厦门象屿（600057.SH）深度研究报告：深耕大流通环节，服务上下游企业 2020.07.17 2、厦门象屿（600057.SH）2020年报点评：经营货量大幅增长，业绩符合预期 2021.04.08 3、厦门象屿（600057.SH）21Q1点评：商品景气度维持高位，21Q1业绩符合预期 2021.04.22 [Table_Summary] 核心观点： 1) 上半年归母净利同比增长71%，Q2业绩超预期。公司21H1实现营收2176亿元，同比增长33%，归母净利润11.4亿元，同比增长71%，毛利率2.35%，同比增加0.69pct,净利率0.66%，同比增加0.11pct。21Q2实现营收1282亿元，同比增长33%，归母净利润7.8亿元，同比增长94.59%，显著超预期值（4.1亿元）。 2) 我们认为，公司上半年业绩高增长主要来源于两个方面：1.行业维持高景气，公司经营商品业务量增长稳健，受益于上半年大宗价格上涨，收入增速达33%；2.公司注重提质增效，利润先行，21Q1、21Q2净利率分别为0.55%/0.73%，ROE分别为2.34%/5.11%，盈利能力不断提升，利润加速释放。 3) 深化服务转型，构筑客户黏性。近年来公司持续向大宗供应链服务商转型：利润结构方面，服务费占比提升至四成，逐步降低对价差、息差的依赖；客户结构方面，产业客户占比已提升至七成，与各产业龙头企业达成深度绑定。我们认为，未来公司有望将与龙头企业合作的成熟经验复制至中小企业，提升盈利增长的稳定性及确定性。 4) 盈利预测与投资评级。预计公司所处行业景气度维持高位，下半年将继续受益于大宗商品价格上涨带来的毛利率提升，我们上调厦门象屿2021-2023年EPS至：1.08/1.37/1.66元（前值为0.73/0.91/1.08元），同比增长80.05%/25.96%/21.40%，对应市盈率分别为6.8X/5.4X/4.4X。考虑到公司是国内大宗供应链龙头企业，自有仓储货运场地区位优势明显，受益大宗商品景气度维持高位，公司注重提质增效，利润加速释放，我们看好规模效应下龙头企业集中度提升，维持“增持”评级。 5) 风险提示：大宗商品价格波动过大加剧违约风险；公允价值变动损益波动大于预期。 [Table_Chart] 厦门象屿（600057）与沪深300对比表现 [Table_BaseData] 公司数据 Wind资讯 总市值（百万） 15,814.14 流通市值（百万） 15,667.63 总股本（百万股） 2,157.45 流通股本（百万股） 2,137.47 日成交额（百万） 132.90 当日换手率（%） 0.84 第一大股东 厦门象屿集团有限公司 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_ForecastSample] 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 360214.78 446739.35 515353.84 582899.33 收入同比 32.23% 24.02% 15.36% 13.11% 净利润（百万元） 1299.67 2340.02 2947.49 3578.43 净利润同比 17.5% 80.0% 26.0% 21.4% 毛利率 1.95% 2.33% 2.33% 2.34% 净利率 0.36% 0.52% 0.57% 0.61% EPS（元） 0.60 1.08 1.37 1.66 PE（倍） 12.22 6.79 5.39 4.44 -27%-14%0%14%27%20/0820/0920/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/08厦门象屿沪深300 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - 一、盈利预测及投资评级 1.1 关键假设 （1）收入增长假设 预计2021-2023年，公司整体营收增速分别为：24.02%、15.36%、13.11%。分项业务情况如下： 金属矿：随着印尼不锈钢一体化项目投产，原产品采购及成品钢销售推动业务量增长，预计“金属矿-钢铁”业务2021-2023年三年营收增长率分别为：25%、16%、13%。 农产品：国储粮库存总量保持稳定，南方需求饲料需求逐步释放，未来北粮南运规模稳健增长，预计未来三年农产品营收增长率为：20%、13%、12%。 能源化工： 2020年取得石油进口资质，未来能源化工板块将持续放量增长，预计未来三年能源化工板块营收增长为：25%、23%、22%。 物流服务：多式联运、铁路专线业务持续扩张，公、铁、海、仓布局不断完善，预计物流服务2021-2023年营收增长率分别为：25%、23%、22%。 Figure 1 收入预测表（百万元，%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 金属矿 170,000 232,508 290,635 337,137 380,964 同比(%) 0.34 36.78 25.00 16.00 13.00 农产品 23,300 39,738 47,686 53,885 60,351 同比(%) 24 70.49 20.00 13.00 12.00 能源化工 67,600 76,046 95,058 109,316 124,620 同比(%) 1.16 12.45 25.00 15.00 14.00 物流服务 5,576 5,757 7,196 8,851 10,799 同比(%) 200.11 3.23 25.00 23.00 22.00 其他 5,936 6,165 6,165 6,165 6,165 同比(%) -0.83 14.56 0 0 0 营业总收入 272,412 360,214 446,739 515,354 582,899 同比(%) 16.41 32.23 24.02 15.36 13.11 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 mNzRmMpPtQuMpPmMzQtMmQ8OaO7NpNrRtRrQiNoOxPfQpPrM9PpOtOwMnOyQuOnPtN[Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - （2）毛利率假设 预计公司未来三年综合毛利率分别为：2.33%、2.33%、2.34%。分板块明细如下： 金属矿板块：公司将发挥现有规模优势，与上游企业开展深度合作，积极推广“虚拟工厂”项目，注重经营效率提升，预计未来三年金属矿板块业务毛利率分别为：1.40%、1.35%、1.30%。 农产品板块：农产品板块经营效率提升，整体毛利趋于稳定，预计未来三年农产品板块毛利率分别为：6.10%、6.00%、5.90%。 能源化工板块：国内煤炭进口龙头企业，规模优势构筑盈利护城河，预计未来三年能源化工板块业务毛利率为：2.45%、2.40%、2.35%。 物流服务：多式联运（铁海联运）占物流服务比重逐渐提升，公司经营货量增长将摊薄前期物流投入成本，带动物流板块业务毛利率逐步增长，预计未来3年物流服务毛利率增长分别为：15.00%、18.00%、20.00%。 Figure 2 分业务毛利率预测表（%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 金属矿 2.12 1.25 1.40 1.35 1.30 农产品 5.93 4.57 6.10 6.00 5.90 能源化工 3.04 1.83 2.45 2.40 2.35 物流服务 21.39 16.02 15.00 18.00 20.00 其他 -1.42 -1.23 0.50 0.50 0.50 综合毛利率 3.09 1.95 2.33 2.33 2.34 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 （3）期间费用率假设 Figure 3 公司期间费用率假设表（%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1.56 0.44 0.43 0.42 0.41 管理费用率 0.26 0.25 0.24 0.23 0.22 研发费用率 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 财务费用率 0.45 0.42 0.42 0.42 0.42 期间费用率 2.28 1.12 1.10 1.08 1.06 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - 1.2 盈利预测 根据假设，我们预测2021-2023年公司实现的营业收入分别为4467.39亿元、5153.53亿元、5828.99亿元，实现净利润分别为23.40亿元，29.47亿元，35.78亿元，对应EPS分别为：1.08元、1.37元、1.66元。 1.3 投资评级 根据我们的盈利预测，公司2021-2023年对应市盈率分别为6.79/5.39/4.44X。公司是国内大宗供应链龙头企业，物流节点布局完善，上下游渠道优势显著，规模效应明显，龙头企业集中度持续提升，维持“增持”评级。 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - Figure 4 公司营业收入及增速（百万元，%） Figure 5 公司归母净利润及增速（百万元，%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 6 公司销售毛利率及净利率（%） Figure 7 公司期间费用率（%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 8 P/E（TTM）Band 资料来源：Wind资讯、世纪证券研究所 0%8%16%24%32%40%48%020000400006000080000100000120000140000营业总收入同比-25%0%25%50%75%100%125%0100200300400500600700800900归母净利润同比0.00.51.01.52.02.53.03.54.0销售毛利率销售净利率0.0%0.4%0.8%1.2%1.6%2.0%销售费用率管理费用率财务费用率0123456789厦门象屿600057.SH收盘价12.730X11.583X10.435X9.28