敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月2日 公司研究 定增扩产彰显信心，品牌营销提升势能 ——绝味食品（603517.SH）非公开发行A股股票预案点评 买入（维持） 事件：公司发布非公开发行A股股票预案，发行对象为不超过35名特定投资者，拟募集资金总额不超过23.84亿元用于产能建设。 立足长远，彰显发展信心。本次非公开发行募集资金拟用于全资子公司广东、江苏、广西、辽宁、湖南、四川六大生产基地的建设。（1）截至2021年一季度末，公司在全国范围内建立21个生产基地，门店总数12579家。产能利用率常年达80%以上，部分地区甚至超过100%。考虑全国可扩容的门店总量以及公司近10%左右的市占率水平，公司迈入门店加速扩张的发展阶段。供应链的优化有利于保障主业顺利拓展。（2）强大的供应链能力是公司实现品类扩张的核心竞争力，此次产能扩张除了保障主业，亦为公司以卤味赛道为代表的美食生态项目加速落地做好储备。根据测算，建成后合计扩产达16万吨，若按照三年的建设周期，未来三年产能复合增速有望达到28%，彰显公司发展信心。（3）本次新增产能平均投资成本约为1.49万元/吨。按照公司2020年固定资产加在建工程折算，公司现有产能平均成本约为1.14万元/吨，考虑柔性供应链以及环保成本，我们认为此次募资金额具备合理性。 疫情复发不改单店改善趋势。2021年疫情反复，叠加整体消费信心较弱，竞品开店速度明显放缓。但是，公司上半年净开店超过700家，且关店率估计低于2.5%。公司基本锁定全年开店目标，同时亦为下半年门店营收爬坡打下坚实基础。从全国面数据来看，社区店、街边店同店表现持续改善，交通枢纽、高势能门店单店营收相比2019年恢复至八成左右。进入7月份以来，虽有洪水及疫情扰动，但公司单店营收持续改善，相较于2019年同期实现小幅正增长，主因体育营销活动以及数字化提升运营水平。 品牌营销渐入佳境。最近两年公司加大力度补齐短板，持续强化品牌营销建设。进入2021年，针对零售业态用户去中心化、产品碎片化、消费者年轻化的现状，公司积极探索相应的品牌建设对策。2021年下半年，公司将持续进行营销转型，运用媒体、广告宣传等动销手段，通过搭建快消行业营销机制，提高单店营收。公司会员人数接近6000万，品牌营销渐入佳境有望提升消费者复购次数，进而提升单店营收表现。 盈利预测、估值与评级：定增扩产立足长远，品牌营销提升单店营收。维持2021-23年归母净利润预测为10.28/13.52/16.41亿元，对应EPS分别为1.67/2.20/2.67元，当前股价对应 PE为43/32/27倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全问题，市场潜在规模预判下行，经济大幅下行。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,172 5,276 6,682 8,064 9,690 营业收入增长率 18.41% 2.01% 26.64% 20.69% 20.15% 净利润（百万元） 801 701 1,028 1,352 1,641 净利润增长率 25.06% -12.46% 46.51% 31.56% 21.40% EPS（元） 1.32 1.15 1.67 2.20 2.67 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.54% 14.13% 17.15% 18.41% 18.27% P/E 54 62 43 32 27 P/B 9.5 8.8 7.3 6.0 4.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-02 注：2021年5月因实施股权激励，公司总股本从6.09亿股增至6.14亿股 当前价：71.49元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 联系人：李嘉祺 lijq@ebscn.com 联系人：汪航宇 wanghangyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.14 总市值(亿元)： 439.11 一年最低/最高(元)： 67.10/107.88 近3月换手率： 37.68% 股价相对走势 -10%9%29%48%67%06/2009/2012/2003/21绝味食品沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.72 -14.30 -21.61 绝对 -13.62 -16.33 -17.73 资料来源：Wind 相关研报 为什么是绝味？——绝味食品（603517.SH）动态跟踪兼论成长型消费品公司分析框架（2021-06-01） 精益求精，行稳致远——绝味食品（603517.SH）跟踪报告（2021-05-08） 21Q1业绩如期高增，同店表现持续改善——绝味食品（603517.SH）2021年一季报点评（2021-04-26） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 绝味食品（603517.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 5,172 5,276 6,682 8,064 9,690 营业成本 3,416 3,510 4,409 5,289 6,343 折旧和摊销 100 120 120 136 156 税金及附加 41 40 51 61 73 销售费用 422 322 420 490 615 管理费用 294 332 554 523 586 研发费用 16 11 14 17 21 财务费用 26 -8 -17 -27 -41 投资收益 49 -101 45 45 45 营业利润 1,006 956 1,345 1,781 2,168 利润总额 1,050 971 1,370 1,803 2,188 所得税 259 279 343 451 547 净利润 791 692 1,028 1,352 1,641 少数股东损益 -10 -9 0 0 0 归属母公司净利润 801 701 1,028 1,352 1,641 EPS(按最新股本计) 1.32 1.15 1.67 2.20 2.67 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 1,028 916 1,053 1,385 1,670 净利润 801 701 1,028 1,352 1,641 折旧摊销 100 120 120 136 156 净营运资金增加 78 103 364 304 364 其他 48 -9 -459 -407 -490 投资活动产生现金流 -799 -932 -845 -765 -805 净资本支出 -523 -366 -420 -460 -500 长期投资变化 1,122 1,558 -400 -350 -350 其他资产变化 -1,399 -2,124 -25 45 45 融资活动现金流 669 -503 46 -38 41 股本变化 199 0 6 0 0 债务净变化 -30 -145 29 -65 0 无息负债变化 133 179 128 276 320 净现金流 899 -520 254 582 906 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 5,463 5,922 7,107 8,670 10,631 货币资金 1,602 1,082 1,336 1,918 2,825 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 10 37 9 12 15 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 51 71 0 0 0 存货 669 857 1,101 1,310 1,558 其他流动资产 40 40 110 179 260 流动资产合计 2,471 2,201 2,667 3,552 4,816 其他权益工具 6 6 6 6 6 长期股权投资 1,122 1,558 1,958 2,308 2,658 固定资产 1,144 1,345 1,464 1,617 1,798 在建工程 232 307 451 580 697 无形资产 197 213 208 204 200 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 199 214 284 284 284 非流动资产合计 2,992 3,721 4,440 5,118 5,814 总负债 897 932 1,089 1,300 1,620 短期借款 180 35 65 0 0 应付账款 311 432 534 631 743 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 138 0 0 0 0 其他流动负债 0 14 155 293 456 流动负债合计 881 904 1,061 1,273 1,592 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 16 25 25 25 25 非流动负债合计 17 28 27 27 27 股东权益 4,565 4,990 6,018 7,370 9,011 股本 609 609 614 614 614 公积金 1,761 1,902 1,897 1,897 1,897 未分配利润 2,191 2,457 3,485 4,837 6,478 归属母公司权益 4,567 4,964 5,992 7,344 8,985 少数股东权益 -2 26 26 26 26 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 33.9% 33.5% 34.0% 34.4% 34.5% EBITDA率 21.6% 23.9% 20.2% 22.9% 23.1% EBIT率 19.1% 20.9% 18.4% 21.2% 21.5% 税前净利润率 20.3% 18.4% 20.5% 22.4% 22.6% 归母净利润率 15.5% 13.3% 15.4% 16.8% 16.9% ROA 14.5% 11.7% 14.5% 15.6% 15.4% ROE（摊薄） 17.5% 14.1% 17.2% 18.4% 18.3% 经营性ROIC 24.5% 23.0% 22.5% 27.1% 28.7% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 16% 16% 15% 15% 15% 流动比率 2.81 2.44 2.51 2.79 3.03 速动比率 2.05 1.49 1.48 1.76 2.05 归母权益/有息债务 25.37 140.31 92.66 - - 有形资产/有息债务 28.82 159.56 106.49 - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 8.16% 6.10% 6.29% 6.08% 6.35% 管理费用率 5.69% 6.28% 8.29% 6.49% 6.05% 财务费用率 0.50% -0.16% -0.25% -0.33% -0.42% 研发费用率 0.31% 0.22% 0.22% 0.22% 0.22% 所得税率 25% 29% 25% 25% 25% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.53 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.69 1.50 1.71 2.25 2.72 每股净资产 7.50 8.16 9.75 1