http://www.huajinsc.cn/ 1 / 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年10月31日 公司研究●证券研究报告 中国神华（601088.SH） 公司快报 煤炭平稳，电力回升 投资要点  前三季度盈利小幅下滑：前三季度公司实现收入1940.84亿元，同比增长6.3%，实现归属股东净利润352.78亿元，同比下降1.0%；毛利率为41.49%，同比下降0.2个百分点，净利润率为18.18%，同比下降1.35个百分点；前三季度实现EPS1.77元。  煤炭量价保持平稳：前三季度公司煤炭产量为2.2亿吨，同比微降0.59%，销量为3.4亿吨，同比增长3.56%；煤炭平均销售价格为431元/吨，同比增长2.13%。吨煤成本为111元，同比上升3.9%。合并前煤炭板块实现收入1507.03亿元，同比增长5.47&%；毛利率为28.5%，同比下降1.4个百分点。  电力板块各要素温和改善，提升毛利率：前三撒季度公司的售电量为195.48十亿千瓦时，同比增长6.77%；平均售电价格315元/兆瓦时，同比增长1.94%。机组利用小时数为3528小时，同比提高2.56%；合并抵消前电力板块实现收入652.78亿元，同比增长11.40%，毛利率为21.9%，同比提升3.4个百分点。  Q3煤炭板块盈利环比下滑，电力板块毛利提升：Q3公司实现收入667.04亿元，环比增长3.58%，实现归母净利123.01亿元，环比提升8.44个百分点；Q3公司的毛利率为41.63%，环比下降1个百分点；净利润率为18.44%，环比提升0.83个百分点，公司利润率提升的主要原因是有效税率环比Q2下降6.5个百分点。分业务板块来看，Q3公司煤炭销量为1.15亿吨，环比下降1.88%，吨煤销售价格428元/吨， 环比提升0.81%；单季度实现煤炭收入507.24亿元，环比增长0.92%，实现毛利140.72亿元，环比下降7.37%。电力板块实现245.10亿元，环比提升23.27%，实现毛利5777亿元，环比增长40.25%。  投资建议：公司煤、电、路、港、运一体化的业务协同模式和高比例合同煤的销售模式决定了公司业绩的稳健性和防御性，高分红提升公司的长期配置价值。我们根据三季报情况小幅调高公司盈利预测，调整后2018年至2020年每股收益分别为2.32元、 2.35元 和2.46元的预期。净资产收益率分别为14.6%、13.6%、13.1%，维持增持-A的投资评级。  风险提示：经济增长低于预期，环保管制影响超预期。 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 183,127.0 248,746.0 257,355.6 268,809.5 279,638.8 同比增长(%) 3.4% 35.8% 3.5% 4.5% 4.0% 营业利润(百万元) 39,332.0 71,102.0 74,793.1 77,355.0 79,015.4 同比增长(%) 22.6% 80.8% 5.2% 3.4% 2.1% 煤炭 | 动力煤III 投资评级 增持-A(维持) 股价(2018-10-30) 19.48元 交易数据 总市值（百万元） 387,449.81 流通市值（百万元） 321,245.42 总股本（百万股） 19,889.62 流通股本（百万股） 16,491.04 12个月价格区间 16.70/29.43元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.52 16.25 22.97 绝对收益 -4.46 5.75 -1.28 分析师 杨立宏 SAC执业证书编号：S0910518030001 yanglihong@huajinsc.cn 相关报告 中国神华：2季度煤炭板块收入、利润环比双增 2018-08-27 中 国 神华 ： 煤炭 产量 下降 拖 累业 绩 2018-04-28 中国神华：外延增长可期 2018-03-26 -27%-18%-9%0%9%18%27%36%2017!-102018!-022018!-06中国神华 动力煤 上证指数 公司快报/动力煤 http://www.huajinsc.cn/2 / 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 净利润(百万元) 22,712.0 45,037.0 46,215.3 46,817.2 48,916.3 同比增长(%) 40.7% 98.3% 2.6% 1.3% 4.5% 每股收益(元) 1.14 2.26 2.32 2.35 2.46 PE 17.1 8.6 8.4 8.3 7.9 PB 1.2 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/动力煤 http://www.huajinsc.cn/3 / 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1：2013-2018年Q3公司分季度毛利率和利润率 图2：2016-2018年Q3单季度EPS 单位：元 资料来源：公司公告 ，华金证券研究所 资料来源：公司公告 ，华金证券研究所 表1：公司煤炭分季度煤炭销量、价格、成本 单位：百万吨、元/吨 单季度销量 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 一、国内销售 111.7 104.9 105.8 114 106.6 115.9 114 （一）自产煤及采购煤 107.9 101.6 100 106.8 99.5 110.9 109.6 1、直达 41 37.9 36.7 44.7 41.2 40.7 40.5 2、下水 66.9 63.7 63.3 62.1 58.3 70.2 69.1 （二）国内贸易煤销售 3.6 3 5.7 7.1 7.1 4.2 2.7 （三）进口煤销售 0.2 0.3 0.1 0.1 0 0.8 1.7 二、出口销售 0.8 0.4 0.6 0.4 0.7 0.3 0.5 三、境外销售 0.8 1.9 1.4 1.1 1.1 0.7 0.2 销售量合计 113.3 107.2 107.8 115.5 108.4 116.9 114.7 单季度价格 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 一、国内销售 422 428 419 434 439 424 427 （一）自产煤及采购煤 421 429 419 435 437 426 428 1、直达 300 312 315 313 320 310 319 2、下水 495 499 479 520 519 493 491 （二）国内贸易煤销售 440 389 395 462 472 397 384 （三）进口煤销售 520 620 616 621 576 404 461 二、出口销售 347 503 501 510 470 520 606 三、境外销售 262 424 391 386 517 522 520 平均销售价格 420 430 416 434 440 425 428 自产煤吨煤成本 106 107 107 109 114 113 111 资料来源：公司公告，华金证券研究所 注：吨煤成本为累计数据 表2：公司煤炭、电力板块分季度收入、成本与毛利 单位：百万元 煤炭 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 QoQ 收入 48700 47331 46855 53032 48785 51194 50724 -0.92% 成本 33482 33046 33644 35642 35155 36002 36652 1.81% -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%1Q20132Q20133Q20134Q20131Q20142Q20143Q20144Q20141Q20152Q20153Q20154Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018毛利率净利润率0.000.100.200.300.400.500.600.701Q2Q3Q4Q201620172018 公司快报/动力煤 http://www.huajinsc.cn/4 / 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 煤炭 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 QoQ 毛利率 31.25% 30.18% 28.20% 32.79% 27.94% 29.68% 27.74% - 毛利 15218 14285 13211 17390 13630 15192 14072 -7.37% 电力 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 QoQ 收入 18073 18359 22168 20911 20885 19883 24510 23.27% 成本 15158 15108 17489 16767 16515 15764 18733 18.83% 毛利率 16.13% 17.71% 21.11% 19.82% 20.92% 20.72% 23.57% 毛利 2915 3251 4679 4144 4370 4119 5777 40.25% 资料来源：公司公告，华金证券研究所 公司快报/动力煤 http://www.huajinsc.cn/5 / 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 183,127.0 248,746.0 257,355.6 268,809.5 279,638.8 年增长率 减:营业成本 110,769.0 143,842.0 148,540.1 155,914.2 161,886.5 营业收入增长率 3.4% 35.8% 3.5% 4.5% 4.0% 营业税费 6,922.0 9,640.0 8,956.0 9,977.6 10,316.1 营业利润增长率 22.6% 80.8% 5.2% 3.4% 2.1% 销售费用 610.0 612.0 790.5 817.3 832.2 净利润增长率 40.7% 98.3% 2.6% 1.3% 4.5% 管理费用 17,932.0 19,394.0 18,992.8 20,160.7 22,698.9 EBITDA增长率 14.5% 45.1% 5.2% 2.5% 2.4% 财务费用 5,059.0 3,457.0 3,217.7 2,653.3 3,102.5 EBIT增长率 20.8% 66.3% 5.6% 2.6% 2.6% 资产减值损失 2,807.0 2,719.0 2,763.0 2,741.0 2,752.0 NOPLAT增长率 30.4% 70.0% 2.6% 2.6% 3.3% 加:公允价值变动收益 2.0 -19.0 -58.0 16.7 8.2 投资资本增长率 5.3% -10.7% 4.5% -14.4% 0.2% 投资和汇兑收益 302.0 1,321.0 755.7 792.9 956.5 净资产增长率 6.1% -1.4% 6.8% 9.8% 9.1% 营业利润