2021年无债项评级债券的发行情况总结：无评级债券数量占比显著提高，发行成功率逊于有评级债券

www.ccxi.com.cn 债券市场报告 2021年7月19日 无评级债券数量占比显著提高，发行成功率逊于有评级债券 ——2021年无债项评级债券的发行情况总结 主要内容  证监会和交易商协会取消部分债券发行时的强制评级 2021年2月26日，证监会发布了新的《公司债券发行与交易管理办法》，取消了公开发行公司债券的强制评级规定；2021年3月26日，交易商协会发布《关于实施债务融资工具取消强制评级有关安排的通知》，取消了发行短期融资券和中期票据的强制评级规定。  新规发布后市场中无债项评级债券的发行情况 新规发布后产生了明显的成效，市场中新发行无评级的债券的数量占比持续增长，今年6月份有超过半数的短期融资券发行时未进行债项评级，有超过四成的中期票据发行时未进行债券评级，对于资质较强的主体，不进行债项评级简化了发债流程，对发债成本没有显著影响；对于资质较弱的主体，不进行债券评级或导致债券发行成功率有所下降。  无债项评级公司债、短期融资券和中期票据的对比总结 无债项评级公司债的数量相对较少，其发债企业均在近期发行了有评级的同期限债券，其评级报告或对新债券有一定的参考意义；对于短期融资券，AAA主体发行无债项评级债券成功率较高，AA主体发行无债项评级债券的成功率显著低于有评级债券，或因市场对其债项评级能否达到A-1态度存疑；对于中期票据，AA主体发行无债项评级债券的成功率略低于有评级债券。对于资质较弱的主体，发行债券时是否进行债项评级仍需谨慎考量。 中诚信国际 新债定价 作者 中诚信国际研究院 董瑜亮 yldong@ccxi.com.cn 联系人 中诚信国际研究院 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 新债估值报告 2021年无评级债券的发行情况总结 2 一、 证监会和交易商协会取消部分债券发行时的强制评级 2021年2月26日，证监会发布了新的《公司债券发行与交易管理办法》（证监会令第180号，下称180号文）替代了原2015年出台的《公司债券发行与交易管理办法》（证监会令第113号，下称113号文）：113号文第十九条规定，公开发行公司债券应当委托具有从事证券服务业务资格的资信评级机构进行信用评级，第二十八条规定，非公开发行公司债券是否进行信用评级由发行人确定，并在债券募集说明书中披露；而180号文则没有提及对公开或非公开发行公司债券进行信用评级的规定，取消了113号文对公开发行公司债券的强制评级规定。 此后不久，2021年3月26日，交易商协会发布《关于实施债务融资工具取消强制评级有关安排的通知》（中市协发〔2021〕42号），同时修订了短期融资券、中期票据等业务指引并发布实施，在申报环节中，不强制要求企业提供债务融资工具信用评级报告及跟踪评级安排作为申报材料要件，在发行环节中，取消债项评级报告强制披露要求，保留企业主体评级报告披露要求。但企业发行债项本金和利息的清偿顺序劣后于一般债务和普通债券等，可能引起债项评级低于主体评级情形的，企业仍需披露债项评级报告。 至此，包括公开发行公司债、短期融资券及中期票据等原来强制要求债项评级的三类品种均不再强制要求进行债项评级。 二、 新规发布后市场中无债项评级债券的发行情况 证监会和交易商协会的新规发布之后，从4-7月1市场中总计发行了251只没有进行债项评级的相关债券，其中包含公募公司债5只，短期融资券47只，中期票据199只，分别占这三个券种同期发行总只数的2%，39%和30%。从月度情况来看，新规刚刚推出的4月份，各券种无评级债券的发行数量在全部债券中的数量占比均不足四分之一，而在随后的5月份、6月份和7月初，无评级公司债的数量占比仍然较低2，而无评级的短期融资券和中期票据的数量占比则有了显著提升（如下图1）。 1 统计时间截至7月12日，下同。 2 或受限于当前公司债质押回购的标准要求，无评级公司债的数量占比始终处于低位。 新债估值报告 2021年无评级债券的发行情况总结 3 图1：2021年4-7月各券种无债项评级债券占总数的比例 资料来源：中诚信国际整理 （1）无评级公司债的发行情况 180号文发布之前，一级市场公开发行的公司债（除短期公司债3）均委托资信评级机构进行信用评级；在今年2月底180号文发布之后，从5月底至7月，陆续有3家企业成功发行了5只无债项评级的公募公司债（如下表1所示），约占同期发行公募公司债总数的百分之二。这3家发债主体分别为区县级城投企业、市级产业类投资企业和民营企业，信用等级分布在AA+到AA之间；5只债券的顺利发行或得益于企业近期发行其它债券时已经发布了评级公告（或主体跟踪评级报告）。我们选取各家主体近期发布的有债项评级且债券期限与该无评级债券相同的债券作为标的，比较了5只无评级债券的发债成本变化。从结果来看，无评级债券的发行成本均不高于相应的有评级债券。4整体来看，市场中出现的无债项评级的公募公司债数量相对较少，个券没有进行评级的原因主要是发债主体近期发布了同期限债券的债项评级报告，报告中的内容对于新券有一定的参考意义。从发债成本来看，市场对近期同期限债券的债项评级的参考意义基本认可，无评级债券的发债成本没有发生抬升，取消公司债强制评级的新规使企业的发债流程得以简化。随着年中各家发债企业完成主体和债项的跟踪评级，近期市场中的无评级公募公司债数量可能会有所上升。 3 2020年5月，上交所发布《关于开展公开发行短期公司债券试点有关事项的通知》，对公开发行的短期公司债没有强制要求进行债项评级，下文中的公募公司债均指代除去这些试点短期公司债的公开发行公司债。 4 其中深圳市钜盛华股份有限公司今年发行的6只期限为3+2年的公司债票面利率均为7.5%，票面利率的固定和对应期限国债收益率的下降使得其发行利差略有上升。 00.10.20.30.40.50.60.72021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年4月到7月各券种无评级债券占总发行债券数量的比例公司债短期融资券中期票据 新债估值报告 2021年无评级债券的发行情况总结 4 表 1 2021年无债项评级公募公司债的发行情况 债券简称 发债主体 主体评级 今年发布评级报告数 票面利率 发行成本较近期有评级债券的差距 发行日期 21深钜04 深圳市钜盛华股份有限公司 AA+ 3 7.50% 成本不变，发行利差上升1bp 2021-05-19 21深钜05 深圳市钜盛华股份有限公司 AA+ 3 7.50% 成本不变，发行利差上升2bp 2021-05-27 21深钜06 深圳市钜盛华股份有限公司 AA+ 3 7.50% 成本不变，发行利差上升14bp 2021-06-10 21龙川G3 扬州龙川控股集团有限责任公司 AA+ 1 4.53% 成本下降44bp，发行利差下降32bp 2021-05-28 21龙投01 龙岩投资发展集团有限公司 AA 2 5.10% 成本下降40bp，发行利差下降23bp 2021-07-05 （2）无评级短期融资券的发行情况 从新发行短期融资券的债项评级情况来看，在3月底取消强制评级之后，市场从4月份起陆续发行了47只无债项评级的短期融资券，约占同期发行短期融资券总数的四成。如下图25所示，取消强制评级的次月，有数量占比接近四分之一的短期融资券发行时没有进行债项评级，在随后的5月份和六月份中，这一比例超过了五成。在当前市场中，成功发行的短期融资券的债项信用等级均为A-1级，或使得债项评级结果不能充分揭示出不同企业发行的短期融资券之间信用水平的差异，市场参与者在考量短期融资券信用水平时仍需参照发债企业的主体信用评级。因而取消强制的债项信用评级之后，对于没有担保增信条款的短期融资券，半数以上的发债企业选择无评级发债6，尤其是主体信用评级为AAA的企业，在发行短期融资券时选择无评级发债的情况占比已逐渐接近九成。 5 今年7月前半月总计发行了5只短期融资券，不足以对各主体评级发行无评级债券的比例进行计算，因而表2统计了截至6月份的情况。 6 今年4-7月中，8只包含担保条款的短期融资券在发行时均进行了债项信用评级，评级结果均为A-1. 新债估值报告 2021年无评级债券的发行情况总结 5 图2：2021年各等级发债主体无债项评级短期融资券月度数量占比 资料来源：中诚信国际整理 从无评级短期融资券的区域分布来看，江苏地区的发债主体在4-7月份发行了12只无评级短期融资券，数量最多（如图3），占同期该区域发行短期融资券的四成左右，北京和湖北地区各自发行了7只无评级短期融资券，超过同期该区域发行短期融资券的半数。从无评级短期融资券的行业分布来看7，有29只无评级短期融资券的发债主体为城投企业，7只无评级短期融资券的发债主体为电力行业的大型央企，其余11只无评级短期融资券的发债企业分别处于煤炭、轻工制造、化工、房地产和交通运输等多个行业中（如图4），合计有占比约为四成的城投企业发行短期融资券时没有进行债券评级，而电力行业的发债企业普遍资质水平突出，在发行短期融资券时均未进行债项评级。 图3：2021年4月-7月各地区发行无评级短期融资券的数量以及占当地发行短期融资券的总数的比例 资料来源：中诚信国际整理 7 此处以中诚信行业分类为标准。 00.10.20.30.40.50.62021年4月2021年5月2021年6月各等级发债主体无债项评级中期票据数量占比AAA级主体AA+级主体AA级主体02468101214江苏北京湖北安徽江西福建河南山西天津山东陕西四川新疆重庆00.10.20.30.40.50.60.70.80.91债券只数债券占比各地区发行无评级短期融资券的数量以及占当地发行短期融资券总数的比例无评级短期融资券数量占该地区同期短期融资券数量的比重 新债估值报告 2021年无评级债券的发行情况总结 6 图4：2021年4月-7月各行业发行无评级短期融资券的数量以及占行业发行短期融资券的总数的比例 资料来源：中诚信国际整理 从短期融资券的发行效果和成功率8来看（如下图5），六月份到七月份，出现了较多未能成功发行的短期