家用电器行业：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化

1 证券研究报告 行业研究简报 厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化 家用电器行业 投资要点：  投资机会推荐： 近日，老板电器、浙江美大以及华帝股份纷纷发布2018年三季报。单季来看，老板电器三季度营收18.97亿元，同比提升5.98%，环比提升2.23%；华帝股份营收14.72亿元，同比增加6.98%，环比降低5.80%；浙江美大营收3.71亿元，同比增长31.45%，环比降低17.85%。2018年以来，厨电行业受上游房地产景气度影响持续走低，各公司营收均有不同程度下滑，从三季报情况来看，不同渠道间增速差异继续分化。渠道以一二线为主的老板电器增速仍低于渠道以三四线为主的华帝股份、浙江美大，但从环比增速来看，老板电器增速环比提升，浙江美大与华帝股份增速环比下降。从房地产反应链条来看，地产价格传导经由一二线向三四线传递，而地产销售增速也与之相同。我们认为，厨电行业以方太、老板为顶层的行业格局仍为改变，但集成灶的替代效应逐步显现，随着下一轮房地产周期兴起，一二线城市布局的公司或将率先收益。我们建议继续长期关注家电龙头格力电器（000651.SZ）、奥佳华（002614.SZ）以及苏泊尔（002032.SZ）。  行业重要新闻回顾： 大数据助力企业从“制造”向“智造”转型、持续、智能、共振，2018中国家用电器技术大会即将拉开帷幕、老板电器：正在“打赢嵌入式”等。  行情跟踪: 中信家电指数十月持续走低，跌幅6.65%至9165.35，本月振幅达到8.23%。分行业来看，白电跌幅5.13%，黑电跌幅13.10%，小家电跌幅13.61%。  风险提示 旺季销售不及预期的风险、行业集中度提升不及预期的风险、三四线城市增长不及预期的风险 2018年10月29日 投资建议： 中性 上次建议： 中性 一年内行业相对大盘走势 Table_First|Table_Author 钱建 分析师 执业证书编号：S0590515040001 电话：0510-85613752 邮箱：qj@glsc.com.cn 邢瀚文 研究助理 电话：0510-82832787 邮箱：xinghw@glsc.com.cn 相关报告 1、《八月空调走低冰洗回暖 结构升级趋势延续》 《家用电器》 2、《八月线上数据发布白电偏淡，小电有亮点》 《家用电器》 3、《家电业库存异常增加是隐忧》 《家用电器》 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-15%0%15%2017-10 2018-022018-06 2018-10家用电器沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 一、核心观点：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化 近日，老板电器、浙江美大以及华帝股份纷纷发布2018年三季报。单季来看，老板电器三季度营收18.97亿元，同比提升5.98%，环比提升2.23%；华帝股份营收14.72亿元，同比增加6.98%，环比降低5.80%；浙江美大营收3.71亿元，同比增长31.45%，环比降低17.85%。2018年以来，厨电行业受上游房地产景气度影响持续走低，各公司营收均有不同程度下滑，从三季报情况来看，不同渠道间增速差异继续分化。渠道以一二线为主的老板电器增速仍低于渠道以三四线为主的华帝股份、浙江美大，但从环比增速来看，老板电器增速环比提升，浙江美大与华帝股份增速环比下降。从房地产反应链条来看，地产价格传导经由一二线向三四线传递，而地产销售增速也与之相同。我们认为，厨电行业以方太、老板为顶层的行业格局仍为改变，但集成灶的替代效应逐步显现，随着下一轮房地产周期兴起，一二线城市布局的公司或将率先收益。我们建议继续长期关注家电龙头格力电器（000651.SZ）、奥佳华（002614.SZ）以及苏泊尔（002032.SZ）。 1） 格力电器：随着城镇化进程的推进，空调在三四级市场的扩张仍有空间；消费升级也为空调的多场所应用提供了增量；北方的“煤改电”项目也给空气源热泵提供了新的市场；同时老产品更新换代需求也在逐年提升。因此，尽管行业或许不再有2017年的辉煌，但庞大的市场规模仍给格力这样的龙头企业提供了发展空间。故我们在2018年1季度行业销量增幅9.5%的历史基础上，假设公司2018年销量增长10%、收入增长12%，预测公司2018年净利润为 244 亿元，每股收益为 4.06 元，动态估值为 11 倍，考虑到市场对公司开拓新产业及首次不分红的过激反应，我们将公司的短期投资评级调整为观望，但不改其作为行业龙头的长期价值。 2） 奥佳华： 上半年公司营收22.09亿元，同比增长31.61%，归母净利润1.44亿元，同比增长56.08%。分产品来看，保健按摩品营收15.96亿元，同比增长37.48%，其中按摩椅营收9.09亿元，同比增长79.01%，按摩小电器营收6.87亿元，同比增长5.21%；家用医疗业务营收1.09亿元，同比减少1.53%；健康环境业务营收2.60亿元，同比减少3.22%；其他品类营收1.86亿元，同比增加78.27%。上半年由于原材料价格影响导致公司毛利率同比降低1.80pct至37.04%，而期间费用率由于上半年汇率较大变化同比减少2.79pct至31.02%。公司净利率达到6.71%同比提升1.05pct。上半年公司研发投入0.98亿元，同比增长41.40%。持续的研发投入为公司产品品类扩充提供保障。上半年公司分别与网易严选（8999元）、米家有品（3899元）合作扩充了公司中低端产品渠道，同时公司万元新品星际椅开卖30分钟销售数量突破100台。上半年奥佳华中国拥有554家线下门店，其中直营门店104家，单店店效21万元/月，店效同比增长66%；经销门店450家，门店数同比增长50%；在线上公司通过“打品牌、提份额”在天猫、京东两大线上销售平台继续保持100%以上增长；而在国际市场，公司通过自主品牌发力韩国、美国、印尼等市场，上半年公司韩国市场按摩椅销售额同比增长293%。我们预计公司2018-2020年EPS为0.86、1.11、1.40元，维持推荐评级。 3）小天鹅A：上半年公司营收88.49亿元，同比增加25.27%；扣非归母净利润 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 7.07亿元，同比增加23.44%。分品类来看，炊具营收28.30亿元，同比增长21.91%；电器营收59.71亿元，同比增长26.95%。上半年公司毛利率30.23%继续保持稳定，而期间费用率由于广告费用增长2.21亿元（+31.53%）较去年同期增加0.76pct至19.29%，这使得公司净利率同比减少0.29pct至8.35%。上半年公司多元化高端化策略持续发力，线下公司九大主要品类市场份额同比提升1.7pct，线上同比增长3.4pct，保持稳健增长。炊具方面，公司推出缤彩煎锅、Kids系列和Young系列BB杯、集茶玻璃杯等新品，推动公司杯壶分项高速增长；电器方面， Q玲珑球釜饭煲等新品类带动电饭煲等“老”产品稳健增长，而公司新切入的厨电、清洁产业市场份额亦持续提升。在高端方面，WMF等业务盈利情况好转。我们预计随着公司多元化，高端化持续推进，公司或将保持稳健增长。公司外销业务以母公司采购为主，上半年公司外销业务营收19.7亿，增长7.40%。但若从年初公司2018年日常关联交易预计情况来看，公司若能完成年初预计出售金额，外销业务全年或将增长31.54%。预计公司2018-2020EPS为1.96、2.45、3.00元，维持推荐评级。 图表1：本月家电组合 代码 名称 P/E 月涨幅 年涨幅 000651 格力电器 9.1 -3.48% -11.21% 002032 苏泊尔 25.8 -10.80% 20.98% 002614 奥佳华 19.1 -21.37% -29.93% 来源：Wind，国联证券研究所 二、行业重要新闻回顾 1. 大数据助力企业从“制造”向“智造”转型 在近日于上海举行的“2018中国国际工业博览会”上，首次参展的联想大数据一口气推出了三款重量级产品——工业大数据解决方案、工业互联网平台预览版和物联网平台，为中国离散型制造企业提供了一条从“制造”到“智造”的可行路线。 联想集团副总裁、首席研究员、大数据事业部总经理田日辉举例说，大数据与人工智能全面部署后，联想2500人IT团队，在不到两年的时间里已经减少了1000人，效率却提升了。联想生产手机和平板电脑全系列产品的武汉工厂实现了生产线和边缘端数据的高效对接、采集和处理，从而改善了关键设备的健康状况，降低抛料率，提高整体装备效率，大幅优化制品和成品的良率，提升监控和维护效率，让工厂的精益生产迈上了一个新台阶。 联想大数据的数据智能产品和方案，正在为国内近百家钢铁、建材、电力、新能源等流程制造企业，以及汽车、精工机械和电子家电等离散型制造企业提供支持和服务。 2. 持续、智能、共振，2018中国家用电器技术大会即将拉开帷幕 4 请务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 在浓郁的秋意中，2018中国家用电器技术大会如期而至，“这是我们协会主办的第15届技术大会，它既是过去的延续，也是未来的延伸。通过每年不间断的技术交流，大会对行业进步和技术人员思路开阔、研究能力提升起到了潜移默化的影响。会议时间虽短，但凝聚着家电业一年技术研究的精华，持续推动着中国家电产业的转型升级”，中国家电协会副理事长王雷谈到。 技术大会关注趋势性技术发展。本届大会，聚焦于物联网技术，会议邀请了高德纳、国家物联网标准起草组专家，来分享物联网技术应用前景，顶层构架等。“以高德纳为例，他们聚焦物联网设备应用前景，具有全球化的视野，可以为家电行业提供经验借鉴。” 王雷认为，目前家电企业必须以跨界思维重新定义自己的站位和战略执行，“无论是专业技术、材料技术、智能应用、智能制造，都是产业升级的路径。通过技术大会，加深家电企业在更宽的领域思考自身的技术发展，有利于技术研发人员开拓思路，在更广阔的空间内实现技术进步。” 3. 老板电器：正在“打赢嵌入式” 2018年上半年，受宏观经济下行的压力，尤其是房地产调控政策不断加码升级，让素有“家电行业最后一块利润高地”之称的厨电市场出现了首次下滑。另一方面，以嵌入式厨电为代表的新兴厨电品类随着基数的攀升而整体增速放缓，但在消费升级的趋势下，其增速仍高于传统厨电品类，甚至扛起了利润增长的大旗。 此外，从产品的发展周期来看，经历数十年的高速增长后，厨电市场正处于普及和升级换代的阶段，人们对厨房生活的改善性需求日益高涨，嵌入式新兴厨电因其外形美观、智能便捷、节约空间等优势而广受消费者欢迎，市场增长潜力旺盛，并且有望成为未来家居的流行趋势。 良好的市场前景吸引了一大批“猎食者”，不少家电巨头纷纷入局。在这其中，中国厨电领导品牌老板电器的市场表现异常抢眼，更是凭借敏锐的市场洞察力、前沿的产品技术、客户至上的服务精神，迅速占领了市场竞争的制高点。 但在老板电器看来，市场越是“热闹”，企业越要保持理智和谨慎的态度。“嵌入式一体机并不是简单的将多种功能的产品拼凑在一起，通过将复合功能集成化，才能最终实现一机多用、一机多功能的效果，真正解决厨房烹饪痛点问题，这才是老板电器研发团队一直考量的重点。”当然，这并不意味着老板电器在嵌入式一体机趋势上会失去“主动权”，其最新研发的“蒸烤”一体机，早已在今年的AWE展会上惊艳亮相，凸显了作为领军品牌，老板电器拥有一流的产品技术和成熟的制造经验。 “作为一个服务中国厨房近40年的厨电品牌，我们不会盲目去跟随趋势，但我们也不会错过每一个创造中国新厨房的有利因素。” 老板电器相关负责人表示。 4. 厨电企业三季度业绩增速放缓 纷纷扩张新领域 厨电企业三季报业绩显示，受房地产市场疲软影响，厨电行业增速进一步放缓，厨电企业纷纷寻求新突破、扩张新领域。 其中，以抽油烟机发家的老板电器(002508.SZ)2018年前三季的营业