国防军工行业研究周报：基金三季报发布完毕，逆周期资产配置推动板块配置连升

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 国防军工 证券研究报告 2018年10月28日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《国防军工-行业研究周报:国台办针对美11月台湾军事行动主权不让步，板块延续强于大市评级》 2018-10-21 2 《国防军工-行业研究周报:科工收购中航直升机100%股权，看好行业右侧+逆周期下的持续上行》 2018-10-14 3 《国防军工-行业研究简报:国企混改痛点逐一对症，军工企业改革关键障碍有望清除》 2018-09-24 行业走势图 基金三季报发布完毕，逆周期资产配置推动板块配置连升 本周动态回顾：中信国防军工行业指数上涨2.29%，沪深300指数上涨1.23%。  基金三季报公布完成，主动型环比+0.34pct，全部基金环比+0.29pct 10月27日基金三季报已全部公布完毕，军工板块配置比例上升显著，贸易战下投资防御性凸显。我们在原有的86只股票池基础上新增了火炬电子、振华科技、振芯科技、天奥电子、新型装备。根据最新的91只股票池，我们重新计算了15Q1至18Q3的持仓数据，结果显示：三季度主动型基金持股军工总市值142.3亿元，占主动型基金股票持仓总市值的1.23%，环比+0.34个pct；全部基金（主动+增强+混合）持股军工总市值265.27亿元，占全部基金股票持仓总市值的1.61%，环比+0.29个百分点。此外，主动型基金对军工板块的配置比例较低，但配置修复的边际改善较高，预计在板块逆周期属性下，主动型基金对军工板块的配置比例有望得到进一步上行。 板块配置比例显著上行，已走出洼地开始进入配置拐点，但仍属低配状态，我们看好军工板块防御投资属性下的超配机遇。截至10月26日，我们的最新91只股票池总市值达10,362.75亿元，占万得全A总市值的1.90%。基于该标配比例，我们计算得出：主动型基金低配比例从18Q2的-0.92%上升至18Q3的-0.67%，全部基金低配比例从18Q2的-0.49%上升至18Q3的-0.29%。我们预计，后续指数型和混合型基金对军工板块配置有望率先实现标配，主动型配置持续增长，军工板块配置机遇有望进一步提高。 我们认为：在当前全球贸易战背景下，A股对拐点行业和穿越周期板块配置有望加强，与股市和经济整体增速相关性较低、具备业绩增长\GDP剪刀差的行业配置将持续倾斜。从2016年至2018年10月26日，中信国防军工指数相对于万得全A超额收益率、沪深300相对于万得全A超额收益率，这两者的相关系数ρ=-0.89449。可见，军工行业与市场整体呈现出负相关性，防御性质良好。建议关注板块核心军工标的，包括主机厂、核心白马。  基本面：归母/预收增超30%，报表进入右侧阶段Q3预计持续放量 截至10月27日，两大主机厂（沈飞/中直）以及配套企业（机电，光电/电器/电子（与电子团队联合覆盖）三季报已公布。除沈飞外，几只核心股总营收同比+18.03%，归母净利润同比+22.42%，经营与盈利能力整体向好。经营性现金流（OCF）-25.53亿元，同比下降9.73亿，但应收账款与票据总计285.02亿元，同比增加61.33亿，该指标的增长远大于OCF的缺口。我们认为，该现象主要是军方短期支付方式发生变化所致：据环球时报17年9月消息，去年Q3末军委下辖的15个职能部门排名前五名的部门主管均发生变化。军改影响逐渐传导到核心企业，应收与OCF短期发生替代效应，但收入确认未受影响，我们预计未来军改影响消除后OCF即恢复正常。 持续维持高景气总逻辑：持续对高景气周期起始阶段维持关注建议，产业上行逻辑未变，行业高景气+逆周期提供长期上行机遇，优选景气传导必经之路上的核心军工央企，长期投资可关注民参军自主可控领域。  近期市场回顾： 根据Wind，中信军工一级板块18年跌幅为25.47%，为中信一级行业第10/29名，目前板块指数4780.22，前期底部为5,244.11。板块PE方面，根据万得一致预测，目前PE为55.40x，18e PE为48.09x，板块十年估值中枢为81.82x，目前处于历史16.26%下分位。 投资建议：本周关注热点主机&调整后白马股：中航沈飞\内蒙一机\中直股份；中航机电（独立覆盖）、中航光电/航天电子（与电子团队联合覆盖） 1）稀缺主机厂：中航沈飞、内蒙一机、中直股份、中航科工（2357.HK） 2）配套白马：中航机电、中航光电、航天电子。 3）自主可控热点：航锦科技、振华科技、金信诺等。 风险提示：贸易战风险，军工央企改革进度低于预期，回款推进不及预期。 -36%-29%-22%-15%-8%-1%6%2017-102018-022018-06国防军工 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 基金三季报公布，主动环比+0.34pct，全部环比+0.29pct 10月27日基金三季报已全部公布完毕，军工板块配置比例上升显著，贸易战下投资防御性凸显。我们在原有的86只股票池基础上新增了火炬电子、振华科技、振芯科技、天奥电子、新型装备。根据最新的91只股票池，我们重新计算了15Q1至18Q3的持仓数据，结果显示：三季度主动型基金持股军工总市值142.3亿元，占主动型基金股票持仓总市值的1.23%，环比+0.34个pct；全部基金（主动+增强+混合）持股军工总市值265.27亿元，占全部基金股票持仓总市值的1.61%，环比+0.29个百分点。此外，主动型基金对军工板块的配置比例较低，但配置修复的边际改善较高，预计在偏防御性的市场风格下，主动型基金对军工板块的配置比例有望得到进一步修复。 图1：2015Q1-2018Q3主动型基金持股军工总市值及对应配置比例 资料来源：Wind基金-专题统计-资产配置，天风证券研究所 图2：2015Q1-2018Q3全部（主动+增强+混合）基金持股军工总市值及对应配置比例 资料来源：Wind基金-专题统计-资产配置，天风证券研究所 板块配置比例显著上行，已走出洼地开始进入配置拐点，但仍属低配状态，我们看好军工板块防御投资属性下的超配机遇。截至10月26日，我们的最新91只股票池总市值达10,362.75亿元，占万得全A总市值的1.90%。基于该标配比例，我们计算得出：主动型基金低配比例从18Q2的-0.92%上升至18Q3的-0.67%，全部基金低配比例从18Q2的-0.49%上升至18Q3的-0.29%。我们预计，指数型和混合型基金对军工板块配置有望率先实现超配。在目前的市场风格下，军工板块作为整体，其配置机遇有望进一步提高。 1.27% 2.26% 2.08% 2.23% 2.41% 2.59% 2.29% 2.18% 1.94% 1.40% 1.08% 0.95% 1.04% 0.89% 1.23% 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%050100150200250300350主动型基金持股军工股总市值(亿元) 主动型基金军工股配置比例 1.29% 2.94% 2.75% 2.73% 2.85% 2.98% 2.83% 2.75% 2.55% 1.88% 1.61% 1.45% 1.38% 1.32% 1.61% 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%01002003004005006002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3全部基金持股军工股总市值(亿元) 全部基金军工股配置比例 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图3：2015Q1-2018Q3军工板块配置情况概览 资料来源：Wind基金-专题统计-资产配置，天风证券研究所 我们认为：在当前全球贸易战背景下，A股市场偏防御型的配置思路有望加强，与股市和经济整体增速相关性较低的行业配置机遇将再次出现。从2016年至2018年10月26日，中信国防军工指数相对于万得全A超额收益率、沪深300相对于万得全A超额收益率，这两者的相关系数ρ=-0.89449。可见，军工行业与市场整体呈现出负相关性，防御性质良好。建议关注板块核心军工标的，包括主机厂、核心白马。 2. 部分核心军工企业Q3业绩概览 图4：已披露三季报的军工核心股营业总收入情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：已披露三季报的军工核心股归母净利润情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 -1.14% -0.53% -0.63% -0.37% -0.05% 0.03% -0.18% -0.27% -0.54% -0.70% -1.01% -0.99% -1.01% -0.92% -0.67% -1.12% 0.15% 0.03% 0.12% 0.39% 0.42% 0.35% 0.30% 0.08% -0.22% -0.49% -0.49% -0.66% -0.49% -0.29% -1.4%-1.2%-1.0%-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3主动低配情况 全部低配情况 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图6：已披露三季报的军工核心股存货情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 图7：已披露三季报的军工核心股应收账款和应收票据情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 3. 院所改制与资产证券化——年度副线 3.1. 改制政策梳理 表1：院所改制政策 发布时间 文件名 印发机构 主要内容 2012年 《关于分类推进事业单位改革的指导意见》 国务院 提出了2020年的总目标时点。 2013年 军工集团事业单位改革开始，总体上按照“先试点、后分类、整体方案上报”的思路进行。 2014-12 关于军工科研院所改革的文件 国防科工局改革办 确定了军工科研院所改革分类的原则和标准，要求各军工集团按标准尽快将下属各科研院所划分到位，提交科研院所分类的正式方案。 2017-7-7 《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》 国防科工局在北京组织召开了军工科研院所转制工作推进会。 宣布启动首批41家军工科研院所转制工作。标志着军工科研院所转制工作正式启动，军工科研院所改革进入最为关键的实施阶段。 2017-12-4 《国务院办公厅关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见》（国办发〔2017〕91号） 国务院办公厅 在确保安全保密的前提下，支持符合要求的各类投资主体参与军工企业股份制改造。积极稳妥推动军工企业混合所有制改革，鼓励符合条件的军工企业上市或将军工资产注入上市公司，建立军工独立董事制度，探索建立国家特殊管理股制度。 2018-5-7 《关于中国兵器装备集团自动化研究所转制为企业实施方案的批复》（科工计【2018】510号） 国防科工局、中央编办、财政部、人力资源社会保障部、国资委、科技部、国家税务总局、国家市场监督管理总局 批复原则同意兵器装备自动化研究所转制为企业，明确了转制适用政策，需要开展的重点工作和程序，提出了有关要求。 资料来源：国务院，国防科工局，天风证券研究所 3.2. 58所改制批复！首批改制试点中首家获批 根据2017年1月1日中国兵器工业集团公布的《关于