系列报告之一：混改提高经营业绩，看好公司未来可持续发展
中国联通（600050） 证券研究报告·公司研究·通信运营 1 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 中国联通系列报告之一：混改提高经营业绩，看好公司未来可持续发展 买入（维持） 盈利预测预估值 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 274,829 282,618 299,023 320,651 同比（%） 0.2% 2.8% 5.8% 7.2% 归母净利润（百万元） 425.84 2972.61 5475.57 8216.26 同比（%） 176.4% 598.1% 84.2% 50.1% 每股收益（元/股） 0.01 0.10 0.18 0.26 P/E（倍） 379.13 55.74 30.26 20.17 投资要点 ◼ 传统业务止跌企稳，业绩逐步翻转：中国联通通过与互联网公司合作使流量精准释放，激发流量增长，打造差异化战略，以低增量成本促进4G业务发展及收入提升、移动出帐用户增加。积极推广跨界产品，移动数据业务收入占比不断扩大，并持续深化流量经营和应用创新，压缩资本开支，业绩逐步翻转。 ◼ 加强创新业务发展，持续推进ICT转型：公司不仅在传统的移动、固网业务上实现利润翻红，更积极开展创新业务。物联网、云计算和IPTV等新兴业务营收持续增长。 ◼ 混改红利支撑公司可持续发展：混改助力公司转型、改善机制。引入更为市场化的国资以及外部民营资本后，相比于其他竞争对手，其经营将更为市场化、能与合作伙伴在固网业务、云计算和5G等领域进行更多更深入的合作，业务拓展模式更加灵活。 ◼ 受益于铁塔公司估值提升：铁塔市场中各公司EV/EBITDA在近三年都较稳定，差距也较小，一直保持在20倍左右，新兴市场的比值在10-15倍左右。目前中国铁塔EV/EBITDA为6.8倍，估值偏低，未来随着中国铁塔估值的逐步修复，作为大股东的中国联通也必将受益。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们认为，中国联通通过混改和市场创新不断提升公司核心竞争力，推动收入端持续改善；通过精准投资和终端补贴削减，持续降低经营成本，提升经营效率；通过布局创新产业，为公司中长期发展注入新动力，继续看好公司长期发展前景，预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.10元、0.18元、0.26元，对应 PE 55.74/30.26/20.17 X。 参考全球主要运营商的可比估值，我们认为还可以采用PB法进行估值：全球运营商平均PB为2-2.5倍左右，而A股联通PB为1.3倍左右，当前属于低估；考虑混改会带来净资本的增加与业绩快速增长的程度，我们认为A股联通PB估值逐步向全球平均水平接近，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：流量价格竞争激烈，收入增长不及预期；混改方案不及预期；创新业务发展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 5.34 一年最低/最高价 4.61/8.41 市净率(倍) 1.19 流通A股市值(百万元) 113189.82 基础数据 每股净资产(元) 4.49 资产负债率(%) 42.72 总股本(百万股) 31027.81 流通A股(百万股) 21196.60 [Table_Report] 相关研究 1、《中国联通（600050）：中国联通：前三季度业绩持续走强，混改成效逐现》2018-10-24 2、《中国联通（600050）：4G用户数渗透率持续提升，固网宽带业务改善明显》2018-09-20 3、《中国联通（600050）：混改红利陆续释放，合资公司逐个成立、创新业务成为增长亮点》2018-08-19 [Table_Author] 2018年10月23日 证券分析师 侯宾 执业证号：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%26%2017-102018-022018-062018-10中国联通沪深300 2 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 行业格局及公司简介 ...................................................................................................................... 4 1.1. 国内运营商竞争格局 ............................................................................................................ 4 1.2. 中国联通简介 ........................................................................................................................ 4 2. 传统业务止跌企稳，业绩逐步翻转 .............................................................................................. 5 2.1. 经营业绩逐步翻转 ................................................................................................................ 5 2.1.1. 4G用户数持续增加，支撑公司收入改善 ................................................................. 6 2.1.2. 积极推广跨界产品，移动数据业务收入占比不断扩大 .......................................... 8 2.1.3. 持续加码固网宽带业务 .............................................................................................. 9 2.2. 有效管控成本，优化资本开支结构 .................................................................................... 9 3. 加强创新业务发展，持续推进ICT转型 .................................................................................... 10 3.1. 积极布局物联网，开启NB-IoT网络试商用 ..................................................................... 11 3.2. 依托强大的云网一体优势，IDC&ICT业务增长快速 ....................................................... 12 4. 改革红利：股权层面+业务层面改善支撑公司可持续发展 ...................................................... 13 4.1. 混改助力公司转型 .............................................................................................................. 13 4.2. 混改对中国联通运营产生的影响 ...................................................................................... 13 4.2.1. 股东结构多元，推动战略合作 ................................................................................ 13 4.2.2. 员工股权激励，绑定核心利益 ................................................................................ 14 4.2.3. 优化人员结构，节省资本开支 ................................................................................ 15 5. 铁塔红利：受益于铁塔公司估值提升 ........................................................................................ 15 6. 盈利预测及投资建议 .................................................................................................................... 16 6.1. 财务预测主要前提假设 ...................................................................................................... 16 6.2. 投资建议 .............................................................................................................................. 17 7. 风险提示 ........................................................................................................................................ 17 3 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图1：三大运营商营业收入（亿元） ................................................................................................ 4 图2：三大运营商扣非净利润（亿元） ............................................................................................ 4 图3：中国联通2011-2018年归母净利润情况 ................................................................................ 5 图4：中国联通2011-2018年营业收入情况 .................................................................................... 6 图5：三大运营商2G用户数（万） ..............
