2021年半年度业绩预告点评：预调酒业务向好，业绩表现亮眼

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年6月30日 公司研究 预调酒业务向好，业绩表现亮眼 ——百润股份（002568.SZ）2021年半年度业绩预告点评 买入（维持） 事件：百润股份发布2021年半年度业绩预告，预计2021H1实现营业收入11.82-12.22亿元、同增50-55%，归母净利润3.50–3.82亿元，同增65-80%。其中2021Q2预计实现营业收入6.65-7.05亿元、同增48-57%，归母净利润2.19-2.51亿元、同增46-67%。 预调鸡尾酒业务快速增长，收入&业绩均超预期：根据第三方数据库抓取的淘宝、天猫等平台公开数据，2021年1-5月锐澳品牌在阿里系线上平台共实现销售额1.55亿元，其中4-5月分别实现销售额2157万元/2310万元，同增124%/129%。618活动期间，锐澳预售成交额在天猫低度酒品类中位居第一，同时根据京东公布的鸡尾酒/预调酒热卖产品榜单，锐澳在前十榜单中占据八个席位。公司预调鸡尾酒业务实现快速增长，带动收入规模较快提升。同时公司回归产品本身，采用精准营销的模式，提高费用投放效率，业绩预告中收入&利润均超市场预期。 一轮周期后涅槃重生，积累较强的产品塑造能力：在2012-2018年预调酒从放量、到调整、再到复苏的一轮周期中，百润不断积累经验，积极把握当下女性饮酒量提升的趋势，成功推出大单品微醺。当前公司以家庭饮用第一品牌、女性饮酒第一品牌、年轻人的第一口酒为目标。我们认为，公司能够以终端消费者为核心，做到人、货、场的匹配，并将研发、消费者研究、传播链打通，从而增强预调酒的消费黏性以及新品的成功概率。在丰富的消费者调研数据支撑下，公司有能力持续推出大单品。 新品推出+渠道下沉+烈酒基地建设，进一步打开成长空间：产品端，公司于2021H1推出酒精度5度的清爽系列、在强爽系列中增加0糖&9度新品、战略布局气泡水系列。公司产品储备丰富，能够持续推陈出新，为业绩带来新的增长点。渠道端，公司将加快渠道下沉进度，拓展至三四线城市，并加大产品渗透程度，持续提升渠道覆盖率。此外，公司于2017年开始兴建崃州酒厂，以保证基酒的高质高效供应。酒厂拥有威士忌和伏特加产线，其中威士忌生产具有较强壁垒且投产周期较长，公司通过双产线的协同布局，能够较好缓解早期威士忌投产所带来的盈利压力，同时抢先布局威士忌亦能进一步打开公司长期发展空间。 盈利预测、估值与评级：我们维持百润股份2021-2023年EPS分别为1.07/1.46/1.97元。预调酒是食品饮料赛道中的优质赛道，百润作为行业龙头，具备长期增长潜力。维持“买入”评级。 风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,468 1,927 2,657 3,609 4,749 营业收入增长率 19.39% 31.20% 37.89% 35.85% 31.59% 净利润（百万元） 300 536 806 1,093 1,474 净利润增长率 142.67% 78.31% 50.46% 35.61% 34.92% EPS（元） 0.58 1.00 1.07 1.46 1.97 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.01% 16.65% 21.46% 22.54% 23.32% P/E 150 87 81 59 44 P/B 22.5 14.4 17.3 13.4 10.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-06-29 注：公司2019年年末总股本为5.20亿股、2020年年末为5.36亿股、2021年6月因转增致总股本增加至7.50亿股 当前价/目标价：86.68/99.50元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 7.50 总市值(亿元)： 649.92 一年最低/最高(元)： 42.02/143.37 近3月换手率： 36.59% 股价相对走势 -15%74%164%253%342%02-2005-2008-2011-20百润股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -27.11 -21.07 76.22 绝对 -1.32 14.89 187.38 资料来源：Wind 相关研报 多元化的饮酒市场，进击的预调酒巨头——百润股份（002568.SZ）投资价值分析报告（2021-06-09） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 百润股份（002568.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,468 1,927 2,657 3,609 4,749 营业成本 466 665 906 1,231 1,620 折旧和摊销 71 92 113 121 126 税金及附加 72 100 138 188 247 销售费用 429 428 505 686 855 管理费用 90 101 133 180 237 研发费用 64 64 80 108 142 财务费用 -5 -8 -3 -4 -4 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润 391 672 1,002 1,361 1,838 利润总额 381 675 1,007 1,366 1,843 所得税 81 139 201 273 369 净利润 300 535 806 1,093 1,474 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 300 536 806 1,093 1,474 EPS(按最新股本计) 0.58 1.00 1.07 1.46 1.97 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 530 723 909 1,283 1,684 净利润 300 536 806 1,093 1,474 折旧摊销 71 92 113 121 126 净营运资金增加 139 167 502 594 711 其他 20 -71 -511 -524 -628 投资活动产生现金流 -366 -385 -27 -20 -20 净资本支出 -366 -385 -20 -20 -20 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 0 0 -7 0 0 融资活动现金流 -321 676 -264 4 4 股本变化 -12 16 214 0 0 债务净变化 -10 0 0 0 0 无息负债变化 67 110 136 243 291 净现金流 -156 1,014 617 1,266 1,668 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 2,562 3,887 4,561 5,897 7,662 货币资金 488 1,503 2,120 3,387 5,054 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 118 107 148 201 264 应收票据 0 3 0 0 0 其他应收款（合计） 18 20 28 38 50 存货 90 105 145 197 259 其他流动资产 82 73 109 157 214 流动资产合计 809 1,827 2,571 4,008 5,879 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,180 1,125 1,138 1,114 1,061 在建工程 93 484 363 272 204 无形资产 192 234 249 264 279 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 74 25 33 33 33 非流动资产合计 1,752 2,060 1,990 1,890 1,783 总负债 558 669 805 1,048 1,339 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 269 371 505 687 904 应付票据 1 1 0 0 0 预收账款 32 0 0 0 0 其他流动负债 72 84 84 84 84 流动负债合计 494 651 787 1,030 1,321 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 64 18 18 18 18 非流动负债合计 64 18 18 18 18 股东权益 2,003 3,218 3,757 4,849 6,324 股本 520 536 750 750 750 公积金 1,329 2,382 2,249 2,340 2,340 未分配利润 165 311 769 1,770 3,245 归属母公司权益 2,001 3,216 3,755 4,847 6,321 少数股东权益 2 2 2 2 2 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 68.3% 65.5% 65.9% 65.9% 65.9% EBITDA率 31.3% 39.3% 42.0% 41.0% 41.4% EBIT率 26.4% 34.5% 37.7% 37.7% 38.7% 税前净利润率 25.9% 35.0% 37.9% 37.8% 38.8% 归母净利润率 20.5% 27.8% 30.3% 30.3% 31.0% ROA 11.7% 13.8% 17.7% 18.5% 19.2% ROE（摊薄） 15.0% 16.6% 21.5% 22.5% 23.3% 经营性ROIC 12.1% 17.4% 23.1% 27.5% 32.2% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 22% 17% 18% 18% 17% 流动比率 1.64 2.81 3.27 3.89 4.45 速动比率 1.46 2.65 3.08 3.70 4.26 归母权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 29.22% 22.22% 19.00% 19.00% 18.00% 管理费用率 6.11% 5.23% 5.00% 5.00% 5.00% 财务费用率 -0.37% -0.41% -0.11% -0.10% -0.08% 研发费用率 4.34% 3.31% 3.00% 3.00% 3.00% 所得税率 21% 21% 20% 20% 20% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.00 0.50 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.02 1.35 1.21 1.71 2.25 每股净资产 3.85 6.00 5.01 6.46 8.43 每股销售收入 2.82 3.60 3.54 4.81 6.33 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 150 87 81 59 44 PB 22.5 14.4 17.3 13.4 10.3 EV/EBITDA 99.4 61.2 58.1 43.3 32.2 股息率 0.0% 0.6% 0.0% 0.0% 0.0% 国投瑞银 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个