2018年三季报点评：前三季度业绩保持高速增长，盈利能力进一步增强

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年10月23日 东山精密（002384.SZ） 电子行业 前三季度业绩保持高速增长，盈利能力进一步增强 ——东山精密（002384.SZ）2018年三季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价/目标价：11.69/21.86元 目标期限：6个月 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 黄浩阳 (执业证书编号：S0930518030001) 021-22167203 huanghaoyang@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 16.07 总市值(亿元)：187.81 一年最低/最高(元)：9.25/35.10 近3月换手率：64.54% 股价表现(一年) -40%-23%-5%13%30%09-1711-1712-1702-1804-1805-1807-1808-18东山精密沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -0.62 -24.46 -26.22 绝对 -4.74 -30.83 -42.94 资料来源：Wind 相关研报 上半年业绩保持高增长，PCB全产品线布局助力未来发展——东山精密（002384.SZ）2018年半年报点评 ·································· 2018-08-02 事件： 公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入约134.07亿元，同比增长28.49%；实现归属于上市公司股东的净利润6.77亿元，同比增长82.77%。同时公司预计全年实现归母净利润10.60亿—12.00亿元，同比增长101.45%—128.05%。 点评： ◆盈利能力进一步增强，费用端改善空间大 公司前三季度实现归母净利润约为6.78亿元，同比增长82.77%，继续保持高速增长。单三季度来看，公司实现归母净利润4.17亿元，同比增长66.07%，继续保持迅猛增长。 公司Q3毛利率达到16.98%，同比提升2.05pct，环比提升1.69pct，表明公司的盈利能力进一步提升，这一方面来自于公司产品技术的升级，另一方面也因为公司逐步精简业务。 从费用端来看，公司Q3销售费用同比增长26.62%，基本与营收增速持平。Q3管理费用和研发费用则分别同比增长77.89%和73.44%，增长较快，主要因为公司当前处于收购的整合期和新产品、新技术的研发期，所以费用增长较快。受到收购以及盐城项目带来的贷款增加影响，公司Q3财务费用同比增长159.68%至约1.89亿元；随着公司未来着力减轻负债，公司的财务费用有望出现明显下降。 ◆完成收购Multek，实现PCB全产品布局 公司于7月27日公告完成收购Multek。作为伟创力旗下PCB制造板块，Multek在各产品系列均具有较强的技术实力，但由于是外资设立在大陆的企业，且主要服务于伟创力集团内部，对外服务较少，所以其经营管理方式较为粗放、服务客户的意识不强，导致其产能利用率不够高，经营情况不够理想。公司原有的精密制造业务对成本管控要求很高，所以公司擅长成本管控，可以将这些成本管控经验推广到Multek。通过公司对 Multek的改造，Multek的盈利能力有望得到较大的改善。 在收购Multek完成后，公司产品线将覆盖刚性板、柔性板和刚柔结合板三大类，并且在每一产品类别上均具有较强的技术实力。通过实现大陆企业管理文化和海外企业技术实力的融合，公司在印刷电路板领域有望产生较强的协同整合效应，较低成本、开拓资源，逐步成长为本土印刷电路板领域的领军企业。 2018-10-23 东山精密 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利预测、估值与评级 公司前三季度业绩保持快速增长，全年展望强劲。而从业务板块来看，公司完成收购Multek，实现了PCB的全产品线布局，未来有望发挥协同效应；同时公司积极调整LED、触控等产品线，盈利能力进一步增强。我们维持公司 2018—2020 年的 EPS 分别为 1.09/1.68/2.20 元，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 并购整合不及预期；财务杠杆较高带来经营风险；大客户开拓进展不及预期；传统业务扩产速度不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 8,403 15,390 21,394 28,186 35,007 营业收入增长率 110.46% 83.14% 39.02% 31.75% 24.20% 净利润（百万元） 144 526 1,169 1,797 2,353 净利润增长率 354.73% 264.88% 122.16% 53.68% 30.99% EPS（元） 0.13 0.49 1.09 1.68 2.20 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.28% 6.77% 13.15% 17.00% 18.47% P/E 87 24 11 7 5 P/B 4.6 1.6 1.4 1.2 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年10月22日 2018-10-23 东山精密 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 8,403 15,390 21,394 28,186 35,007 营业成本 7,387 13,185 18,132 23,693 29,156 折旧和摊销 354 487 725 853 956 营业税费 22 42 43 70 88 销售费用 197 316 428 564 700 管理费用 483 868 1,112 1,409 1,750 财务费用 205 361 527 544 797 公允价值变动损益 11 -11 0 0 0 投资收益 73 47 80 80 80 营业利润 136 581 1,259 1,945 2,554 利润总额 161 580 1,284 1,970 2,579 少数股东损益 5 4 5 5 5 归属母公司净利润 144 526 1,169 1,797 2,353 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 15,139 22,113 26,176 32,439 38,087 流动资产 9,190 13,517 16,367 21,449 26,518 货币资金 2,705 2,941 4,279 5,637 7,001 交易型金融资产 11 0 0 0 0 应收帐款 3,340 6,063 6,290 8,287 10,292 应收票据 156 239 214 282 350 其他应收款 36 67 107 141 175 存货 2,455 3,376 4,503 5,893 7,259 可供出售投资 21 497 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 126 175 175 175 175 固定资产 2,828 4,028 5,639 6,735 7,317 无形资产 211 215 205 194 185 总负债 12,392 14,321 17,263 21,842 25,312 无息负债 5,243 7,198 10,917 14,026 16,787 有息负债 7,149 7,123 6,346 7,817 8,525 股东权益 2,747 7,792 8,913 10,597 12,775 股本 847 1,071 1,071 1,071 1,071 公积金 1,681 5,905 6,022 6,202 6,403 未分配利润 303 815 1,813 3,313 5,284 少数股东权益 14 19 24 29 34 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 75 161 4,618 2,469 3,053 净利润 144 526 1,169 1,797 2,353 折旧摊销 354 487 725 853 956 净营运资金增加 913 3,575 -1,007 1,973 2,309 其他 -1,336 -4,427 3,731 -2,153 -2,565 投资活动产生现金流 -3,996 -3,604 -1,923 -1,920 -1,420 净资本支出 -1,153 -2,902 -2,500 -2,000 -1,500 长期投资变化 126 175 0 0 0 其他资产变化 -2,969 -877 577 80 80 融资活动现金流 4,461 3,657 -1,358 809 -269 股本变化 0 224 0 0 0 债务净变化 5,187 -25 -777 1,471 708 无息负债变化 3,011 1,954 3,719 3,109 2,761 净现金流 566 257 1,338 1,358 1,364 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%100%200%300%400%0 500 1000 1500 2000 2500 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%100%120%0 10000 20000 30000 40000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-10-23 东山精密 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 110.46% 83.14% 39.02% 31.75% 24.20% 净利润增长率 354.73% 264.88% 122.16% 53.68% 30.99% EBITDA增长率 87.32% 118.11% 82.41% 34.18% 29.61% EBIT增长率 158.27% 228.93% 101.64% 41.25% 35.80% 估值指标 PE 87 24 11 7 5 PB 5 2 1 1 1 EV/EBITDA 26 14 8 6 5 EV/EBIT 62 23 11 8 6 EV/NOPLAT 67 25 12 9 7 EV/Sales 2 1 1 1 1 EV/IC 2 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 12.09% 14.32% 15.25% 15.94% 16.71% EBITDA率 7.27% 8.66% 11.36% 11.57% 12.08% EBIT率 3.06% 5.50% 7.97% 8.55% 9.35% 税前净利润率 1.92% 3.77% 6.00% 6.99% 7.37% 税后净利润率（归属母公司） 1.72% 3.42% 5.46% 6.37% 6.72% ROA 0.99% 2.40% 4.49% 5.55% 6.19% ROE（归属母公司）（摊薄） 5.28% 6.77% 13.15% 17.00% 18.47% 经营性ROIC 2.73% 5.38% 10.34% 12.08% 14.16% 偿债能力 流动比率 0.92 0.96 0.96 0.99 1.06 速动比率 0.67 0.72 0.70 0.72 0.77 归属母公司权益/有息债务 0.38 1.09 1.40 1.35 1.49 有