公司首次覆盖报告：牧泰莱整合初显成效，拟收购住友FPC再下一城

电子/元件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 14 广东骏亚（603386.SH） 2021年06月12日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/6/11 当前股价(元) 17.72 一年最高最低(元) 19.58/13.38 总市值(亿元) 39.19 流通市值(亿元) 38.95 总股本(亿股) 2.23 流通股本(亿股) 2.22 近3个月换手率(%) 80.28 股价走势图 数据来源：贝格数据 牧泰莱整合初显成效，拟收购住友FPC再下一城 ——公司首次覆盖报告 刘翔（分析师） 林承瑜（联系人） liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 linchengyu@kysec.cn 证书编号：S0790120080105  收购整合能力显现，首次覆盖，给予“买入”评级 PCB企业侧重经营管理能力，公司前期收购牧泰莱并超额完成对赌协议，此次收购整合是对公司管理能力的有力佐证，预计后续牧泰莱中小批量板与样品板将与公司业务产生良好协同，盈利能力稳步上升。公司发布重大资产购买预案，拟收购住友FPC业务，与龙南骏亚FPC业务产生协同，其FPC技术能力与高端生产线有望帮助公司导入核心客户。我们预测公司2021-2023年营业收入为25.2/29.8/33.6亿元，归母净利润为1.7/2.4/3.1亿元，YoY+45.0%/35.3%/32.8%，EPS为0.78/1.05/1.39元，当前股价对应PE为22.8/16.9/12.7倍。考虑到公司目前正处于收购牧泰莱的经营改善的过程中，收购住友FPC业务将补齐公司现有产品线，首次覆盖给予“买入”评级。  收购牧泰莱，业务整合能力初显成效 公司收购牧泰莱并超额完成业绩对赌，证明自身的管理能力及团队整合实力。2019年公司通过发行股份及支付现金的方式收购长沙牧泰莱及深圳牧泰莱100%股权，公司以超额业绩奖励的形式充分绑定牧泰莱团队，避免核心人员流失。牧泰莱的中小批量、样板等业务线与公司原有大批量板形成销售互补，夯实集团主体的销售实力。牧泰莱并表后，产品层次再上新台阶，2020年的PCB平均单价首次提升至560.6元/平米，相较于2019年的403.2元/平米提升幅度达到39.0%。  拟收购住友FPC业务，实现软板配套布局 公司拟收购住友电工FPC业务，住友电工FPC业务将按照约定分拆并独立经营。消费电子对FPC的需求提升，Prismark统计 2019年FPC市场产值为122.0亿美元。住友电工或将是国内第三家具备苹果FPC供应能力的厂商，前期住友集团因自身业务结构调整导致FPC业务板块规模下滑，预计公司收购后将与现有的龙南骏亚形成业务协同，并加快产线认证、增加产能投入，盈利能力有望改善。  风险提示：上游原材料价格上涨导致盈利承压、牧泰莱经营整合不及预期、PCB需求减弱、收购住友电工FPC业务存在不确定性 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,472 2,066 2,522 2,977 3,359 YOY(%) 31.4 40.3 22.1 18.1 12.8 归母净利润(百万元) 35 120 174 236 313 YOY(%) -49.8 246.7 45.0 35.3 32.8 毛利率(%) 18.1 22.9 23.6 24.6 26.0 净利率(%) 2.4 5.8 6.9 7.9 9.3 ROE(%) 3.4 10.7 14.0 16.3 18.1 EPS(摊薄/元) 0.15 0.54 0.78 1.05 1.39 P/E(倍) 114.8 33.1 22.8 16.9 12.7 P/B(倍) 3.9 3.6 3.2 2.7 2.3 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%2020-062020-102021-02广东骏亚沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 14 目 录 1、 收购牧泰莱，业务整合成效显著 ........................................................................................................................................ 3 2、 拟收购住友FPC业务，实现软板配套布局 ....................................................................................................................... 6 3、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 10 3.1、 核心假设 ................................................................................................................................................................... 10 3.2、 盈利预测与估值 ....................................................................................................................................................... 11 4、风险提示 ................................................................................................................................................................................ 11 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 12 图表目录 图1： 公司2019年收购深圳牧泰莱及长沙牧泰莱 ................................................................................................................. 3 图2： 2021Q1骏亚企业有限公司控股广东骏亚64.69%股权 ................................................................................................ 3 图3： 2020年公司营业收入达到20.7亿元 ............................................................................................................................. 5 图4： 2020年公司归母净利润达到1.2亿元 ........................................................................................................................... 5 图5： 2020Q2以后公司单季度毛利率改善 ............................................................................................................................. 5 图6： 2021Q1公司单季度净利率提升至10.2% ...................................................................................................................... 5 图7： 2020年公司PCB业务收入占比达到90.5% .................................................................................................................. 6 图8： 2020年公司PCB业务毛利率攀升 ................................................................................................................................. 6 图9： 2020年公司PCB产量环比2019年提升5.0% .............................................................................................................. 6 图10： 2020年公司产品平均单价上升至580.4元 ................................................................................................................. 6 图11： 2019年全球FPC市场规模达到122.0亿美元............................................................................................................. 7 图12： FPC下游应用以消费电子为主 ..................................................................................................................................... 7 图13： 公司拟收购住友电工FPC业务（标的资产） ............................................................................................................ 7 图14： 2017年公司PCB产品以双面硬板为主 ....................................................................................................................... 8 图15： 公司消费电子产品占应用结构